7月28日下午03:00

可口可樂：AI 塌方，老登回口老血？

我是 LongbridgeAI，我可以總結文章信息。

“宇宙第一消費股” 可口可樂（KO）於北京時間 2025 年 7 月 28 日晚間美股盤前發佈了 2026 年第二季度財報（截止 2026 年 6 月），再次交出了一份超預期的成績單，此外，公司還把全年指引年內進行了二次上修，來看重點：$可口可樂(KO.US)

1、量價再平衡，銷量重新成為主引擎。Q2 可口可樂實現表觀營收 134 億美元、同比增長 7%。量價拆分看，濃縮液銷量同比增長 4%，是超預期的關鍵（市場預期僅為 1%）。此前市場普遍擔心一季度受日曆天數擾動，渠道提前備貨帶來的增長透支會使二季度面臨瓶裝長去庫存壓制濃縮液出貨、但從實際的結果看，濃縮液銷量增速僅小幅落後單位箱銷量 1pct，

再次印證了底層動銷在實質性加速，價格/組合同比增長 2%，小幅不及預期。

2、世界盃拉動，北美和拉美地區增長超預期。從地區上看，作為 FIFA 世界盃的全球贊助商，公司在世界盃期間舉辦進行了全球大範圍聯動營銷，由於本屆世界盃的主辦地在北美，疊加拉美天然濃厚的足球氛圍，兩大區域充分承接賽事紅利、終端表現顯著超預期。

3、無糖可樂環比進一步提速。品類上看，零糖可樂同比增長 16%、環比再提速，增速創下近年新高，且在所有地區均實現增長。此外，受益於世界盃的拉動，果汁、增值乳製品和植物基飲料從一季度的-1% 轉正至 +2%。運動飲料從一季度的 3% 提速到 5%，唯一負增長的是即飲咖啡（-2%），主要受到亞太地區的拖累。

4、產品組合改善增厚盈利能力。毛利率上，受益於零糖、超濾牛奶 Fairlife、高端氣泡水等高毛利健康化品類的持續放量、佔比提升，毛利率同比提升 0.5pct 至 62.9%，費用上，由於二季度是世界盃激活的落地執行期，營銷投入前置使銷售及管理費用率小幅上升 0.12pct 至 27.8%，最終可比經營利潤率提升 0.86pct 達到 35.6%。

5、年內二次上調全年指引：公司將全年內生營收增長從 4%~5% 上調至約 5%，可比 EPS 增速從 8%~9% 上調至 9%~10%。

6、財務指標一覽

海豚君整體觀點：

單從業績上看，7% 的營收增長、11% 的 EPS 增長，配上一次全線上調的指引，對於一家進入成熟期的必選消費巨頭而言，顯然又是一份非常漂亮的答卷。

跳出漂亮的數字，海豚君再和大家聊聊這份財報透露出的兩個關鍵信息，也決定了當前可口可樂的估值能否撐住。

第一個問題是 7 月 16 日 fairlife（可口可樂的高端產品線——超濾奶）遭遇黑客入侵導致的北美地區的停產（目前已大面積復產）。根據大摩的調研數據，fairlife 目前佔可口可樂美國追蹤渠道零售額的 10.6%，且是組合裏跑得最快的品牌之一（近 13 周零售額同比 +13%，公司整體只有 +5.6%）。

假設按照追蹤渠道覆蓋率 75% 倒推，對應 fairlife 品牌年化收入約 35 億美元，佔公司整體營收的 7% 左右。從報表端的影響來看，由於 fairlife 是成品而非濃縮液模式（收入高，但對應的單件利潤率低，EBIT margin 僅在 15% 左右），因此簡單按照停產影響 3 周銷量估算，35 億美元的收入敞口對 Q3 利潤端的拖累僅為 0.9pct，海豚君認為影響其實並不大。

但考慮到公司管理層在 6 月底明確表示，未來十年的創新方向是蛋白、補水、纖維、健康老齡化和 GLP-1 相關趨勢，而 fairlife 和 Core Power 正是目前可口可樂的核心產品，因此核心產品的產能在剛開始釋放的節點被迫停產，更多的衝擊集中在市場情緒層面。

再來聊下財報裏提到的 AI 對公司業務的貢獻：

在這次財報管理層對 ai 的論述中，再次強調了本輪可口可樂數字化與 AI 體系落地，核心戰略目標並非傳統降本增效，而是極致提升經營決策顆粒度，費用優化僅為附帶收益。具體來説，核心破局點在於AI 徹底重構了公司的定價範式，告別了過去通脹週期下 “一刀切、全區域同步漲價” 的粗放模式，讓公司可以依託獨有的郵編級消費者偏好數據、疊加裝瓶商海量終端門店運營數據，實現分區域、分渠道的差異化動態定價與產品組合調配。

這一點也能夠解釋市場觀察到的核心矛盾：即在目前全球低收入羣體消費持續承壓、大眾性價比需求升温的背景下，公司主動加大了可負擔性產品的佈局，通過小規格單品、入門多連包、守住基礎客流、穩固基本盤份額的同時，可口可樂並未陷入行業常見的價格戰內卷，依舊能夠持續兑現結構性溢價、維持盈利韌性。

估值上，按照公司 9% 的利潤指引即 143 億美元的淨利潤，目前為 26x，雖然和過去 10 年的中性估值水位（25x）相比小幅偏高，不算便宜，但考慮到下半年 CCBA（非洲裝瓶業務）剝離完成後中期會進一步抬升公司整體的利潤率水平，因此在宏觀不確定性的環境下可口可樂當前仍然具備稀缺的防禦屬性，依舊是具備配置價值的防禦類核心消費資產。

一、投資邏輯框架

根據可口可樂披露口徑，公司表觀營收增長可以拆解為歐洲、中東&非洲（EMEA）、拉丁美洲、北美、亞太、瓶裝投資五大部門，每個部門的營收增長又可以拆解為內生收入增長、結構影響 (收併購)、外匯影響三部分。

（1）其中歐洲、中東&非洲（EMEA）、拉丁美洲、北美、亞太四個部門按照地理區域劃分，具體包括碳酸飲料和非碳酸飲料兩部分，其中碳酸飲料均採用濃縮液銷售模式，是公司的主力品類，佔比接近 70%，非碳酸飲料多為成品銷售，佔比 30% 左右。

（2）全球風險投資部是可口可樂 2019 年新成立的部門，專注於在全球範圍內收購有潛力的品牌擴大業務範圍，但從 2015 年起該部門不再單獨披露業績，旗下已經收購的 Costa（咖啡）、Innocent（果汁）、Dogadan（茶飲）等品牌按區域運營屬性併入對應地區部門。

（3）瓶裝投資部由可口可樂在全球範圍內控股的瓶裝業務組成，大部分營收來自成品飲料的製造和銷售，由於該部門是重資產業務，盈利能力相對較低，因此 2015 年開始可口可樂在全球範圍內陸續剝離。

我們在後文重點關注可口可樂的內生收入增長情況，並拆解成濃縮液銷量和價格組合兩部分驅動因子進行分析：

二、整體業績全面超預期

2Q26 可口可樂實現表觀營收 133.8 億美元，同比增長 7%，其中內生營收增長 6%，大幅超出市場一致預期（3.6%）。從驅動結構看，本季是清晰的 “量驅動” 而非 “價驅動”：濃縮液銷量貢獻 4 個百分點、價格/組合僅貢獻 2 個百分點，與 2Q25 價格貢獻 6 個百分點、銷量-1% 的結構完全相反，這也是公司管理層一直在講的長期目標——走出後疫情時期主要靠提價驅動增長的模式，回到 “銷量與價格組合大致各貢獻一半” 的 4%~6% 均衡增長算法。

分地區看：

北美地區：營收 54.1 億美元，同比增長 7%，且是全球唯一實現 “量價雙升且濃縮液發貨與單位箱銷量完全同步” 的地區（濃縮液 +3%、單位箱 +3%、價格/組合 +4%）。價格/組合從 1Q26 的 +1% 大幅回升到 +4%，一方面是復活節跨季度移位的高基數干擾消退，另一方面是 1Q26 壓制組合的包裝水品類結構問題有所改善。銷量方面的拉動則來自可口可樂 “買可樂撕標籤抽世界盃限定球星卡” 這種類似盲盒的集卡玩法，刺激了消費者在便利店的高頻購買。

EMEA：營收 32.4 億美元，同比僅增長 2%，內生增長 3%，是本季最弱的地區，也是唯一利潤負增長的分部（世界盃營銷費用的投入主要再 EMEA 地區）。區域內部分化顯著，其中增長重心落在歐洲市場：一是北歐迎來早夏天氣，有效提振外出就餐 HoReCa 渠道客流，帶動了高毛利產品的銷售；二是 Coca-Cola Zero Zero（零糖零卡零咖啡因可樂）在歐洲重新上市，精準抓住成年消費者晚間規避咖啡因的需求，開闢晚餐、居家夜飲增量場景。中東區域受地緣衝突擾動，消費信心、渠道動銷受到抑制，是板塊的主要拖累。

拉美地區：營收 18.4 億美元，同比大增 16%。隨着拉美北部地區（墨西哥、中美洲、加勒比）逐步進入高温旺季，疊加世界盃賽事營銷激發的觀賽場景需求，冷飲、包裝水等即時消費需求回暖。同時當地的頭部裝瓶商 Arca Continental 依託數字工具不斷推進路線優化、聯網冷櫃鋪設進一步提升了鋪貨覆蓋率，尤其鞏固下沉非正式零售渠道份額。

但價格方面，受到 IEPS 飲料加税政策的持續影響，拉美地區消費者價格敏感度提升，需求向轉向高性價比單品，限制了高端化推進，對價格形成了壓制（本季拉美價格/組合僅增長 3%，而 2Q25 是 15%）

亞太地區：營收 15.8 億美元，同比僅增長 1%。結構上看，亞太地區單箱銷量同比增長 8%、為全球最高，而價格/組合下滑 9%、為全球最低。核心在於公司堅持以價換量的方式，為應對新興市場消費敏感環境，持續推廣平價小規格入門包裝守住下沉市場客流，直接壓制了整體的產品結構。

二、無糖創新高，果汁與增值乳製品轉正

量：2Q26 濃縮液銷量同比增長 4%，全球單箱銷量同比增長 5%，兩者相差 1 個百分點（源自濃縮液發貨時點），明顯好於公司此前 “落後約 2 個百分點” 的指引。核心增長引擎仍是健康化與功能化相關品類。

碳酸飲料增長 4%，全面提速。其中零糖可樂增長 16%、增速再創近年來新高（1Q26 為 13%），且在所有地理分部均實現增長，是公司最確定的引擎；此外，cherry 風味矩陣（健怡櫻桃可樂、零度櫻桃漂浮、Mr Pibb 櫻桃）持續穩固風味細分基本盤，疊加世界盃全球限定包裝激活觀賽聚會場景，對沖了傳統含糖碳酸長期承壓的趨勢。

果汁、增值乳製品和植物性飲料從 1Q26 的-1% 轉正至 +2%，由亞太與北美共同驅動。Fairlife 依舊是組合內最強增長單品，目前佔可口可樂全球銷售約 5%，佔美國追蹤渠道零售額 10.6%，定位已經從健康飲品補充升級為北美增長核心引擎，植物基飲料缺乏重磅新品拉動，表現平平。

瓶裝水同比增長 6%（1Q26 為 5%），由亞太、EMEA 與拉美驅動。分化仍然明顯：其中基礎平價水 Dasani、冰露競爭激烈，持續陷入價格戰，盈利質量偏弱，拖累整體水品類價格端的改善空間；高端氣泡水、功能水 Smartwater、Topo Chico 依靠渠道升級、風味創新表現相對較好，但由於 Topo Chico 的主力瓶裝產能缺口預計延續至三季度，壓制了北美的產品組合。

運動飲料同比增長 5%，環比提速：由於一季度 “瘋狂三月” BODYARMOR 營銷餘熱持續釋放品牌勢能，疊加 Q2 夏季户外、健身、賽事場景集中爆發，運動飲料表現相當強勁。此外，公司還推出了含氣運動飲料 BODYARMOR FIT（零糖 + 電解質 + 咖啡因，並提供代謝支持），繼續向功能化方向延伸。

即飲茶增長 6%（1Q26 為 8%），環比小幅降速。海豚君推測主要是在部分成熟市場面臨本土茶飲品牌激烈分流影響。即飲咖啡下滑 2%，是本季唯一負增長的品類。

價：整體增長 2%，一方面，零度可樂、BODYARMOR、Powerade、Smartwater 等高溢價品類持續貢獻組合紅利；歐洲 Coca-Cola 00 全新上市開闢夜間高毛利場景，世界盃主題包裝拉動碳酸高端規格銷售。另一方面，公司持續搭建多層次價格矩陣，依靠迷你罐、小規格單支、輕量化可回收包裝完善價格帶，下沉市場用入門 SKU 守住客流，成熟市場依託大包裝、特色規格挖掘單箱價值。

整體來説，未來價格端真正的增量來自 RGM 架構下的結構性溢價，而不是全線提價——這也是前文所説 AI 價值重心落在 price/mix 上的根本原因。