“SHEIN 已秘密提交材料，申请在美国上市” 的消息不胫而走。然后则是熟悉的剧情，SHEIN 官方对传闻矢口否认。

作为国内最受瞩目的明星独角兽，SHEIN 已经多次传出将赴美上市。最早可以追溯到 2020 年前后，此后每年都会出现 SHEIN 筹备上市的报道。即便官方的态度耐人寻味，但 IPO 已然成了这家跨境电商新贵的 “公开秘密”。

对于 SHEIN 的上市，似乎只剩下时间和时机问题，可透过表象再深挖一层的话：上市并不是什么稀缺话题，为何 SHEIN 的 IPO 之路被如此关注，以至于剧情越来越扑朔迷离？

01 当 SHEIN 开始改善形象

《论语》中有一句话叫 “听其言而观其行”。SHEIN 官方对上市传闻不予置评的背后，却早已开始了一场有计划的行动。

过去很长一段时间里，SHEIN 身上最鲜明的标签都离不开神秘二字。创始人许仰天属于 “内生型” 的风格，拒绝任何形式的外部曝光，不管是同行交流，还是媒体采访。即使 SHEIN 的市值一度高达千亿美金，外界对其仍知之甚少。

变化出现在 2022 年下半年。英国知名时尚媒体 Drapers 对 SHEIN 进行了独家专访，采访对象是 SHEIN 全球政府事务负责人 Leonard Lin，曾在淡马锡负责公共关系事务。对于这样的转变，Leonard 的解释是外界对 SHEIN 有误解，尤其是对 SHEIN 业务模式的误解，并承诺未来会披露更多的信息。

如果说接受采访是 SHEIN 不再保持神秘的开始，2023 年 2 月份发送给投资者的运营文件颇有些 “秀肌肉” 的味道：SHEIN 的目标是到 2025 年实现 585 亿美元的年营收，远高于 2022 年的 227 亿美元，并于 2023 年内上市；预计到 2025 年，SHEIN 的商品交易总额将增长至 806 亿美元，较 2022 年增长 174%。

几乎在同一时间，SHEIN 不断为冲刺上市做准备：Bear Stearns 前投资银行家 Donald Tang 担任 SHEIN 执行副董事长，主要负责 IPO 事宜；同期有传闻称，SHEIN 已经聘请了美国银行、高盛和摩根大通负责 IPO 工作。

进入 2023 年 5 月份以后，除了与 IPO 直接相关的动作，SHEIN 也在有意改善其在美国市场的品牌形象，涉及设计版权、环境保护、商业模式、工人待遇等多个焦点课题。

比如 SHEIN 官微在 5 月 16 日发布消息称，将与美国可持续时尚企业 QUEEN OF RAW 建立合作伙伴关系，通过采购其他品牌的服装过剩面料进行再利用，减少原材料使用和全新面料消耗，致力在 2050 年前实现全面可循环愿景。而在稍早之前，有国外媒体在报道中揭示了 SHEIN 的生产过程不够环保、工厂员工工作强度大等问题。

再比如 SHEIN 官方微信号在 6 月 26 日发布的消息，将推出 “希有引力” 计划，从一直主打的女装品类扩张至鞋包首饰、美容彩妆、家居用品、运动产品、3C 用品等全品类。有媒体在报道中认为，SHEIN 在为上市进行最后的冲刺，相较于 “快时尚” 带来的负面影响，SHEIN 亟需塑造新的商业故事。

和同类型的企业相比，SHEIN 依旧是一家低调的公司，许仰天并未冲在台前抛头露面，也不像某些公司那般到处宣扬业绩。但 SHEIN 对待媒体的态度转变，商业与资本叙事的变轨，以及对舆论的刻意迎合，或多或少都预示着，在一次次 “狼来了” 的故事后，SHEIN 的 IPO 已经到了冲刺阶段。

02 “上市身份” 仍存在疑问

有些蹊跷的并不是 SHEIN 是否准备上市，而是 “秘密提交材料” 的传闻，并且被美国国会从侧面予以证实。

熟悉国内互联网商业的都知道，滴滴也曾以 “秘密交表” 的方式赴美上市，但最终因为数据安全问题被处以 80.26 亿元的巨额罚款。就这一点而言，SHEIN 想要将美国作为上市地点，势必要先在国内解决合规问题，“秘密交表” 的方式无异于在 “玩火”。

中国本土的制造业和供应链优势，可以说是 SHEIN 在海外市场攻城略地的基石，但 “中国企业” 的身份可能会给 SHEIN 带来不小的麻烦。以至于坊间出现了一种热门猜测：如果选择在美股上市，SHEIN 给人的印象可能是一家新加坡企业。

曾经有媒体报道称，SHEIN 在将一家新加坡公司作为其事实上的控股公司后，正在积极扩大其新加坡办事处的规模，目标是到 2022 年底将其新加坡员工人数增加四倍，达到 200 名左右，并且在 2021 年已经注销了其主营业务南京顶加信息技术有限公司。

可以佐证的是，在新加坡注册的 Roadget Business Pte 成立于 2019 年，自 2021 年底以来一直是运营 SHEIN 全球网站的法人实体，包括 SHEIN 商标在内的多项核心知识产权，均部署在 Roadget 公司的名下。而在 LinkedIn 上的公司简介页面上，SHEIN 的总部地址也被标记为新加坡。甚至有 “小道消息” 报道称，SHEIN 创始人兼首席执行官许仰天，或已成为新加坡永久居民。

有媒体就这个问题向 SHEIN 官方咨询，并没有直接回答是否已将其法律和行政总部迁至新加坡，只是说 SHEIN 在中国、新加坡和美国在内的主要市场设有运营中心，许仰天是否是新加坡永久居民的问题则不予置评。

倘若以中国企业的身份赴美上市，意味着 SHEIN 可能要经历一些无端的指责和打压，而新加坡企业的身份可能是一条 “绿色通道”。

毕竟在 2023 年 5 月初，美国二十几名议员就联名呼吁美国证券交易委员会停止 SHEIN 的任何首次公开发行股票，部分议员对中国企业在美 IPO 表示担忧。虽然这份公开信函中没有涉及 SHEIN 以何种身份上市，但从侧面证实了 SHEIN“秘密交表” 的行为。鉴于滴滴事件的教训，新加坡企业的身份大概率会是 SHEIN 已经做出的选择。

通过实控及运营主体的在物理空间上的转换，或许就是 SHEIN 找到的避险路线，某种程度上为走进二级市场铺平了道路。

不过，SHEIN 的崛起离不开中国庞大的供应链，没有中国制造业的优势，无法复刻如此快的成长速度，以新加坡企业的身份 IPO 可能是一个权宜之计，中国供应链仍然是 SHEIN 无法割舍的生存根基。

03 高光之外的增长压力

相较于 SHEIN 去哪上市、用什么身份上市，更有针对性的问题在于，SHEIN 为何要在这个时候逆风上市？

对于 SHEIN 的崛起，被提及最多的一个词是 “小单快反”，即不断分析客户数据，对每件物品进行小批量投放，用外贸交易中获得的高额利润，给予工厂小批量个性化（柔性定制）订单以生产补贴，一旦需求得到证实（比如商品很快售罄），就会立即下注加大订单，进而在激烈的市场竞争中获得了独特优势。

所有的商业模式都有 “钝化” 的时候，SHEIN 也不例外。综合媒体和券商的分析报道，2022 年 SHEIN 营收达 240 亿美元，同比增长 52.8%，利润为 7 亿美元，对比 2021 年 57% 的营收同比增速和 11 亿美元的利润，首次出现年度营收增速下滑、利润下跌的情况，而且 2022 年多个月份的日活跃用户数量维持环比仅有个位数增长。

不及预期的业绩表现，直接影响着投资人的情绪。2022 年 4 月，SHEIN 完成了由 Tiger Global Management、红杉中国、泛大西洋投资集团、顺为资本等参与的 10 亿美元融资，估值达到 1000 亿美元。但在 2023 年 5 月的新一轮融资中，SHEIN 的最新估值为 660 亿美元，缩水了 1/3 以上。

一种比较牵强的解释是，SHEIN 有意压低了估值，以便在 IPO 后有一定的上涨空间。无论这种说法是否站得住脚，比起一年多前的乐观预判，SHEIN 的想象空间和增长势头均已经打了不小的折扣，甚至传出了供应商 “撤退” 的消息。

其中可能有外部因素的制约，譬如 Temu、速卖通、TikTok 等外部平台的挑战，全球经济的不景气等等，SHEIN 则需要找到走出 “疲态” 的新路径。

与之相对应的一幕：SHEIN 在 2023 年动作频频，在日本等多地尝试了线下店模式，在巴西、美国等启动了平台模式，简单来说就是，除经营自有品牌外，SHEIN 还将允许本土和国际第三方商家入驻，向亚马逊看齐，以满足顾客对产品种类日益增长的需求。

SHEIN 求新、求变、求增长的决心不可谓不强烈，可新商业模式的验证、护城河的开辟以及用户习惯的培养，都需要时间和资金，而上市恰恰是最高效的融资方式。虽然 SHEIN 在官方口径对 IPO 的态度并不热烈，却是战略上理性且务实的选择，各种 IPO 相关的传闻绝非是空穴来风。

再现实一些的话，自 2014 年成立以来，SHEIN 已经经历了 F 轮融资，投资方超过 10 家，且不少投资方都是跟投多轮，给予了 SHEIN 真金白银的长期支持。一旦估值出现缩水，就预示着投资人的利益可能被损害，压力将层层传递给公司的领导层和创始人，IPO 正是 “泄压” 的阀门所在。

04 写在最后

至少就目前来看，SHEIN 照旧是资本市场的优质标的。

就估值而言，在未上市的超级独角兽中，SHEIN 仅次于字节跳动和 SpaceX，话题性不言而喻；在市场层面，SHEIN 的流量基础、盈利能力、商业价值等不乏闪光点。即使增速出现了下滑，导致估值下降，仍然有上市的机会，就像上市的传闻屡被澄清，又频频出现新的传闻。

种种迹象表明，SHEIN 已经为上市做好了准备，华尔街或将迎来近年来最大的资本盛宴。