有效毛收入｜房地產投資分析關鍵指標

核心描述

• 有效毛收入（EGI）是對租賃物業 “頂線” 收入的現實估計：在考慮空置與未支付（或收款不足）之後，物業預計能夠實際收取的收入，而不是滿租情況下可能實現的收入。
• 通過從潛在毛收入（PGI）出發，加入持續性的其他收入，再扣除空置損失與信用損失或收款損失，有效毛收入可以讓不同入住率水平與收費結構的物業更便於橫向對比。
• 投資者、貸款機構與物業管理方依賴有效毛收入來診斷收入驅動因素，並據此構建更可信的 NOI 與估值輸入項。

定義及背景

用通俗説法解釋 “有效毛收入”

有效毛收入（EGI）是指物業毛收入中，在現實經營中預計可收取的部分。即使一棟樓被宣傳為 “滿租”，也可能存在常見情況：部分房源在一年中不同時段會空置；部分租户可能延遲付款或無法付款；以及免租等優惠（concessions）會降低實際收到的金額。

因此，有效毛收入更適合理解為 “扣除典型收入流失後的毛收入”。它位於樂觀收入與最終盈利之間：

• PGI（潛在毛收入）回答：“如果全部出租且都按時付款，這個物業能賺多少？”
• 有效毛收入回答：“扣除空置與未收款後，預計能收多少？”
• NOI（淨營業收入）回答：“再扣除運營費用後還剩多少？”

行業為何引入有效毛收入

隨着收益型物業分析逐步成熟，市場參與者不再只依賴合同租金或計劃租金，而是將反映穩定經營狀態的空置與信用損失假設納入分析。評估師、授信審批與機構投資者使用有效毛收入，是因為它提升了可比性：

• 一處物業名義租金高但空置頻繁，在 PGI 上看似表現不錯，但在有效毛收入上可能偏弱。
• 另一處物業租金中等但入住穩定，反而可能產生更高、更可靠的有效毛收入。

有效毛收入通常包含什麼（以及不包含什麼）

有效毛收入通常包括：

• 預計能夠收取的住宅、辦公或零售基礎租金
• 與運營相關、可持續的 “其他收入”（停車、洗衣、寵物租金、儲物間、服務費、申請費等）

有效毛收入通常不包括：

• 押金（通常是負債而非收入，除非在法律與會計口徑下被確認收入）
• 一次性的保險理賠或不規律的補償款（通常單獨處理，避免高估可持續的有效毛收入）
• 貸款資金或退税（不屬於經營性收入）

計算方法及應用

有效毛收入的標準公式

常見的測算恆等式為：

\[\text{EGI}=\text{PGI}+\text{Other Income}-\text{Vacancy Loss}-\text{Credit Loss}\]

邏輯很清晰：從 “可能獲得的收入” 出發，加上持續性的非租金收入，再扣除因空置與未支付導致的無法收取部分。

分步計算：如何測算一處租賃物業的有效毛收入

第 1 步：用市場租金估算 PGI

PGI 通常基於市場租金可比案例或穩定租金錶，而不只看當前掛牌租金。例如，一處 20 户的物業，每户按市場價可租 $1,600 / 月：

• 月度 PGI = 20 × $1,600 = $32,000
• 年度 PGI = $32,000 × 12 = $384,000

第 2 步：加入持續性的其他收入

其他收入應當是可持續且與運營相關的，例如：

• 停車收入
• 洗衣機收入
• 寵物費
• 儲物間租金

如果這些合計為 $650 / 月：

• 年度其他收入 = $650 × 12 = $7,800

第 3 步：用與用途匹配的假設扣除空置損失

空置損失通常通過對 PGI（或對與租金相關的收入，視測算口徑而定）乘以空置率來估算。關鍵是選擇與用途一致的空置率：

• 預算或運營管理：可能採用當前或歷史空置表現
• 估值或貸款測算：通常採用穩定空置假設

若空置假設為 6%：

• 年度空置損失 = $384,000 × 6% = $23,040

第 4 步：扣除信用損失或收款損失（未支付、壞賬、拖欠）

信用損失用於反映已計費但未收回（或延遲收回並最終核銷）的租金與費用。若信用損失假設為 PGI 的 1%：

• 年度信用損失 = $384,000 × 1% = $3,840

第 5 步：得到有效毛收入

• 有效毛收入 = $384,000 + $7,800 − $23,040 − $3,840
• 有效毛收入 = $364,920

該有效毛收入通常作為扣除運營費用前的 “可收取” 收入輸入項。

有效毛收入在實務中的用途

投資者：將有效毛收入與 NOI 和估值紀律聯動

有效毛收入通常是 NOI 建模的收入基礎。由於 NOI 常被用於資本化估值，有效毛收入假設的細小差異，都可能對估值結果產生明顯影響。

貸款機構：用於貸款規模測算與覆蓋率檢驗

貸款審批往往採用穩定口徑的有效毛收入，以降低對短期高入住率或短期回款異常強勁的依賴。

物業管理：用於診斷收入問題

有效毛收入有助於區分 “定價問題”“入住問題”“收款問題”。例如：

• 若 PGI 很強但有效毛收入偏弱，問題多半在空置或回款。
• 若 PGI 與有效毛收入都偏弱，可能是租金低於市場、户型配置與定位不匹配，或需求發生變化。

相關收入指標速查表

優勢分析及常見誤區

有效毛收入 vs. PGI

PGI 是 “計劃層面的收入”。有效毛收入是 “更貼近實際可收取的收入”。兩處物業即使 PGI 相同，也可能因為入住穩定性與回款質量不同而產生差異顯著的有效毛收入。

有效毛收入 vs. NOI

NOI 位於有效毛收入之後：

• 有效毛收入關注收入的可收取性。
• NOI 進一步納入運營成本結構（維修、人工、水電、保險、税費、管理費等）。

如果投資者只用 NOI 對比物業，可能會忽略表現究竟來自異常低的費用，還是來自更紮實的有效毛收入基本面。

有效毛收入 vs. GRM（租金倍數）

租金倍數常基於 “總租金” 計算（數據來源不同，分母可能更接近 PGI 或實際收取租金）。當空置偏高時，GRM 可能顯得更有吸引力，因為分母 “總租金” 相對可收取收入被高估。以有效毛收入為基礎的分析更穩健，因為它把空置與信用損失納入考量。

有效毛收入的優勢

• 比宣傳租金更貼近現實：有效毛收入將空置與未支付視為經營中的常態。
• 可比性更強：對停車費佔比高與以租金為主的不同收費結構，使用有效毛收入更便於一致對比。
• 更順暢地銜接 NOI：有效毛收入是經營測算與估值模型中常用的收入起點。

侷限與常見坑點

• 對假設敏感：空置率從 3% 到 7% 的差異可能顯著改變有效毛收入。
• 過度樂觀風險：若空置或信用損失輸入缺乏歷史或市場支持，有效毛收入會被高估。
• 其他收入質量參差：並非所有其他收入都同樣穩定。誇大可持續費用項目會抬高有效毛收入，但不一定提升長期經營質量。

常見誤區（以及如何糾正）

“有效毛收入等於實際現金回款”

不完全等同。有效毛收入是對可收取收入的估計，通常基於假設或穩定經營狀態。某個月的實際現金回款可能因回款節奏、預收或短期拖欠波動而偏高或偏低。

“滿租收入就是有效毛收入”

滿租收入更接近 PGI，而不是有效毛收入。有效毛收入會明確扣除空置與未收款帶來的損失。

“空置只指物理空置”

在測算中，空置損失也可能包含經濟空置，例如免租、搬入優惠等導致的有效租金下降。若忽略優惠，即使表面 100% 入住，也可能高估有效毛收入。

“其他收入一定是增量”

部分 “其他收入” 可能已經包含在租金可比口徑中，或本身不具備持續性。重複計入會抬高有效毛收入並扭曲比較結論。

實戰指南

在投資流程中如何正確使用有效毛收入

區分 “估值模式” 和 “運營模式”

• 估值模式：強調穩定口徑的有效毛收入（市場租金、典型空置與信用損失），避免被階段性數據誤導。
• 運營模式：強調實際或歷史有效毛收入，用於識別當下發生了什麼、需要改進什麼。

從底層搭建有效毛收入（不要從營銷數據倒推）

實用做法：

• 從逐户的市場租金可比出發構建 PGI。
• 只加入有明確驅動因素、可持續的其他收入（例如 $75 / 月停車費 × 20 個車位 × 預計使用率）。
• 採用與資產類型及當地市場一致的空置假設。
• 採用與租户畫像及歷史回款一致的信用損失假設。

對有效毛收入做壓力測試

即便是簡單壓力測試也能幫助理解風險：

• 若空置率上升 3 個百分點，有效毛收入會怎樣變化？
• 若在就業走弱週期中信用損失翻倍，會怎樣變化？

目的不是預測，而是理解敏感性。

案例（假設情景，不構成投資建議）

情景

一位個人投資者在同一城市比較兩棟 12 户物業。兩者的房屋狀況與户型面積相近，且宣傳的 “年度總租金收入” 相同。

物業 A（配套較少）

• 市場租金：$1,500 / 户 / 月
• 其他收入：$100 / 月（主要為洗衣）
• 空置假設：4%
• 信用損失假設：0.5%

物業 B（費用項目較多）

• 市場租金：$1,420 / 户 / 月
• 其他收入：$520 / 月（停車 + 儲物間）
• 空置假設：8%
• 信用損失假設：1.5%

分別計算有效毛收入

物業 A

• PGI：12 × $1,500 × 12 = $216,000
• 其他收入：$100 × 12 = $1,200
• 空置損失：$216,000 × 4% = $8,640
• 信用損失：$216,000 × 0.5% = $1,080
• 有效毛收入：$216,000 + $1,200 − $8,640 − $1,080 = $207,480

物業 B

• PGI：12 × $1,420 × 12 = $204,480
• 其他收入：$520 × 12 = $6,240
• 空置損失：$204,480 × 8% = $16,358.40
• 信用損失：$204,480 × 1.5% = $3,067.20
• 有效毛收入：$204,480 + $6,240 − $16,358.40 − $3,067.20 = $191,294.40

解讀

在宣傳資料中，物業 B 可能看起來不差，因為 “總收入” 包含較多費用項目。但從有效毛收入看，更高的空置與更弱的回款假設，可能會抵消這些費用帶來的增量。在這個簡化對比中，儘管其他收入更低，物業 A 的有效毛收入更高。

投資者下一步可以做什麼（強調流程，不構成建議）

• 索取近 12 個月租金台賬（rent roll）與拖欠/壞賬報表，核對假設與實際。
• 核查物業 B 的停車或儲物間收入是否為合同化、可持續的收入，還是促銷性質。
• 詢問是否通過免租等優惠維持入住，這會降低有效租金，從而影響有效毛收入質量。

資源推薦

學習收益型物業授信與估值語言

• 房地產評估教材中的收益法章節（瞭解有效毛收入如何流入 NOI 與估值邏輯）
• 商業地產與多户住宅貸款機構的授信指引（瞭解空置、信用損失與穩定化口徑的常見做法）

通過公開披露了解專業機構如何描述收入流失

• 上市 REIT 的補充披露材料與審計財報通常會披露入住率、優惠（concessions）、同店收入驅動因素等信息，與有效毛收入概念高度相關。

模板與訓練方法

• 做一張一頁紙的有效毛收入工作表，包含：
  • 市場租金錶（PGI）
  • 其他收入分項（並備註驅動因素）
  • 空置損失假設（以及敏感性區間）
  • 信用損失假設（以及敏感性區間）
• 將你模型中的有效毛收入與歷史財務數據對比，區分哪些是 “假設”，哪些是 “已發生”。

常見問題

有效毛收入與掛牌信息裏的 “總收入” 一樣嗎？

不一樣。掛牌數據往往更接近 PGI 或簡化後的總額。有有效毛收入會明確扣除空置損失與信用損失，以估算可收取收入。

有效毛收入應使用實際空置還是穩定空置？

取決於目的。用於預算與運營決策時，實際或歷史空置更有參考價值；用於估值與授信測算時，通常採用穩定空置，以避免對短期波動反應過度。

有效毛收入包含押金嗎？

通常不包含。押金一般作為負債處理，直到按照相關會計規則與租約條款被合法抵扣或確認收入。

免租等優惠如何影響有效毛收入？

免租等優惠會降低經濟租金。若優惠普遍存在，即便表面 “100% 入住”，如果不調整有效租金，仍可能高估有效毛收入。

其他收入會讓有效毛收入看起來更好嗎？

會。如果其他收入不具備持續性、促銷屬性強，或相對於租金可比口徑被重複計入，就可能抬高有效毛收入但並不改善長期經營表現。有效毛收入更有價值的前提是其他收入分項被合理標準化且有依據。

有效毛收入中的信用損失假設多少算合理？

沒有通用固定值。信用損失取決於租户質量、當地環境、執行力度以及歷史回款表現。實務上可從歷史表現出發，再對更高損失率做壓力測試。

總結

有效毛收入是一個實用的收入指標，用於連接 “物業可能賺多少” 和 “物業大概率能收多少” 之間的差距。通過明確納入空置損失與信用損失（或收款損失），有效毛收入提升了物業之間的可比性，併為 NOI 分析提供更可信的起點。如果在市場租金（PGI）輸入、其他收入分項、空置與信用假設上做到基於市場與歷史、並進行必要的敏感性檢驗，有效毛收入就能在費用與融資之前，幫助識別一處物業的收入畫像主要由定價、入住穩定性還是回款能力所驅動。