35 亿美元，9 只股票——李录投资智慧全解

喜马拉雅资本创始人 · 芒格家族资产管理人 · 价值投资第三代代表人物

整理说明：本文汇总了李录历年公开演讲、访谈、书籍及对话的核心内容，力求完整呈现其投资哲学体系。

第一部分：传奇人生

1.1 苦难铸就的底色

李录，1966年4月6日出生于河北唐山，正值文革开始之年。父亲是工程师，祖母是唐山市第一批女大学生之一。然而命运给了他一个极其艰难的开局：

出生仅9个月，父亲便被送往煤矿接受"再教育"，母亲被送进劳改所。李录被辗转寄养于数个家庭，最终在唐山一个文盲矿工家庭中安顿下来，并与这个家庭建立了深厚的感情。这段寄养生涯持续了约十年。

10岁时，李录与父母和两个兄弟重新团聚。然而团聚的喜悦还未散去，1976年唐山大地震便夺走了约24万人的生命，包括抚养他的矿工家庭。

小小年纪便与家人分离，李录后来说，这教会了他在恶劣条件下生存的技能。但大地震后，他一度丧失了生活的方向，混迹于街头，以打架斗殴为乐。

是祖母改变了一切。在祖母的鼓励下，李录发奋学习，最终考入南京大学物理系。

1.2 从北京到华尔街

80年代末，在南京大学读书的李录前往北京。后辗转前往法国，最终抵达美国。

到达美国后，李录被哥伦比亚大学录取。在这里，他创造了一个纪录——成为哥伦比亚大学历史上第一批同时获得三个学位的学生：经济学学士、商学院工商管理硕士和法学院法律博士。

1.3 巴菲特的一堂课，改变了一生

1993年，巴菲特到哥伦比亚大学进行了一次演讲。这堂课彻底改变了李录的人生轨迹。

李录后来回忆，他最早理解的华尔街股市，就像曹禺在《日出》里描绘的那样——暗箱操作、秘密勾结的寄生虫。但巴菲特让他明白了一个全新的世界：一个人​不靠关系、不靠资源​，两手空空，仅凭研究公司的价值，就能在股市收获财富，进而​改变命运​。

更重要的是，巴菲特让他理解了​价值投资的本质是双赢​——投资人其实是公司成长中很重要的一环。这解决了李录内心深处"投资是否道德"的根本困惑。

他立即找来所有关于巴菲特和芒格的书籍，埋头研究。随后用省下的钱买了人生中第一只股票。到1996年毕业时，这笔钱已经增长到相当可观的规模——他甚至觉得自己可以退休了。

1.4 创建喜马拉雅资本

毕业后，李录进入投资银行帝杰（Donaldson Lufkin & Jenrette），年薪12万美元。但仅一年后他就辞职了，原因很简单——工资和奖金还不如在股市上赚的钱多。

1997年底，李录创建了喜马拉雅资本（Himalaya Capital），自己身兼董事长、基金经理、秘书和分析员。公司全部家当是一部手机和一台笔记本电脑。

创业第一年就遇到了亚洲金融风暴，账面亏损了19%，导致公司最大的投资者在第二年就撤资。

李录早期的投资风格深受格雷厄姆影响，专注于寻找"烟蒂股"——那些价格低于流动资产价值的统计学意义上便宜的生意。他后来坦承："虽然我靠这个过得还不错，但却忽略了股票背后生意的本质是什么。"

1.5 与芒格的命运交汇

创业初期，李录遭遇了职业瓶颈。投资人希望他能降低基金的波动度，李录为了迎合这个需求频繁做空，但这与他信仰的价值投资相违背，使他痛苦不已。他认为一流的投资机会总是出现在股价下跌时，如果不停地做空做多，就没时间研究长期机会。

转机出现在2003年的感恩节聚会上——李录遇见了查理·芒格。两人第一次深谈就聊了四五个小时，之后正式成为合伙人。芒格告诉他："你遇到的问题就是华尔街的全部问题。虽然伯克希尔已经取得了这么大的成功，但在华尔街上却找不到任何一家真正模仿它的公司。如果想消除烦恼，就要走出与华尔街不同的道路。"

在芒格的帮助下，李录把公司进行了彻底的改组，在结构上完全改变成早期巴菲特的合伙人公司和芒格的合伙人公司那样的结构，同时去除了典型对冲基金的所有弊端。

芒格称李录是"房间里最聪明的人"，是他"一生中三个最成功的投资之一"。芒格甚至将自己的家族资产交给李录管理，并说过："我这一辈子只把芒格家族的钱交给了一个外人管理，他就是李录。"2019年每日期刊年会上，芒格公开表示："为什么李录如此成功？部分原因在于，他可以说是中国的沃伦·巴菲特。"

多年来，两人每周二都会共进晚餐，聊很多话题。李录称之为"我个人版本的'与芒格相约周二晚'"。这一惯例持续了很多年，直到疫情来临。

1.6 比亚迪：最经典的投资案例

2002年，李录就买入了比亚迪股票。2008年，他向巴菲特推荐比亚迪，促成伯克希尔以18亿港元购入比亚迪10%股份，最终为伯克希尔带来超过12亿美元的回报。

李录持有比亚迪约22年。在这期间，比亚迪的股价至少六七次下跌超过50%，有一次甚至跌了80%。但他在这个过程中并没有觉得压力很大，因为他一直清楚公司每年都在创造新的价值。

2014年底，比亚迪在港股市场上遭遇血洗，股价一度重挫近47%至18.7元。李录当天"火中取栗"，以均价23.544港元增持329万股，涉资超过7753万港元。

第二部分：价值投资核心理念

2.1 价值投资的六大基本理念

李录在2024年12月北大光华管理学院《价值投资》课程十周年沙龙上，系统总结了价值投资从格雷厄姆到巴菲特三代传承后的六大理念：

第一，股票代表的是对公司的部分所有权。 它不仅仅是一张可以交易的纸。投资股票实际上就是投资一个公司。公司随着GDP增长，价值会被不断创造，而作为部分所有者，我们分享这个价值增长。这是一条正道——你得到的东西是你应得的。

第二，市场先生提供的是服务，而非指导。 市场的存在是为你服务的，让你有买卖的机会，但它不应该指导你什么才是正确的价值判断。

第三，投资需要安全边际。 投资的本质是对未来进行预测，而预测不可能百分之百准确。当判断不够清楚的时候，一定要选择特别便宜的机会。便宜仍然是硬道理。

第四，能力圈。 投资人可以通过长期不懈的努力，建立起自己的能力圈，对某些公司和行业获得比几乎所有人更深的理解，做出更准确的长期判断。

第五，投资的回报来源于少数几个深刻的洞见。 穷尽毕生50年的努力，可能也就得到两只手数得过来的几个真正有分量的洞见。这些洞见只有通过终身学习才能获得。

第六，财富是经济体中的购买力占比。 价值投资的目标是在最具活力的经济体中，持有最有活力的公司的股份，来保持和增长财富。

2.2 对"真懂"的极致追求

李录反复强调，价值投资最核心的要求是"真懂"你投资的公司。

他指出，要做一个好的投资者，必须对各种各样的行业有好奇心，不是每个行业都需要非常透彻地了解，但需要好奇心推动你成为所投资公司的"专才"——投资人甚至要比这家公司的高管还了解这家公司。

他要求自己和团队："我们把绝大多数时间花在研究行业以及其中特定的公司上。我们在寻找那些已经成功的企业，找出他们真正成功的原因，以及这样的成功是不是可以延续。有时候我们能够找到答案，有时候找不到。我们能做的只是持续地研究、学习，直到找到答案。"

对知识的诚实，是李录最强调的品质之一。 说白了就是明白你知道什么和不知道什么。你要有一个能力圈，并且明白它的边界在哪。

2.3 "圣杯"级公司

李录把具有长期持续竞争力和增长潜力的公司称为"圣杯"（Holy Grail）：

这类公司的特征是——具有长期持续地超越对手的竞争力，有很广阔的增长空间，而且具有优秀的资本回报率。这样的公司凤毛麟角。

一旦真正找到并理解了这样的公司，李录通常建议不要轻易丢掉这个筹码。如果因为觉得高估了卖掉它，再想买回来，你会发觉还是面临同样的问题——它还被高估，你还得继续等待。在等待的过程中，它的增长可能已经远远超出你原本预估的价值。

2.4 关于卖出的三个考量

李录明确提出了他卖出股票的三个理由：

• ​发现自己犯了错​——第一时间卖出
• ​出现更好的投资标的​——风险回报比和潜在损失收益（downside-upside）更优时，选择替换
• ​市场出现极端的高估泡沫​——但估值很多时候是一个时间维度上的概念，很大程度上取决于公司的长期成长能力

他特别指出：人类共同的缺点是常常放大短期因素，缩小或忽视长期因素。短期高估如果与长期增长相比，就没有那么重要。

2.5 安全边际与买入策略

李录在买入时对价格和价值之间的关系比较苛刻："一般会要求一个比较高的安全边际，也就是说我希望以对于价值来说有一个比较大折让的价格买入。这样的话，如果我是错误的，至少不会亏钱；如果是正确的话，收益会更多一些。"

他建议年轻人从简单的做起：先买最便宜的股票。因为只有价格足够便宜，你才能安心地长期持有，从而有充裕的时间去理解企业和生意。在理解企业的情况下，再去拥有那些真正优秀的公司。

长期持有的前提是真正理解，而不是为了长期持有而长期持有。

第三部分：文明观与投资框架

3.1 三个文明阶段

在《文明、现代化、价值投资与中国》一书和多次演讲中，李录提出了人类文明演进的三阶段理论：

• 1.0 狩猎采集文明
• 2.0 农业畜牧业文明
• 3.0 现代科技文明

3.0文明的本质是现代科技与自由市场经济的结合，由此产生了经济的持续性、累进性、长期复利性增长。这是人类文明过去两百年的根本特征。

3.2 1+1>2 与 1+1>4

李录用两个公式来理解自由市场经济：

​1+1>2​：经济上的自由交换。当社会进行分工时，两个经济个体进行自由交换创造出的价值比各自创造的要多得多。参加交换的人越多，创造的附加价值越高。

​1+1>4​：知识的自由分享。两个人在互相讨论时，不仅彼此获得了对方的思想、保留了自己的思想，还会碰撞出新的火花。知识的交换不需要"大米换奶牛"式的交换——这种知识复利产生了巨大的增量增长。

3.3 财富的本质是动态的购买力占比

在现代社会，财富的本质是经济体中的购买力占比。如果你的财富是静态的，它将随着经济增长而逐渐萎缩。

李录举例：当年的万元户如今已不再富有；巴菲特提到，过去的百万富翁（Millionaire）大概相当于今天的十亿富翁（Billionaire）。投资的根本目的就是保存和增加你的购买力。

3.4 3.0文明的铁律

李录提出了一个重要概念——"3.0文明的铁律"：相互竞争的不同市场之间，最大的市场最终会成为唯一的市场。任何人、社会、企业、国家离开这个最大的市场之后就会不断落后，并最终被迫加入。一个国家增加实力最好的方法是放弃自己的关税壁垒，加入全球最大的国际自由市场体系中去；要想落后，最好的方式就是闭关锁国。

3.5 "第六伦"与现代社会的信任基础

李录在中国传统文化"五伦"（君臣、父子、夫妇、兄弟、朋友）的基础上，提出加入"第六伦"来定义陌生人之间的关系，并用诚实作为"第六伦"的道德准则。这是他从文明演进视角对现代市场经济所需信任基础的独特思考。

3.6 中国处于2.5文明

李录认为中国目前处于2.0文明和3.0文明之间的"2.5文明"阶段——已经走了很长的路，但还有很长的路要走。

他的核心判断是：中国继续在3.0文明主航道上走下去是大概率事件。因为离开的成本非常高，而且3.0文明的本质与政治、文化关系不大，而与自由市场经济加现代科技关系极大——这是很多投资人，尤其是西方投资人对中国最大的误解。

只要中国继续走在3.0文明的道路上，继续坚持主体自由市场经济和现代科学技术，基本上其主要大类资产的表现会遵循过去三百年成熟市场经济国家的基本模式，价值投资在中国仍然是投资的大道、正道。

第四部分：投资实践方法论

4.1 价值投资者的四大品质

李录认为成功的价值投资者需要具备四个核心品质：

第一，独立思考。 不被市场情绪和他人观点左右，形成自己对公司价值的独立判断。

第二，客观理性。 人类擅长对事物进行合理化分析，但并不擅长保持理性。我们受一系列隐秘的本能支配——贪婪与恐惧驱使我们追求零和博弈与快钱。面对金钱时，人类是可笑的，因为金钱总能激发人性最原始的一面。李录特别警告：别骗自己，因为自己最好骗。

第三，耐心与果断。 投资就像高尔夫，一个洞的好坏胜负不会决定全局，直到退役之前都不是最终结果。留在身后的记录才是一生最真实的成绩，时间越长越不容易。

第四，对商业的浓厚兴趣。 一个人最终能坚持做好一件事，这件事必须符合他的兴趣。最容易成功的方向就是你既有兴趣又有能力的方向。如果用赚钱多少来做判断，你生活得一定很悲惨。

4.2 能力圈的建设

投资人要建立自己的能力圈，明确知道自己哪些懂、哪些不懂，知道能力圈的边界在哪里。

李录对能力圈概念有一个极为精辟的界定："能力圈概念最重要的就是边界。没有边界的能力就不是真的能力。如果你有一个观点，你必须要说出这个观点不成立的条件，这时它才是一个真正的观点。"

他警告说："你只要不在能力圈里面，只要你的能力圈是没有边界的能力圈，只要你不知道自己的边界，市场一定在某一个时刻某一种形态下发现你，而且你一定会被它整得很惨。"

李录的核心观点是：你的能力圈越独特，抓到的机会也越多。投资人不需要过多研究宏观，不需要把明尼苏达的一万个湖都搞清楚，也不需要把中国经济、世界经济都研究透彻。但是要知道哪个湖里有鱼，哪里竞争不充分，而你又非常了解——在那里建立自己的能力圈。

关于如何判断自己是否"真懂"一家公司，李录给出了一个极其硬核的标准："当价格下跌百分之五十甚至百分之六十时，我们会更大规模地增持。这样的举动，就是我们对一个公司是否足够了解的界定标准。"

他以芒格为例：芒格在99岁时买入了一只股票，而他对这只股票所在的行业已经研究了至少六七十年。在芒格去世前一周，这支股票居然有了翻倍的收益。能力确实可以复利式增长。

4.3 知识复利与学习方法

李录认为，有用的知识要具备几个基本条件：可以被证实、有很强的解释力、有预测能力。

他强调科学方法的重要性：研究现实问题要用科学的方法，但必须知道得到的是模糊的结果。"你宁愿要模糊的正确，也不愿要精确的错误。"

学习数学，微积分不是最重要的，但统计学一定要学好——因为现实中遇到的几乎所有问题都是统计学的问题。

李录自己有一个独特的学习习惯：长期阅读《穆迪手册》（Moody's Manual）。他说："读穆迪手册是因为它读起来很有乐趣。不是说去读就一定能找到机会，但我边读边学，我对各行各业的生意都很好奇。读得多了你就能闻到机会的味道。"芒格也有类似的习惯——阅读《巴伦周刊》长达50年，其间只据此做了一个投资。

他也推荐了几种培养投资品性的方法：

• ​高尔夫球​：培养长期竞技心态
• ​冥想​：帮助认清自己的盲点
• ​桥牌​：培养耐心

4.4 去有鱼的地方钓鱼

李录提出一个朴素而深刻的投资原则——"投资如同钓鱼，有两条重要规则：一是要去有鱼的地方钓，二是不忘第一条。"

这一理念指导投资者选择那些更容易建立能力圈、有更多投资机会的市场和行业。他寻找的是那些可以在巨大不确定性中泰然处之的公司——不管什么环境都能活下去而且活得很好的公司。

4.5 预测未来的核心：理解竞争态势

李录指出，预测未来最核心的问题是理解竞争态势。

他在选择投资标的时，一定要选择资本回报比行业平均水平高的公司，同时这家公司还要保持持续不断地增长。但这样的公司凤毛麟角。

判断企业的关键不在于管理者的人格特征，而在于企业本身：市场经济恰恰能让各种各样有特色的人都有可能创造出适合他的企业。没有一个统一的标准说具备什么素质的人就一定会成功。但具体到每一家公司，你可以研究分析为什么这个人创造了这样的公司、为什么公司非常成功。

4.6 关于做空的态度

李录明确表示他"痛恨"做空。他认为一流的投资机会总是出现在股价下跌时。如果基金经理不停地做空、做多，就没有时间去研究长期的投资机会，也就无法在真正的机会出现时出手。

4.7 关于指数投资的看法

对于指数投资（被动投资）的兴起，李录的态度相对温和。他指出，被动投资最大的问题就是不做定价。价值投资人（包括基本面投资人）在市场上占比一直不高——大约只有5%左右。在指数投资出现之前，一直是这些人作为市场定价最中坚的力量，但并没有发生大规模的市场失效。

他认为美国当前指数投资的比例还没有完全高到影响定价的程度，但如果继续发展，到一定程度确实可能让定价投资人越来越少。不过他个人不太担心，觉得这个问题可能要到很多年以后才会成为一个比较大的问题。

第五部分：人性与投资

5.1 人性的三层结构

李录对人性有一个独特的分层理解："人就是从动物演化来的：动物性占了六七分，人性占了三四分，还有半分的神性。人性没有好坏之分，It is what it is。文化进化就是让人凸显人性、扩大神性和限制动物性。"

理解人性是自知的开始，也是自我提高的开始。日拱一卒地提高自己，这就是人生很大的乐趣了。

5.2 市场是人性弱点的"狩猎场"

李录对市场与人性的关系有极为深刻的洞察："证券市场的存在几乎就是为了找到人的弱点——人的不诚实，人的自命不凡，以及急躁而又糊涂的观点。如果不具备理性诚实的人生态度，那么你在职业生涯中的某个时候会被金融市场摧毁。金融市场几乎就是为攻击人性的弱点而设计的。"

他认为，作为进化的产物，人性不是理性构建的。我们可能擅长对事物进行合理化分析，但并不擅长保持理性。因为贪婪与恐惧，我们会追求零和博弈与快钱。面对金钱时，人类是可笑的，因为金钱总能激发人性最原始的一面。

5.3 理性是最难修炼的品质

李录认为理性是投资人需要终身修炼的特质，其优先级甚至高于对公司基本面的研究。要维持理性、逻辑和镇定是极难的，这多少有点反人性。

他特别推崇芒格的逆向思维："反过来想的时候往往会有新的洞见。当有人渴望成功时，逆向思维的人会先想一想什么情况下会失败，一个企业什么情况下会失败。当我在有意识地避免失败的时候，也许离成功就不远了。"

5.4 投资者品性的核心

李录断言：决定价值投资人成功的不是智商，也不是经历，最主要的是品性。

优秀投资人的一个关键品质是：没有机会时极度耐心，可以什么都不做；机会来临时又极度果断。这是一个矛盾体，却是必备品性。他也观察到很多人做反了——"​**平时乱买，机会来了却不敢买；或者等了半天，机会来了只买一点点。**​"

第六部分：关于芒格的回忆与启示

6.1 芒格对李录最大的影响

李录多次表示，芒格对他最大的影响是"出世和入世的完美结合"。尽管经历了很多人生磨难，芒格始终能够顺其自然、荣辱不惊，呈现出一种完全的客观和理性。

他深情地回忆："查理对我最大的影响，其实远超投资领域。他的为人处世，一直是我的榜样和标杆。每个人的生命里能有一个榜样是特别好的。寻找一个活着的榜样是有让自己失望的风险。但对我而言，我的榜样在他97岁的人生中从不曾让我失望，并且还能一直激励我。"

"在过去超过十七年的紧密合作中，我见证了他不少的起起落落，但他的生活哲学与能力，总能让他时刻保持镇定。我有这个殊荣能近距离地观察他是如何处事待人，的确非常幸运。"

芒格和巴菲特对工作有极大的热情，但对个人利益很淡泊。李录感慨："我没有见到过任何单纯以赚钱为唯一目的的人创造出真正卓越的、超凡的业绩。"

芒格和巴菲特的品格可以用中国儒家思想来概括：一辈子学习、不赚快钱、努力工作不断提高自己、对社会负有责任、希望自己的行为给自己带来尊严、给社会带来好处、能够帮助别人。

李录用"商才士魂"来形容芒格——在商业上有非凡的才能，内在却有着士大夫般的精神追求。

6.2 芒格"理性"的四个层次

李录总结了芒格对"理性"的系统理解，分为四个层次：

• ​普世智慧​：研究各种成功与失败案例，从真实历史中总结出来的智慧
• ​栅栏式思维​：从人类所有学科里去总结、学习，把它们融合在一起
• ​人类误判心理学​：系统列出人类在二三十种情况下会不断犯同样错误的情况
• ​持续学习​​：一辈子都在持续学习——这是最了不起的地方

6.3 芒格的"普世智慧"与马斯克的"第一性原理"

李录认为芒格的"普世智慧思维"与马斯克的"第一性原理"本质上是同一回事——一种科学思维方式，也就是物理学思维方式。

他指出马斯克和芒格在理性思维上极为相似，尽管他们的行事风格截然不同。马斯克认为哪怕只有5%的成功概率也应该去做，因为回报率很高。

6.4 芒格最后的日子

2023年11月28日，感恩节周末，芒格与家人在一起。吃晚饭的时候仍然和往常一样谈笑风生，但到了吃甜点的时候感觉有点不舒服，第二天一早就去了医院。大约一天后，他去世了，距离100岁只差一个月。

在去世前一周，他99岁时买入的那支人人都瞧不上的股票居然有了翻倍的收益——到生命最后一刻仍在践行自己的投资原则。

李录说："你真正爱的人永远不会离去。我能深切感受到，查理仿佛时刻都在身边。这就是我们中国人说的：精神是永恒的。"

6.5 "我的剑传给能挥舞它的人"

芒格最喜欢的一句话是"我的剑传给能挥舞它的人"。李录被广泛视为芒格在投资理念上的传承者。

芒格在多个场合公开赞赏李录。哥伦比亚大学的Bruce Greenwald教授也与李录保持了二十多年的友谊，认为李录不仅是一个伟大的投资者，也是一个伟大的对话者。

第七部分：关于中国投资的深度思考

7.1 中国是价值投资者的好市场

李录一直关注中国的投资机会。他的核心判断是：如果是价值投资者，中国就是一个非常好的市场。

他特别指出，中国市场虽然还不够成熟，但这恰恰是机会所在："今天这个市场的路径跟美国不太一样，市场的交易和投资者其实都仍然不够成熟，很多人的心态还是在于高频交易和高周转率，这使得其中的一些公司会以更高的速度经历泡沫的诞生与破灭。而同时，这也给真正成熟有耐心、真正懂得市场的投资者很多机会。"

理由包括：

• 中国已经成为全世界增长速度最快的消费者市场，以及全球最大的消费市场，而且这种趋势在未来几十年还会持续
• 中国的融资模式正从间接融资转向直接融资，金融服务行业会迎来很好的发展阶段
• 未来几十年中国会持续成为最大消费市场，现在是布局中国的很好时机

7.2 中国经济的底层逻辑

李录指出中国经济面临的核心挑战：个人消费只占GDP的40%，而储蓄率接近50%，说明资源没能完全有效地流动起来。这不是中国独有的问题——所有国家在工业化起飞之后进入中间盘整时期，都遇到过同样的问题。

他强调要把常识变成共识：当经济开始缩减时会越来越缩减，当经济在扩张时会越来越扩张。消费端出现的问题，增加供给是解决不了的，需要增加实质性的可持续的需求。

7.3 宏观与微观的关系

李录的基本态度是：宏观环境是客观存在的，我们只能接受；微观层面才是我们可以有所作为的。

他以芒格的一生为例来激励投资者："芒格先生用自己的一生、六十多年的投资记录，向我们展示了这个道理：宏观是我们必须接受的，微观是我们可以有作为而且大有作为的。从事价值投资可以让我们与时代共呼吸、同增长。"

第八部分：价值投资的道德维度

7.1 两条不可逾越的底线

李录在每次演讲中都会强调价值投资的两条道德底线：

第一，受托人责任（Fiduciary Duty）。 把客户的每一分钱都当作自己父母节俭一生省下来让你打理的钱，你就开始能够理解什么叫受托人责任。如果没有这样的基因，建议不要进入这个行业。

第二，把对真知、智慧的追求当作自己的道德责任。 要有意识地杜绝一切"屁股决定脑袋"的理论，真正去学到真知灼见。

7.2 价值投资是一种信仰

有人问李录：价值投资是不是一种信仰？

他回答："我觉得可能是，因为它确实体现了一种价值观——你不愿意去剥削别人，也不愿意玩零和游戏，只愿意在自己挣钱的同时，也对社会有益。"

即便在价值投资学说的发源地美国，真正用行动践行价值投资理念的投资人也极少，绝大多数人还是愿意玩投机、博短线、赚快钱——尽管事实上快钱很难赚。

价值投资，知易行难。

7.3 为什么康庄大道冷冷清清

李录多次追问一个问题：为什么康庄大道冷冷清清，旁门左道却车水马龙？

他的回答是：这是人性使然。人性不是理性构建的。我们可能擅长对事物进行合理化分析，但并不擅长保持理性。在某种意义上，我们受一系列隐秘的有关联性的本能支配。因为贪婪与恐惧，我们会追求零和博弈与快钱。

股票市场确实非常考验人性。如果你对投资标的不理解，迟早会在某一刻被市场打败。所以真正明白很重要，要不断加深和拓展自己的能力圈，坚持终身学习。

第九部分：关于AI与人类文明的思考

在2024年11月芒格去世一周年专访中，李录分享了他对AI的深度思考：

AI之所以灵活好用，关键在于它能为诸多因素建立相关性。人类通过创造工具，过去十年里计算能力提升了一百万倍，往后或许还会有数百万倍的增速。

由此产生的智能虽然未必与人类智能相同，但可能包含人类智能——就像从大猩猩到人类的进化，虽然基因区别不大，但人类涵盖了大猩猩的智能且实现了超越。

李录认为，如果建立起相关性科学，便能在数兆亿的因素中构建科学的相关性。这是他从文明演进视角对AI本质的独特理解。

第十部分：给青年投资者的核心建议

综合李录历年演讲和访谈，以下是他给青年的核心建议：

关于起步

• 年轻时可以从简单的做起，先买最便宜的股票，给自己充裕的时间去理解企业
• 能力圈要一点点建立，不必着急
• 坚持努力十五年，一定可以成为优秀的投资人
• 最好的办法还是自学，同时去和已经在这条路上走了很远的人交流

关于学习

• 怀着无穷的好奇心、强烈的求知欲，去不断学习，终身学习
• 学习到的一切知识都是有用的
• 用科学的方法去学习，但要接受模糊的结果——"宁要模糊的正确，不要精确的错误"
• 统计学一定要学好，因为现实中几乎所有问题都是统计学问题

关于投资

• 把客户的钱当作父母辛苦积攒一生的保命钱来管理
• 投资一定要诚实——知道自己知道什么、不知道什么
• 不要强迫自己做不擅长的事，可以去找擅长的人帮你
• 投资大师有四个特征：独立思考、客观理性、耐心果断、对商业有浓厚兴趣
• 重复那些已被实践证明正确的做法，避免被实践证明错误的做法

关于人生

• 跟随自己的兴趣，而不是赚钱多少
• 常识是最稀缺的认知——往往是违反常识付出代价后才形成的
• 投资是一个发现自己的过程
• 选一家感兴趣的公司，像"侦探"一样研究它
• 对复利要有信念——百分之六七八九的机会看起来不高大上，但只要时间足够长，这就是你人生最重要的机会

关于理性

• 别骗自己，因为自己最好骗
• 人类擅长合理化分析，但不擅长保持理性
• 冥想能帮助你对自己的盲点认得更清楚
• 芒格的"普世智慧思维"和马斯克的"第一性原理"本质是同一回事

关于市场

• 没有哪个市场是完全有效的，因为市场是由一个个具体的人组成的
• 投资人不需要过多研究宏观，要知道哪个湖里有鱼
• 金融市场的泡沫和破灭是不断发生的，这由人性导致，永远存在
• 要选那些不管什么环境都能活下去且活得很好的公司

第十一部分：李录的经典金句

"价值投资的核心是理解价值，支付的是价格，购买的是价值，最好去买那种能够不断增长的价值。"

"如果你最喜欢的餐馆里牛排的价格下跌了一半，你会吃得更香才对。"

"你要是想走这条路，你的回报率会源自于几个洞见，而且数量绝不会多，两只手就能数得过来。"

"宏观是我们必须接受的，微观是我们可以有作为而且大有作为的。"

"我个人一直对道德和社会正义比对赚钱更有兴趣。"

"​人类共同的缺点是常常会放大短期因素，缩小或忽视长期因素​​。"

"我没有见到过任何单纯以赚钱为唯一目的的人创造出真正卓越的、超凡的业绩。"

"价值投资的本质是双赢，投资人其实是公司成长很重要的一环。"

"爱因斯坦称复利为世界第八奇迹是绝对有道理的。"

"在正道上放胆地往前走！因为这里面既不交通堵塞，风景也特别地好。"

"拿着好公司比爬山容易得多。"

"决定价值投资人成功的不是他的智商，也不是他的经历，最主要是他的品性。"

"人就是从动物演化来的：动物性占了六七分，人性占了三四分，还有半分的神性。"

"证券市场的存在几乎就是为了找到人的弱点。"

"能力圈概念最重要的就是边界。没有边界的能力就不是真的能力。"

"没有机会时极度耐心、可以什么都不做，机会来临时又极度果断。"

"读穆迪手册是因为它读起来很有乐趣。读得多了你就能闻到机会的味道。"

"你真正爱的人永远不会离去。精神是永恒的。"

附录：李录投资决策Checklist

根据李录的投资理念，整理出以下自检清单：

基本原则：

• 我是否将股票视为公司所有权的一部分，而非交易筹码？
• 我是否能在公司价格下跌50%时仍然从容加仓？
• 我是否愿意持有这家公司至少10年？

能力圈：

• 我是否比市场上绝大多数人更了解这家公司？
• 我能否清晰地说出我的能力圈边界——哪些我懂，哪些我不懂？
• 我是否知道哪些因素会让我的投资判断不成立？

安全边际：

• 我是否以显著低于内在价值的价格买入？
• 即使我的判断部分错误，我是否仍能避免重大亏损？

公司质量：

• 公司的资本回报率是否持续高于行业平均？
• 公司是否具有长期持续超越对手的竞争力？
• 公司是否在"有鱼的地方"——好的行业、广阔的增长空间？

道德与受托责任：

• 我是否将客户的资金视为父母的养老钱？
• 我的投资方法是否可以公开并经得起检验？

第十二部分：李录的公开持仓（13F）概览

根据2015年《哈佛商业评论》的估算，喜马拉雅资本长期年回报约在20%-30%区间。

最新持仓：2025年Q4（2026年2月19日提交SEC）

截至2025年12月31日，喜马拉雅资本美股持仓总市值约35.69亿美元，共持有9只股票。整个Q4没有任何买卖操作——一股没买、一股没卖——但组合市值从Q3的32.3亿美元涨至35.7亿美元，躺赚约3.8亿美元。

排名标的占比备注

2025年关键操作回顾

Q1（2025年1-3月）： 首度减持谷歌A股超59万股（降幅近20%）；减持美国银行；持仓仅8只股票，总市值22.12亿美元

Q2（2025年4-6月）： 重磅建仓拼多多460.8万股（时隔三年重新杀回，2021年Q4曾以90.7美元认亏清仓），一跃成为第二大重仓；继续减持美国银行；总市值升至26.89亿美元

Q3（2025年7-9月）： 持股纹丝未动，零操作；总市值升至32.3亿美元

Q4（2025年10-12月）： 几乎无操作（新建小仓位CROX），新增Crocs；总市值升至35.69亿美元

历史经典操作

美光科技（Micron）： 2019年Q4建仓，约2年时间大赚5.3亿美元后清仓兑现——展现了对科技股周期性机会的敏锐把握

拼多多第一次： 2020年Q4以177.7美元建仓约6400万美元，2021年Q4以90.7美元认亏清仓，亏损约3100万美元。之后PDD最低跌至32美元——快刀斩麻，事后看是正确决定

阿里巴巴： 2018年Q1建仓，2019年Q3认亏近百万美元离场。之后阿里先冲高再进入漫长下跌

邮储银行（港股）： 2020年底斥资约50亿港元建仓12.74亿股，成本价约4.2港元，重仓一年收益超60%；2021年7月开始减持，2024年12月继续减持

持仓特征

• 极度集中——通常不超过10只股票，前四大持仓合计占比超87%
• 超长期持有——经常连续数个季度零操作
• 拒绝使用杠杆
• 自己的钱100%在基金里，与投资人利益完全一致
• 不对外公开募资，主要为家族资金运作
• AUM从2016年Q4的1.11亿美元增长到2025年Q4的35.69亿美元

附录：投资理念演进时间线

阶段时期特征

全文完，大宇 整理

"​我衷心祝愿各位能够持续投身这份美好的事业。有志于价值投资的人，无论身处何地、面临何种环境，都能够有所作为​。"（ 李录北大演讲结语）