去年 11 月 27 日，開拓藥業-B(09939) 開盤即暴跌，公司股價以超過 30% 的跌幅貼地開盤，盤中股價最低來到 2.01 港元，創下公司上市以來的股價新低，最大跌幅達超過 40%。造成如此大市場恐慌的原因在於，開拓藥業在當日盤前披露了其核心產品 KX-826 治療雄激素脱髮三期臨牀的頂線數據。結果顯示，與安慰劑相比，KX-826 組 TAHC 在各個訪視點雖有提高，但差異在統計學上未達到顯著性。這也是開拓藥業繼普克魯胺後，第三次在關鍵產品臨牀 III 期試驗中出現問題。此後，開拓藥業股價一路向下，並在今年 1 月 31 日盤中跌至最低 1.18 港元，創下其上市以來的新低，較去年 11 月 24 日盤中高點 3.60 港元跌去 67.2%。然而 2 月 2 日，開拓藥業股價似乎迎來了轉機。<h2>單藥失敗後，靠聯藥能否 “續命”?</h2>智通財經 APP 瞭解到，2 月 1 日盤後，開拓藥業披露了一則消息：公司自主研發的 KX-826 和米諾地爾聯合治療中國男性患者雄性激素性脱髮 Ib/III 期臨牀試驗獲得 NMPA 批准。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240204/1707037611453038.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" title="1707037611453038.png" alt="image.png" width="831" height="623" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240204/1707037611453038.png"/>受此利好消息刺激，2 月 2 日早盤，開拓藥業放量大漲，股價高開高走，尾盤漲幅突破 50%，並最終 51.67% 的高漲幅收盤。當日，開拓藥業成交量達 1.67 億股，成交額達 2.73 億港元，換手率達 37.23%。該成交額創下開拓藥業近 1 年以來的新紀錄。二級市場如此幅度的反彈，足以看出前期 KX-826 單藥 III 期臨牀失利帶來的負面影響以及市場對於該藥聯藥治療的期望。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240204/1707037622291206.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" title="1707037622291206.png" alt="image.png" width="831" height="563" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240204/1707037622291206.png"/>從此前單藥 III 期臨牀來看，KX-826 三期臨牀試驗是一項多中心、隨機、雙盲、安慰劑對照的研究，以評估外用 0.5% 濃度每日使用兩次 KX-826 治療中國成年男性脱髮患者的有效性和安全性。該項研究的主要終點為 24 周結束時目標區域內非毳毛數 (TAHC/cm2) 對比基線的平均變化，安全性指標則包括不良事件的發生類型、發生率和嚴重程度。分析結果顯示，該試驗整體安全性優良，KX-826 展示了極佳的安全性能，試驗過程未報告任何重大不良反應。而在治療 24 周後，KX-826 組 TAHC 結果顯示，KX-826 與基線相比促進了毛髮生長，具有統計學意義 (P&amp;lt;0.0001)。不過與安慰劑相比，KX-826 組 TAHC 雖然在各個訪視點均有提高，但是差異在統計學上未達到顯著性。簡言之，KX-826 在該臨牀試驗中安全性良好，但有效性表現好的不明顯，未能與安慰劑拉開差距。造成當時開拓藥業股價暴跌的原因正是在於該結果與 KX-826 此前的 II 期臨牀數據表現差距較大。去年 5 月 11 日開拓藥業宣佈福瑞他恩 (KX-826) 治療脱髮美國 II 期臨牀試驗成功完成。該項 II 期臨牀試驗結果顯示：與基線相比，KX-826 可以促進毛髮生長，通過目標區域內非毳毛數 (TAHC) 衡量的結果具有統計學及臨牀意義。並且，KX-826 的 0.5% 劑量組在 24 周達到 TAHC 主要終點，相比安慰劑組顯著增加 15.34 根/cm2(P=0.024)，大部分受試者在 12 周看到療效。同時，開拓藥業還宣佈，KX-826 0.5% 濃度 BID 為 II 期臨牀試驗的最佳給藥劑量，與中國男性脱髮 II 期臨牀試驗一致，該劑量被確定為美國/全球男性脱髮 III 期臨牀試驗的推薦給藥劑量。從以上數據不難看出，此次開拓藥業股價飈高，很大一部分原因在於 KX-826 之前的 II 期臨牀結果的出色表現。還有一部分原因在於，雄禿藥領域聯合用藥效果要或好於單藥。以目前國內兩種獲批治療男性雄激素性脱髮的藥物米諾地爾及非那雄胺為例，根據一項口服非那雄胺聯合米諾地爾搽劑治療男性雄脱療效觀察報告，單用 5% 米諾地爾的有效率在 70% 左右，聯合 1mg 非那雄胺用藥的有效率則在 80%-90% 間;顯效率方面，治療 6 個月，單藥組僅 20.5%，聯合用藥組則達 67.9%，單藥有效率與聯藥的結果差距明顯。作為目前唯一經臨牀驗證及批准的雄激素性脱髮的外用治療產品，米諾地爾有望憑藉其在聯藥中的優異表現，在與 KX-826 的聯藥中再次取得成功。<h2>如何在高市佔率的 “米諾地爾市場” 生存？</h2>值得注意的是，此次開拓藥業股價高漲僅僅是因為聯藥 Ib/III 期臨牀獲批。接下來，開拓藥業還將迎來關鍵數據披露及最終產品上市等多個關鍵節點。尤其是國內防脱髮市場擴容的當下，以米諾地爾為主的大軍正在大量鋪開銷售，市場競爭漸入白熱化。從市場角度來看，根據 GrandViewResearch 的研究報告，2022 年，全球脱髮治療市場規模為 82 億美元，預計 2023 年至 2030 年將以 9.0% 的複合年增長率 (CAGR) 增長，在 2030 年預計市場規模將達到 160.2 億美元。而在國內，據國家衞健委的最新數據顯示，我國脱髮人數已超過 2.5 億人，相當於平均每 6 人中就有 1 人正遭受脱髮困擾。其中，男性約 1.63 億，女性約 0.9 億，男性型脱髮患者佔比達 90%;且脱髮羣體呈年輕化趨勢，30 歲以下脱髮人羣比例達 84%，佔比最大的是 26 歲到 30 歲的青年，高達 41.9%。據《防脱髮行業市場深度分析報告 2023》預測，中國未來 10 年毛髮健康產業將以每年 260% 的速度增長。國內脱髮藥物治療市場規模於 2031 年有望達到 155 億元，2021 至 2031 年預期年複合增長率達到 32%。市場不斷擴容的背景下，作為經過藥監局認證的治療脱髮外用 OTC 藥物，米諾地爾也在國內市場 “大肆擴張”。目前國內米諾地爾終端市場規模約為 15 億元，其中蔓迪和達霏欣在國內米諾地爾類產品中共計拿下超 90% 的市場份額。以 2022 年市佔率逾 7 成的蔓迪為例，該產品在 2019 年開始爆發性增長，通過大力擴展藥房及線上渠道，蔓迪銷售額從 2019 年的 2.5 億元增至 2022 年的 8.91 億元，維持了高速增長的態勢。除了以上兩種產品，目前國內共有 10 品規米諾地爾產品上市，主要分為酊劑、搽劑、噴霧劑、凝膠劑 4 種。據智通財經 APP 瞭解，當下全球進入臨牀Ⅱ期階段的斑禿在研藥物超過 20 款，且藥物類型豐富多元，佈局者包括國內企業恆瑞醫藥、科倫製藥、澤璟製藥等，以及跨國藥企輝瑞、禮來等。去年，禮來用於治療成人重度斑禿的 JAK 抑制劑巴瑞替尼 (艾樂明) 和輝瑞用於治療 12 歲及以上青少年和成人重度斑禿的甲苯磺酸利特昔替尼膠囊 (樂復諾) 在國內獲批，進一步加劇了國內雄禿藥市場的競爭。這對開拓藥業來説顯然不是一個有利的市場格局，尤其在公司即將觸及 “現金紅線” 之時。開拓藥業上市三年持續虧損，累計虧損額已逾 20 億元。截至去年 6 月末，公司現金及現金等價物僅剩 6.91 億元，現金流情況不容樂觀。未來即便 KX-826 順利獲批上市，開拓藥業也需要足夠的資金來開拓市場與米諾地爾們競爭。如此預期下，開拓藥業的股價狂歡或許只是曇花一現。

聯合治療

開拓藥業-B

開拓藥業宣佈其自主研發的 KX-826 和米諾地爾聯合治療男性患者雄性激素性脱髮獲得 NMPA 批准，引發市場對於該藥聯藥治療的期望，股價大漲。公司此前的單藥治療臨牀試驗出現問題，股價暴跌，但該聯合治療獲批帶來了轉機。開拓藥業的股價在 2 月 2 日大漲 51.67%，成交額創下新紀錄。開拓藥業希望通過聯合治療來開拓藥業市場。

押注雄禿藥單藥失利後，靠聯藥能否為開拓藥業-B“續命”？