<div id="readability-page-1"><blockquote> “三季度經濟數據超市場預期，表現出兩個顯著特徵。一是消費對經濟增長的貢獻率明顯高於疫情前，二是最終消費增長高於社零消費，反映出服務消費的補償性釋放。但在低收入增長背景下，消費高增長的可持續性存疑。總體來看，與發達國家的疫後修復進程相比，我國實際消費與疫前趨勢水平仍有缺口。 提升居民消費是當前中國經濟的核心問題。反思現有政策工具，我國直達居民部門的轉移支付工具數量少、規模小。研究發現，直達居民部門的轉移支付具有較高的財政乘數，政策效果顯著優於向企業部門、地方部門的轉移支付。過去幾年，主要發達經濟體的實踐也證明了這一點。 因此，提振消費要更加關注居民部門，更加聚焦居民部門。在外需萎縮、政府過緊日子的背景下，擴大內需不能再走擴大投資的老路，建議宏觀經濟管理部門重構一套以家庭部門為本的一攬子轉移支付工具，包括税收、補貼、救濟等，致力於推動居民消費回升。 —— 丁安華招商銀行首席經濟學家 * 本文整理自作者在 2023 年 10 月 22 日的 CF40 宏觀政策季度報告會第 57 期暨 “雙週圓桌” 第 418 期 “如何推動消費回升” 上所做的主題演講，有刪節。文章僅代表作者個人觀點，不代表 CF40 及作者所在機構立場。” </blockquote> 討論如何推動居民消費回升，對中國經濟具有重要的理論和實踐意義。從理論上講，主流學術觀點基本都支持進一步提升消費，但在實踐中，政策工具依然偏好投資拉動。因此如何理解消費在經濟中的作用？該用什麼樣的政策、方法、途徑推動消費？仍需構建共識。 招商銀行研究團隊，這些年致力於構建一個自上而下的分析模型，以此判斷商業銀行的經營趨勢和發展戰略。作為零售領先的商業銀行，我們特別關注消費增長問題，尤其是信用卡業務。實際上，信用卡收單的數據顆粒度很細，招行信用卡本身也處在國內領先地位，因此招行信用卡數據可以在某種程度上反映居民的消費增長趨勢，也可以印證官方統計數據。近幾年由於消費形勢並不樂觀，國內主要銀行的信用卡業務都面臨經營壓力。基於此，我根據工作中的體會和研究的觀察，分享兩方面內容。 <h2>當前消費復甦的進程和意義</h2> 三季度經濟數據超市場預期。萬得和彭博一致預測三季度同比增速在 4.4%-4.5%，實際增速為 4.9%。數據公佈後，國內外經濟分析師紛紛上調中國全年經濟增速的預測至 5.2% 左右。 但一般民眾對於經濟增長的 “體感温度” 依然偏冷，原因在於 GDP 平減指數為負，而民眾所感受到的薪資、收入、盈利和股價都是名義值。根據測算，三季度實際 GDP 增速 4.9%，GDP 平減指數-0.9% 左右，因此三季度名義增速為 4% 左右。 消費數據方面，表現出兩個顯著特徵。一是最終消費對經濟增長的貢獻率高於疫情前，今年一至三季度最終消費對 GDP 增長的貢獻累計達 83.2%，其中三季度為 94.8%，遠遠高於疫情前同期水平。二是最終消費增長高於社零消費，反映出暑假期間社交、出行等服務消費的補償性釋放。 圖 1：消費數據表現出兩個顯著特徵 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MjAxMDEzMDY2MA==?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="882" height="308" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MjAxMDEzMDY2MA=="/> 疫後首個暑期消費需求明顯釋放，這既有去年低基數效應，亦有對上半年消費偏低的補償效應，可能存在超調。一是最終消費對 GDP 增長貢獻率 94.8%，超出疫前三年中樞 34 個百分點；二是居民消費傾向逆季節性反彈至 69.8%，高於疫前三年均值 2.5 個百分點。 圖 2：疫後首個暑期消費需求明顯釋放 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MjE1NTAwMjY2?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="864" height="302" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MjE1NTAwMjY2"/> 不過，低收入增長背景下，消費高增長的可持續性存疑。三季度人均消費支出環比超季節性轉正至 13.2%，高於疫前三年均值 6.7 個百分點；累計人均消費支出增長 8.6%，高於人均可支配收入 5.2% 的增速。換言之，人均消費支出的高增長，是在可支配收入增長偏低的背景下實現的，這與疫情前人均可支配增長高於消費性支出的歷史慣例不同。問題在於，收入增長放緩背景下，消費支出高增長能否持續？這值得討論。 圖 3：疫後消費支出增長高於人均可支配收入增長 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/NjI4OTA4OTYw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="841" height="291" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/NjI4OTA4OTYw"/> 服務消費方面，相對商品消費而言，服務消費表現相對強勁，尤其是與社交相關的餐飲服務消費表現亮眼，説明社交活動的恢復拉動了餐飲服務的強勁表現。從旅遊消費看，國慶期間人流已經恢復，相比 2019 年增長 4.1%；但人均旅遊消費比 2019 年下降 2.5%，呈現出人流多花錢少，旅遊人次與人均消費背離的情況。今年五一和端午假期也表現出同樣的特徵。 圖 4：服務消費出現補償性恢復 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/Njc5OTg4ODMx?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="962" height="311" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/Njc5OTg4ODMx"/> 商品消費方面，必選生活品的消費恢復增勢較好，如食品、日用品、藥品等；服裝、珠寶消費增速企穩。問題主要存在於房地產相關行業和汽車、通訊器材行業。家電、家居、裝修等地產後週期消費深陷收縮，剔除基數效應後的兩年複合增速仍然處在低位；汽車銷售受補貼和促銷政策提振，走勢相對較好；通信器械低位企穩。 圖 5：部分商品銷售額兩年複合增速 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/LTk0MjU3Mjk4Nw==?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="509" height="362" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/LTk0MjU3Mjk4Nw=="/> 總體來看，與發達國家的疫後修復進程相比，我國實際消費與疫前趨勢水平仍有缺口。今年社零名義增速要達到近 9% 才能彌補這一缺口。目前看來，這一假設偏樂觀。從美國個人消費支出情況看，美國個人名義消費遠高於疫前趨勢水平。即使剔除通脹因素，美國實際消費也實現了強勢的趨勢迴歸。 <h2>構建直達居民部門 消費刺激政策工具箱</h2> 我們討論提振消費，並非僅是迴歸趨勢水平，而是在討論中國經濟面臨的長期、根本性的問題，即在雙循環格局下如何改變中國的儲蓄消費結構，進而調整投資與消費的關係，重構中國經濟宏觀恆等式。這就需要構建系統性支持居民消費的轉移支付政策工具箱。 我們要反思現有的直達居民部門的轉移支付工具。在我國特定語境下，財政轉移支付主要指中央財政與地方財政的轉移支付。但廣義上講，轉移支付其實也包括對企業和居民部門的轉移支付，我們今天討論後兩種類型。總的來説，相對企業部門而言，我國直達居民部門的轉移支付工具不僅數量少，規模也很小。 首先從數量上看，相比直達企業部門的產業政策、企業補貼、減税降費等，直達居民部門的政策工具種類較少。梳理一下，針對居民部門的轉移支付政策大體上可分為三類：一是減税退税、社保補貼等政策；二是消費刺激政策，比如家電下鄉、減免新能源車輛購置税等；三是部分地方政府發放了消費券。 上述三類政策都有一定的效果。但總體來講，政策工具仍不夠豐富。比如家電下鄉、新能源車輛銷售等政策，本質上是針對特定行業、特定商品的促銷政策。長期來看，因為針對的是典型的耐用消費品，政策效果只是消費前置而非真正的消費提振；政策退出後，這部分消費可能難以持續。 此外，疫情期間部分地方政府在消費券政策上做出了有益嘗試，但規模普遍偏小，覆蓋範圍極小，並且是行業定向發放，居民缺少實感，宏觀經濟效果可以忽略不計。根據媒體報道，多地在審計過程中也發現了消費券發放存在不少問題，如知曉率低、門檻高、力度小、發放不規範等。 其次，從規模上看，疫情期間我國對企業部門的轉移支付規模超過 4 萬億，對居民部門的轉移支付規模相對幾乎可以忽略。從轉移支付效果看，直達居民部門的轉移支付具有較高的財政乘數，這點在學術界早已成為共識，因此成熟的市場經濟國家的轉移支付工具主要圍繞居民部門設計。 有證據表明，美國轉移支付政策以直達居民部門最為有效，優於向企業部門、地方部門的轉移支付。原因有兩點：一是直接針對居民部門的轉移支付可以提高居民儲蓄率；二是可以通過刺激消費支持經濟運行。 亞洲情況也是如此，疫情期間，日本、新加坡均啓動了直接現金髮放。我國台灣地區和香港特區的經驗更值得借鑑。香港特區連續四年發放電子消費券，台灣地區 2020 年發行 “振興三倍券”（居民自主支付一千塊錢，可以配比三千塊錢的消費券），從而讓居民更有積極性地使用電子消費券。2021 年台灣地區又發行了無需配比的 “振興五倍券”。 從刺激規模來看，這些經濟體的刺激力度遠大於我國，財政刺激佔 GDP 的比重也更大。從經濟效果來看，大規模刺激拉動了消費開支迅速實現趨勢迴歸。比如香港特區發放的四輪消費券，就是一項相當成功的直達居民部門的轉移支付工具，一方面極大地提高了香港數字經濟和移動支付水平，另一方面也較好地迴避了現金髮放可能導致的儲蓄傾向，通過附加時限要求達到短期內刺激消費的效果。 實踐中，香港發放消費券使得廣大中小企業、零售商户在極端困難的時期得以生存下來，保證了社會就業和經濟穩定。目前來看，香港失業率只有 2.8%，比一般認為的自然失業率水平還略低。 圖 6：亞洲部分經濟體的消費刺激力度和效果對比 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MTg4Njg5NjIxNg==?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="640" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MTg4Njg5NjIxNg=="/> 中國做了有益的嘗試，不少地方政府發放了消費券。從杭州的試點情況看，消費券對總消費的拉動作用顯著，乘數效應明顯。問題在於規模過小，僅發放了 350 萬套、總價值 2.5 億元的消費券，並且附加特定要求，比如需要上網抽籤，覆蓋面較低，使用不便。但即使如此，消費券發放也起到了一定效果，並且拉動效果穩健，事後消費並未下滑，對本身消費水平較低的人羣拉動效應更顯著。 圖 7：杭州消費券的發放形式和效果 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MTg1MjAxMTY5MA==?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="640" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MTg1MjAxMTY5MA=="/> 總結一下，從財政或宏觀經濟管理角度，拉動消費要更加關注居民部門。構建一套直達居民部門的轉移支付工具，可能是當前提振消費的重要途徑。從經濟動能而言，在出口下行、政府過緊日子的背景下，擴大內需有兩條路：一是老路子擴大投資，結果將是生產過剩、回報下降；二是提升居民消費。刺激居民消費，可以改善企業經營管理，增加企業收入，進而轉化為勞動收入，從而增加就業、穩定經濟。更重要的是，直達居民部門的轉移支付政策，本質上是 “以人為本”，體現了黨和國家對人民羣眾的關懷。 構建直達居民部門的轉移支付工具箱，包括税收、補貼、救濟等，應該成為大國理財的重中之重。此外，直達居民的轉移支付，也與人口發展政策密切相關。隨着我國老齡化水平不斷提高，鼓勵生育也需要通過財政轉移支付來實現。過去我國理財方向過於集中在企業部門，通過產業政策、拉動特定投資來實現，如果未來仍是如此，可能陷入產能不斷擴張、消費能力不足的循環。在外需無法消化過剩產能的情況下，這條老路是不可持續的。中央經濟工作會議以及今年的《政府工作報告》均將 “着力擴大國內需求” 列為今年重點工作之首，提出 “把恢復和擴大消費擺在優先位置”。因此，宏觀經濟管理部門亟需構建以家庭部門為本的一攬子轉移支付工具箱，致力於推動居民消費回升。 本文作者：丁安華，來源： (ID:CHINAFINANCE40FORUM)，原文標題：《丁安華：推動消費回升，探討直達居民部門的政策組合》風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。</div>

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丁安華指出，提振消費要更加關注居民部門，更加聚焦居民部門。宏觀經濟管理部門亟需構建一套以家庭部門為本的一攬子轉移支付工具，包括税收、補貼、救濟等，致力於推動居民消費回升。

招商銀行首席經濟學家：推動消費回升，探討直達居民部門的政策組合