市場出清，教育培訓監管進入尾聲，利空鈍化板塊龍頭包括新東方（09901）以及好未來（TAL.US）已走出了趨勢性牛市。 眾所周知，教育行業對政策的敏感性很高，板塊近幾年大幅波動的表現都與政策有關，且市場總是先知先覺。以教培行業來説，2021 年 7 月雙減出台，但板塊已經持續跌了半年，估值腰斬，而政策出台後僅一個月就打入了谷底，之後近一年都在探底，次年 6 月才開啓估值重塑。不過板塊龍頭出現了明顯的趨勢，以港股新東方為例，行情修復至今，市值漲幅超過 6 倍。智通財經 APP 瞭解到，近期教育部發布關於《校外培訓管理條例（徵求意見稿）》公開徵求意見的公告，徵求意見截止日期為 2024 年 3 月 8 日。實際上，雙減後市場出清超過 90%，板塊轉型也已經完成，政策落地反而對行業是利好，再加上大盤給力，教培板塊個股節後第一週都錄得不錯漲幅。值得注意的是，教培行業估值修復還未足一半，龍頭新東方漲幅雖然較大，但較高位僅修復了 45%，而該公司轉型直播賣貨業績成效在同行中最為顯著，業績收入已恢復歷史新高，那麼，未來能否保持在趨勢性上升通道呢？<h2>教培監管落地，六年洗牌行業出清</h2>教育是實現人才強國的根本，而 K9 教育是整個教育體系的基礎，多年來由於 “應試教育” 存在，不想輸在起跑線的環境下給了教育培訓巨大的市場空間，而教育培訓也加大了學習壓力，使其成為了教育改革的重點。實際上，2018 年送審稿出台前後，政府針對 K9 教培行業頻繁發佈系列政策。從政策時間表看，從 2018 年 2 月《關於切實減輕中小學生課外負擔開展校外培訓機構專項治理行動的通知》，到 2021 年 7 月《關於進一步減輕義務教育階段學生作業負擔和校外培訓負擔的意見》，再到 2022 年 3 月《關於規範非學科類校外培訓的公告》，2023 年 8 月《校外培訓行政處罰暫行辦法》，最後到 2024 年 2 月《校外培訓管理條例（徵求意見稿）》，監管政策越發明晰。此次《校外培訓管理條例（徵求意見稿）》針對教培機構辦學許可、學科/非學科分類、培訓時間、定價、教學及教研人員資質、培訓材料備案等方面提出了規範意見，其實在執行上已全面落地，該文件反饋給市場更多的是寬鬆環境。其中在高中培訓及非學科培訓上積極指引，行業或迎來發展機遇。而歷經 6 年政策洗牌，教培行業基本已出清。從數據看，線上線下教培機構數量於 “雙減” 前後縮減明顯，根據東北證券研報，雙減前線下線下教培機構分別有 12.4 萬家及 263 家，在 2022 年第四季度數量就已鋭減分別超過 96% 及 87%。教培行業轉型方向主流為高考及職業培訓、素質教育，包括藝術培訓及興趣輔導等，行業龍頭新東方則尋多元路徑，抓住了直播賣貨的風口。<h2>業績穩步復甦，轉型直播賣貨打造頂流 IP</h2>在俞敏洪的帶領下，新東方具有非常迅速的政策反應及執行力，當年雙減出台後，該公司於同年 10 月就正式宣佈全面終止 K-9 學科類校外培訓業務，並開始尋求新的增長動力，包括傳統業務轉型以及挖掘新業務。傳統業務主要將重心向出國遊學及成人教育轉型，新業務於 2021 年 12 月進軍直播賣貨，推出 “東方甄選”，2023 年 7 月進軍文旅業務，推出東方文旅，年底推出與輝同行，全面支持文旅發展。 從業績看，教育類業務穩步復甦，以 2024 財年上半年看，截止 2023 年 11 月，該公司擁有學習中心 843 間，同比增加 135 間，雖相比於高位仍縮水了五成，但在多元教育佈局下，教育類業務已恢復（較 2021 財年）超過八成。而直播業務發展迅速，2024 財年上半年收入為 3.86 億美元，收入貢獻 19.5%。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240220/1708410512547842.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" title="1708410512547842.png" alt="圖片1.png" width="1119" height="913" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240220/1708410512547842.png"/>東方甄選是新東方直播賣貨的運營載體，以打造頂流 IP 為手段，2022 年 6 月帶貨主播董宇輝 “雙語直播” 引爆直播間，之後知識賣貨佔據了抖音賣貨的頭部流量。在帶貨產品方面，主要為農產品，並以自營產品為主，去年底文旅業務推出，該公司通過超級 IP 董宇輝成立了與輝同行，試圖帶動單價較高的文旅產品。該公司在抖音擁有多個流量矩陣號，包括東方甄選、自營產品、將進酒、美麗生活、圖書、看世界以及與輝同行，其中東方甄選作為主賬號粉絲數量超過 3100 萬，主賣食品飲料及生鮮水果，而與輝同行成立不到 3 月粉絲數量超過 1500 萬，除了農產品外還增加了文旅產品。值得注意的是，東方甄選流量號對董宇輝超級 IP 依賴較大，去董化成為管理層面臨的主要挑戰，老孫用行動證明了董宇輝的價值，這也促成了與輝同行的成立，以及俞敏洪在文旅產品上 “戰略安排”。新東方一方面加大布局直播賣貨的同時，也在積極剝離教育業務，將教育業務剝離至母公司新東方，在去年 11 月，宣佈將向母公司新東方出售教育業務，進行業務線內部重組。母公司及俞敏洪為支持直播業務發展，計劃增持合計 7 億港元，不過在今年 1 月 31 日公告停止了該計劃，主要認為東方甄選並不缺錢。截止 2023 年 11 月，東方甄選賬上現金（現金及定存）有 23.4 億元。<h2>股價表現強勢，中短期仍看高一線</h2>俞敏洪是懂資本市場的，通過美股港股聯動，新東方在美股宣佈 4 億美元的回購計劃，而在港股未有回購及分紅數據，由於機構投資者眾多，市場關注度高，估值進入政策底後，美股帶動港股一路上行。截止目前，該公司美股市值為 148.83 億美元（1163.7 億港元），而港股市值為 1156 億港元，基本同步。不過政策底亦是行業底，新東方走出了趨勢，同樣作為龍頭的好未來也是如此，好未來市值較低點漲幅超過 7.8 倍，目前市值 90.47 億美元（707.3 億港元）。好未來不像新東方到處挖掘業務，在教育領域深耕，傳統業務轉型素質教育及買學習機硬件，業績復甦相對較慢，恢復不足三成。教培行業政策落地，對板塊來説利空出盡，行業發展更加規範，且六年洗牌之後，供給短缺，龍頭獲益或將最大。新東方業務比較清晰，教育業務留在母公司，非教育業務包括直播賣貨以及文旅等放在東方甄選，教育業務恢復發展潛力，在雙輪驅動下業績更具有想象空間，而市場也給到高於行業的估值水平。新東方趨勢起來了，逆勢大盤進入技術性牛市，與之反差較大的為東方甄選，旗下直播業務估值卻已然腰斬。不過投資邏輯主要看資金是否強勢，東方甄選走勢不會影響新東方的趨勢線，之前資金看好直播業務，現在看好教培前景，大的邏輯框架建立在基本面能夠穩步向好基礎上。且有各大投行坐鎮，密集發佈看好研報，給出目標價，但也都很謹慎，綜合目標價在 73 港元左右，與現價差距不大，其中第一上海給出 83.7 港元的目標價，較現價高出 19%。該公司短期多頭仍強勢，大概率仍繼續走高，中長期則看業績表現，直播業務 IP 穩固，持續開拓新產品，教培業務未來值得期待。

新東方-S

新東方

好未來

東方甄選

教培監管落地，新東方以及好未來等教育培訓龍頭公司走出了趨勢性牛市。教培行業對政策敏感，政策出台後板塊估值大幅下跌，但目前已開始修復。教育部發布了《校外培訓管理條例（徵求意見稿）》，行業轉型完成，政策落地對行業是利好。新東方漲幅較大，但估值修復不足一半。K9 教育是教育體系基礎，教育培訓市場空間大，教育改革重點。

教培監管落地，新東方王者歸來？