电商 “三巨头” 同时走到三岔口，未来何去何从？

鲸商 (ID：bizwhale) 原创 作者 | 三轮

八月下旬，互联网巨头的财报季像一场接力赛。

阿里巴巴率先亮出底牌，营收稳健但利润失血，唯一的亮色全押在 AI 云上；京东交出的成绩单颇为反直觉，收入十二年来首次下滑，利润却逆势大增；拼多多依旧延续"增收不增利"的剧本，净利润连续第三个季度缩水。

有意思的是，就在财报发布后不久，阿里宣布了港股上市以来的首次新股配售，800 亿港元募资不到一小时即获超额认购，这笔钱将全部砸向 AI 基础设施建设。市场的热情和财报的惨淡形成了有趣的对照。

这三家公司的财报放在一起看，像三幅风格迥异的油画：一幅在描绘未来的技术图景，一幅在修剪当下的枝叶，还有一幅在深耕地下的根系。

这些互联网巨头的发力方向早已不同，阿里把筹码推到了 AI 赌桌中央，京东在供应链的重资产里寻找效率，拼多多则一头扎进了工厂车间和农田地头。当电商行业的流量红利彻底见顶，增长的故事难以为继，这三家曾经在同一条赛道上奔跑的巨头，正在用完全不同的方式回答同一个问题：下一步，钱该往哪里花？

三家营收，三种节奏

三家电商巨头的季报同时出炉，各自交出截然不同的答卷。

先看阿里。二季度集团收入接近 2689.53 亿元，同比增长 9%，基本符合市场预期。这个数字本身不算差，但利润端却像是在流血，经营利润同比下降 57%，调整后净利润下滑 38%。

钱去哪儿了？答案藏在财报最亮眼的那个标签里：AI。阿里云外部商业化收入增速飙升至 45%，创下 22 个季度以来的新高，其中 AI 相关产品收入连续第 12 个季度保持三位数增长，达到 123.76 亿元。经调整后的利润率也爬升到了 12%，EBITA 同比暴增 133%。

这意味着，阿里多年砸向云和 AI 的重金，终于开始听到回响。阿里云以 38.1% 的份额稳居中国 AI 云市场第 1，平头哥自研的 AI 处理器真武 M890 已经跑进了 20 多个行业的 650 多家外部客户。从芯片到模型，从算力到应用，阿里正在把自己重新定义为一家"全栈 AI 公司"。

但硬币总有另一面。电商这个基本盘，曾经是阿里最坚固的城墙，如今却出现了裂缝。中国电商业务收入同比下降 8%，客户管理收入下降 7%，尽管即时零售以 45% 的增速冲到了 532.95 亿元，88VIP 会员也涨到了约 6400 万，但这些新芽还远不足以覆盖主枝干上的枯叶。

其电商基本盘贡献了超过 3/4 的收入，它的复苏力度直接决定了阿里整体的财务健康度。换句话说，AI 云再亮眼，眼下也只能算是"第二增长曲线"，而第一曲线正在失速。

京东的故事完全不同。二季度收入 3464 亿元，同比减少 2.9%，这是 2014 年上市以来第一次季度收入下滑。下滑主因是带电品类，其电子产品及家用电器收入 1579 亿元，同比下滑 11.8%。去年国补叠加 618 大促形成的超高基数，今年补贴标准从 20% 下调到 15%，加上消费电子需求疲软，压舱石开始晃动。

但神奇的是，收入降了，利润反而涨了。经营利润从去年同期亏损 8.6 亿变成盈利 45 亿；Non-GAAP 净利润 89.3 亿元，同比增长 20.8%。

钱从哪里来？一是大幅收缩外卖补贴，许冉在电话会上透露外卖业务二季度亏损同比收窄超 50%；二是高利润率的平台及广告收入增速领先，服务收入占比从 20.2% 提升至 22.7%；三是供应链效率提升带来的成本优化。京东的选择很明确，不再 “既要又要”，用收入减速换利润改善。

最后再看拼多多。营收 1124 亿元，同比增长 8%，增速明显放缓。在线营销服务仅增长 5%，广告业务增长乏力；交易服务收入 547 亿元，同比增长 13%，成为增长核心引擎。但净利润 272 亿元，同比下降 12%，这已是连续第三个季度 “增收不增利”。

利润去哪了？Non-GAAP 研发投入 43 亿元，同比暴增 40%，投向风控、AI 和平台治理；销售营销费用 297 亿元，用于 “千亿扶持” 计划给商家减费、给消费者补贴；包邮进村在全国 10 多个省市推进，县级中转仓和村级代收点持续铺设。联席 CEO 赵佳臻的话说得很直白：“现阶段首要任务是帮助商家成长，加强产业生态。” 用短期利润换长期生态。

三家财报摆在桌上，阿里在 AI 里找未来，京东在收缩里找利润，拼多多在投入里找生态。方向不同，但都在做同一件事，为下一个周期储备弹药。

光鲜背后，各有烦恼

大厂光鲜数字之下，每家都藏着各自的隐忧。有的被主业增长拖累，有的被海外监管夹击，还有的则在烧钱换未来的路上越走越重。

阿里的 AI 故事再动听，也绕不开一个现实，即主营业务赚钱的速度，远赶不上 AI 花钱的速度。核心电商业务仍在承压。中国电商业务收入同比下降 8%，客户管理收入同比下降 7%。88VIP 会员规模虽达 6400 万并保持双位数增长，但成交放缓是不争的事实。这说明商家在平台上的投放意愿在减弱，消费者的成交也在放缓。

国际电商业务收入同比下降 1%，跨境业务仍在调整期，全球贸易环境的变化让出海这条路布满荆棘。即时零售 45% 的增速和 AI 云 45% 的增速确实亮眼，可电商基本盘才是收入和利润的主要来源，这块的复苏力度，影响着集团的财务健康。

AI 烧钱的问题更尖锐。单季资本开支 677 亿元，已是同期经营现金流的近 3 倍。

并且，阿里宣布港股上市以来首次新股配售，募资 800 亿港元，100% 投向 AI 基础设施建设的事，说明看好方向，但配售本身也说明一个问题，靠主业赚钱已经不够烧了。

吴泳铭在电话会上说，677 亿元的资本开支 “确实高了一些，是因为硬件交付的周期性”，但总体仍 “希望维持更积极的态度”。他给出的回本承诺是三年，随着毛利率提升有望缩短到 2.5 年甚至 2 年。可 AI 基础设施的回报周期再短，也是未来的事，当下的现金流压力是实实在在的。

京东的麻烦在另一端。其电商基本盘在晃，带电品类下滑 11.8%，整个上半年家电零售额同比下降 9.9%，行业天花板已经隐约可见。

更棘手的是外卖战场的胶着。过去一年，京东、阿里、美团 3 家在外卖上至少烧掉了 1500 亿元，把日均单量从八九千万硬生生推到了 2 亿单以上。但格局稳定后，京东外卖日均约 900 万单，淘宝闪购约 5000 万单，美团约 6500 万单，京东明显落在了后面。

这其中略微好点的消息是，京东正在把外卖烧出来的能力转化为资产，分钟级履约能力补上了物流短板，为零售主站增加了高频需求。但转型阵痛不可避免，市场营销费用从 270 亿降到 203 亿，同比下降 24.8%；省下的钱换了个方向花，履约开支增至 245 亿，研发开支同比大涨 37.7%。从烧钱换规模到技术换效率，这条路走得通走不通，还需要时间验证。

毕竟资本市场的逻辑很残酷，可以容忍你亏钱，但不能容忍你减速。一旦增长的列车慢下来，下车的人就会比上车的人多。

拼多多的麻烦最复杂，也最隐蔽。

Temu 在海外正经历 “至暗时刻”。5 月 28 日，欧盟依据《数字服务法》对 Temu 开出 2 亿欧元罚单，是该法生效以来最高单笔罚款。

甚至欧盟调查人员伪装成普通消费者在 Temu 下单，发现大量充电器未通过基本安全测试，婴儿玩具存在化学物质超标和窒息风险。

这还不算完，7 月 1 日期，欧盟取消低值包裹关税豁免，对来自中国的小额包裹统一征收费用，这意味着 Temu 赖以横扫欧洲的 “跨境直邮” 模式成本将大幅上升。应对策略是转向本地商家和本地仓，从轻资产变重资产，这意味着更烧钱、更慢的节奏。

国内同样不轻松。在线营销服务增速从双位数滑到个位数，说明广告变现的天花板正在逼近。拼多多引以为傲的低成本流量优势，在用户增长放缓后开始边际递减。“千亿扶持” 和 “包邮进村” 是长期投资，但短期对利润的拖累已经连续三个季度显现。

三家公司，三种困境。阿里在 AI 的 “下本” 和眼下现金流之间挣扎，京东在增长失速和利润修复之间走钢丝，拼多多在短期利润和长期生态之间做取舍。没有谁的路好走，但也没有谁在躺平。

未来之路：AI、效率与供应链

面向未来，三家的方向更加分化。

阿里选择了最激进的一条路——All in AI。其关于 800 亿股配售、600 多亿单季资本开支、3 年内回本的豪言，意味着阿里正在把全部身家押在人工智能的基础设施上。从芯片层的平头哥真武 M890，到模型层的 Qwen3.8-Max，再到应用层的千问办公和千问 App，阿里试图贯通从底层算力到上层应用的全栈价值链。

吴泳铭说，凭借全栈 AI 策略，阿里处于能够捕捉 AI 计算需求大幅增长的有利位置。这话说得底气十足，但背后的代价同样触目惊心：AI 实验室与应用分部的经调整 EBITA 亏损从上年同期的 32.24 亿元扩大到 138.61 亿元。阿里赌的是，今天的失血能换来明天的造血，AI 会成为像电力一样的基础设施，而阿里则是那个卖电的人。

京东选择了另一条路，不跟风 AI 大模型竞赛，而是让 AI 扎根于真实场景。京东物流的 “智狼” 仓储系统已应用于全球超 60 个仓库；JoyAI 大模型在供应链领域落地超 2000 个场景；具身数据采集中心计划两年内积累超 1000 万小时数据。

上半年其研发投入同比增长 53%，刘强东亲自挂帅探索研究院。京东的 AI 路径很清晰：用每天产生的真实数据反哺模型，用更强的模型能力持续降本增效。仓库、物流网络、配送团队这些重资产，在零售高速增长时代是成本，在 AI 时代却可以转化为核心资产。这条路慢，但扎实。

拼多多则完全没把 AI 当作核心叙事。“新拼姆” 才是下一个十年的关键词。三年 1000 亿元投入，整合拼多多与 Temu 的全球供应链，系统性自营并孵化面向不同市场的品牌，这是从 “撮合者” 到 “掌控者” 的转身。

赵佳臻说 “供应链投资是大方向”，陈磊说 “公司目前处于转型发展阶段”。拼多多赌的是：中国制造的供应链能力，最终会胜过算法和流量。但这个赌注很大，自营模式的利润率天然低于平台模式，“新拼姆” 能不能跑通，可能需要三年五年甚至更长时间才能验证。

总之，三大巨头正在从同一条跑道上分道扬镳。阿里赌的是技术基础设施，想成为 AI 时代的"卖铲人"；京东赌的是供应链效率，想用重资产加 AI 筑起护城河；拼多多赌的是品牌与供给的升级，试图从"低价撮合者"变成"品质定义者"。

没有哪条路更轻松，也没有哪条路注定成功。但可以确定的是，那个靠流量红利、补贴大战和规模神话躺着赚钱的时代，已经彻底结束了。未来的电商战争，不再是比谁跑得快，而是比谁活得更久、根扎得更深。只有先把根扎进土里，才有资格谈论下一个春天。