負利率政策詳解：定義、影響與應對策略

核心描述

• 負利率是一種非常規貨幣政策工具，當名義利率降至零以下時，會對儲户和借款人帶來獨特影響。
• 推行負利率旨在刺激經濟需求、對抗通縮壓力，並重塑收益率曲線，對銀行、投資者和資產價格等領域產生廣泛影響。
• 實際應用負利率時，需要汲取歐洲央行和日本央行等先行者的經驗，推行資產多元化、積極流動性管理和持續壓力測試。

定義及背景

負利率指的是當中央銀行將其政策利率——特別是商業銀行在央行持有超額準備金的利率——設定為零以下時的現象。在這種機制下，商業銀行需為存放在央行的準備金支付利息，而不是獲得利息，從而激勵銀行將資金貸出、購買資產或尋找其他更高回報的渠道。隨之，許多安全資產（例如政府債券）的收益率也可能跌至負值。而零售存款利率接近於零，企業或大型機構存款人有可能會面臨賬户上的負利率。

負利率政策（NIRP）是近年來貨幣史上的新舉措，在 2008 年全球金融危機後逐步受到關注。當傳統貨幣政策工具被消耗殆盡、利率已至 “零下限” 時，包括歐洲央行（ECB）、瑞士國家銀行（SNB）、日本銀行（BoJ）在內的央行將政策利率降至負值。政策目的是緩解通縮風險、支持信貸擴張，以及在特定情形下管理匯率以促進出口。例如，歐洲央行在 2014 年引入負存款機制，日本央行則於 2016 年開啓負利率政策。該類措施對銀行、家庭、企業、政府及全球投資者均帶來了顯著影響。

計算方法及應用

基本計算方法

名義利率與實際年化收益率（EAR）
當出現負利率時，必須計算其實際回報或成本。名義年利率 ( r ) 、每年複利次數 ( m ) 時，實際年化收益率計算公式為：
( EAR = (1 + r/m)^m - 1 )
若名義利率為負，則 EAR 也為負。例如，( r = -0.5% )，( m = 12 )：
( EAR \approx (1 - 0.005/12)^{12} - 1 \approx -0.499% )。

複利效應
負利率下，存款或債券的未來價值會不斷減少：
( FV = PV(1 + r/m)^{mt} ) 或使用連續複利 ( FV = PV,e^{rt} )（此處 ( r < 0 )）。

貼現因子與現值計算
負利率下，貼現因子的計算方式為：
( DF(t) = e^{-rt} )（連續複利情形），當 ( r < 0 ) 時，貼現因子 DF(t) > 1，因此未來支付的現值可能高於支付總額。

到期收益率與負利率
債券價格與到期收益率在負利率情境下也可能為負。例如，部分瑞士與丹麥的國債出現高於面值交易，導致特定期限內到期收益率為負。

實際應用場景

• 主權債券發行： 德國、瑞士、丹麥等歐洲國家曾發行負收益率國債，降低了政府債務融資成本，但對傳統固收投資策略構成挑戰。
• 零售信貸市場： 在丹麥等地，部分按揭貸款者曾體驗過負利率按揭，即借款人在還款時本金會因負利率而減小（來源：Danmarks Nationalbank）。
• 資產管理： 投資機構和保險公司需調整風險模型、貼現率和資產配置方案，應對傳統安全資產名義收益率變負的現實。
• 貨幣政策工具： 央行為阻止資本大量流入、管理匯率（例如瑞士國家銀行 2015 年設定 -0.75% 存款利率）也採用了負利率政策。

優勢分析及常見誤區

與其他政策的比較

• 負利率與零利率政策（ZIRP）： 零利率保持利率在零，而負利率令其降至零以下，進一步抑制資源閒置。
• 負利率與實際利率： 負名義利率由政策直接設定，負實際利率則出現在通脹高於名義利率時。
• 負利率與量化寬鬆（QE）： 負利率影響短端政策利率，QE 通過資產購買影響長期利率。
• 負利率與收益率曲線控制（YCC）： YCC 直接錨定特定期限收益率，負利率主要影響超短端利率。

主要優勢

• 在傳統政策受限時，能夠刺激信貸與經濟活動。
• 有助於壓低本幣匯率，提高出口競爭力。
• 可降低長期借貸成本，為各層級借款人帶來實惠。

主要劣勢

• 擠壓銀行淨息差，削弱盈利能力。
• 對傳統儲户不利，可能迫使投資者加大風險敞口。
• 市場價格易於扭曲，政策退出難度加大。

常見誤區

“負利率讓借錢變免費。”
儘管政策利率為負，大部分零售貸款仍為正利率，需計入資金、風險和運營成本。

“所有儲户都要繳納利息。”
銀行通常會保護零售儲户，僅對大額機構或企業存款收取負利息。

“負利率一定會導致本幣貶值。”
匯率受多重因素影響，負利率不必然導致貶值。

“銀行一定會大規模倒閉。”
銀行可通過擴大業務量、發展中間業務或控制成本適應負利率，儘管盈利受到壓力。

“負利率等同於量化寬鬆或派錢。”
負利率、量化寬鬆和財政補貼的作用機制完全不同。

“大家都會大量囤積現金。”
現金保管、存儲成本、監管等因素使大規模囤現不現實。

實戰指南

評估負利率環境

實施前應確認央行政策利率已為負，且有持續的可能。要密切關注央行溝通、通脹趨勢和準備金補貼機制等。

流動性與現金管理

按用途和期限分類管理流動性。日常運營流動性可接受小幅負收益，長期資金可通過短債梯隊或有擔保回購交易管理。

借貸策略

如果利率為浮動，可考慮再融資以降低資金成本，但需對未來加息進行壓力測試。在丹麥等極特殊情況下，負利率按揭可加快本金償還進度。

固定收益投資

需綜合考慮 “久期風險” 與潛在負收益。為對沖通縮，高信用等級國債依舊可用作穩定投資工具；若實際利率明顯為負，也可考慮通脹掛鈎債券。

股票與板塊配置

低利率普遍有利於提升權益估值與部分行業業績，但需警惕銀行等板塊盈利下滑的風險。

外匯與對沖管理

負利率重塑匯率和衍生品市場。投資者進行外債本幣對沖時，需面對負利差。可利用期權進行風險管理。

實物資產及另類投資

可考慮基礎設施、長租地產與受監管公用事業等現金流相對穩定的資產類別。私募信貸可能提升收益，但需嚴格評估風險和流動性。

風險控制

對持續負利率或利率反彈情景進行壓力測試，保持風險限額和多元配置策略。

案例解析：歐洲央行負利率政策出台

2014 年 6 月，歐洲央行首次將存款便利利率降至 -0.10%，此後又降至 -0.50%，並輔以定向長期再融資操作（TLTRO）及資產購買等措施，推動歐元區債券和貸款利率進一步下行並壓縮收益率曲線。大量商業銀行利潤空間受擠壓，歐央行通過 “分級準備金” 減緩對核心流動性持有的影響。
注：以上場景基於歐洲央行數據和公開研究整理（詳見 ECB Statistical Data Warehouse, 2014-2019）。

資源推薦

• 經典教材： Michael Woodford《Interest and Prices》（《利率與價格》）；Jordi Galí《Monetary Policy, Inflation, and the Business Cycle》（《貨幣政策、通貨膨脹與經濟週期》）。
• 央行研究： 參閲歐洲央行、日銀、瑞士國家銀行等官網發佈的政策報告及數據。
• 歷史案例： 查閲歐洲央行、瑞士國行、丹麥國家銀行及日本銀行的官方出版資料。
• 金融數據門户： FRED、BIS、IMF IFS、歐洲央行統計數據倉庫（SDW）等。
• 學術期刊：《貨幣經濟學雜誌 Journal of Monetary Economics》、BIS 工作論文、IMF 報告等提供負利率實證分析。
• 公開課程資源： MIT OpenCourseWare、LSE 講座、IMF 貨幣政策在線課程。
• 機構研究報告： 國際主要銀行及資產管理機構關於收益率曲線和風險分析的專題報告。

常見問題

什麼是負利率？實際是如何運作的？

負利率意味着商業銀行在央行存放準備金時需向央行支付利息而非收取利息。央行通過推行負利率來鼓勵信貸投放與投資，從而支持經濟活動。

為什麼央行會使用負利率政策？

當經濟疲軟、通脹率長期低迷、常規貨幣政策工具作用有限時，央行可能採用負利率，以抑制資金閒置，驅動信貸、消費和投資。

哪些國家實施過負利率？效果如何？

歐元區、日本、丹麥、瑞典、瑞士等自 2012 年起陸續採用負政策利率。通常表現為國債收益率降低、貸款利率下調、部分銀行利潤下降。丹麥有部分按揭貸款出現負利率。

負利率對金融體系有什麼潛在風險？

風險包括銀行盈利空間收窄、家庭及投資者風險偏好上升、資產定價扭曲，以及支付與貨幣市場操作上的挑戰。

個人儲户會不會被收取負利率？

雖然大型機構和企業客户可能被收取負利率，大多數個人儲户通常不會被直接扣費，但部分歐洲銀行對較大零售存款有實行分級收費的案例。

借款人有可能 “借錢還能掙錢” 嗎？

儘管少見，丹麥等極個別案例中，按揭貸款可出現負利率，即借款人在常規還款期間本金自動減少。但絕大多數貸款因還需計入其他成本，仍為正利率。

負利率與量化寬鬆、收益率曲線控制有何不同？

負利率主要影響短期利率和銀行行為，QE 依靠央行購債拉低長期利率，YCC 直接錨定特定期限的收益率，三者作用機制不同。

投資人應如何適應負利率環境？

可通過分散配置、流動性主動管理和穩健風險控制適應。同時需關注實際回報（扣除通脹後）和政策變動。

總結

負利率是當傳統貨幣政策工具無效時，中央銀行為應對通縮和經濟增長乏力而採取的非常規政策。2010 年代初歐美日等多國的實踐，推動了全球金融市場結構的深刻變化，要求銀行、政府和投資者不斷調整策略。

理解負利率的基本原理、操作方式及實際挑戰，對各類金融市場參與者極為重要。這包括收益率曲線變化、信貸市場傳導、投資組合調整及風險管理等方面。歐洲、日本、北歐和瑞士的經驗表明，央行溝通、持續資產多元化和謹慎的流動性管理對於應對非常規貨幣政策環境至關重要。