$金山云(KC.US) $金山软件(03888.HK) 现在真正该盯的不是 FY2025 那份财报——收入 +23%、亏损大幅收窄、AI 账单高速增长这些信息，市场三月底就消化过一波了。悬而未决的是两件事。

一是小米关联交易协议年中之前要续签，Goldman Sachs 预期新的收入上限会往上调。这不是公司官宣、是卖方推测，但逻辑顺：小米 2026 年 AI 投入在 100 亿人民币量级，金山云是主要承接方，新 cap 给到多少基本决定全年能兑现多少订单。上限的数量级，比续签这件事本身更关键。

二是三月底雷军卸任董事长、邹涛接棒。短期业务不受影响，但金山软件系决策链条的结构性调整，对以后关联交易定价的市场化程度是一个变量。 两地价差也值得看一眼:3896 最近 HKD 8.83，已经把小米 AI 叙事抢跑过一段;KC 还在 $13.7 附近，距离卖方共识均值 $18 左右还有 30% 空间。续签公告一旦落地，港美两头大概率会先收敛一次。

操作逻辑其实简单，等续签公告比等数据点更划算。手上有仓的不必慌，没仓的不建议硬追港股，美股这边还有相对补涨余地。雷军那边任何关于关联交易定价机制的后续措辞，都比当前盘面价格重要。