地緣衝突一直干擾着航運行業的發展，去年第四季度爆發紅海事件，航運價格大幅波動，今年以色列及伊朗的衝突再次升級中東局勢，歐線期貨創下歷史新高，在多重事件驅動下，港股航運板塊已連陽四個季度。不過，資本市場對事件的敏感性主要在於價格波動的線性反應，但對於業績而言，量價背離，業績表現反而是相反的。智通財經 APP 觀察到，2023 年航運行業業績大都處於下滑趨勢，在統計的 10 家航運公司中，合計總營收為 3719.66 億元，同比下滑 40%，股東淨利潤 425.84 億元，同比下滑 69.9%。從規模上看，營收上千億的有兩家，分別是中遠海控（01919）和中國外運（00598），佔據了港股航運板塊超過 70% 的業績份額。龍頭中遠海控於 2023 年錄得收入 1754.48 億元，同比下滑達 55.14%，股東淨利潤 238.6 億元，同比下滑 78.3%，中國外運由於市場集中在國內，業績韌性較強，變動較小。當然也有少數標的錄得增長，比如中遠海能，收入及股東淨利潤分別增長 18.02% 及 129.23%。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240421/1713679833968224.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" title="1713679833968224.png" alt="圖片1.png" width="1122" height="878" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240421/1713679833968224.png"/>對於國際形勢影響較大且規模靠前的主要有兩家，為中遠海控和招商輪船。中遠海控主要有兩大業務，即集裝箱航運業務及碼頭業務，前者收入佔比 95.8%，後者為 4.2%，集裝箱航運業務市場覆蓋中國、美洲、歐洲及亞太地區，其中歐洲及美洲為主要市場，但 2023 年收入下滑分別高達 64.1% 及 65%，導致整體業務收入下滑 56.2%。中遠海控積極調整市場戰略，重點佈局新興市場，期間共接收 6 艘 2.4 萬標準箱環保型集裝箱船舶，以及 1 艘 1.4 萬標準箱拉美極限型集裝箱船舶，合計運力近 16 萬標準箱，分別投入亞歐航線及新興市場航線。此外，該公司也陸續開闢了歐洲－南美東航線和多條 RCEP 成員國航線，分散國際風險。招商輪船以油氣運輸及幹散貨運輸為雙核心主業，擁有遊輪船隊、幹散貨船隊、滾裝船隊、集裝箱船隊及 LNG 船隊，從貨運量看，油輪船隊連續三年增長，幹散貨有一定波動，2023 年增長 7%，兩個船隊業績貢獻超過六成，保障了業績相對韌性。2023 年其油輪運輸及散貨運輸收入貢獻分別為 37.37% 及 27.47%，合計貢獻 64.84%。該公司積極開闢海外市場，2023 年將 5 艘內貿船調整到外貿航線，實現了外貿自營業務的突破。此外，該公司與國內主要主機廠完成外貿滾裝運輸長期合約簽署，開闢中國到波斯灣、東南亞、紅海的國際滾裝航線，探索了航次租賃、包船運輸等多種業務模式，建立起江、海、洋全程聯運的滾裝物流網絡。其他航運標的或多或少都受到了國際形勢以及貿易環境的影響，規模較小的外貿航運公司影響最大，比如東方海外國際，收入及股東淨利潤分別下滑 57.9% 及 86.27%。整體而言，航運公司在 2023 年業績表現較差，國際衝突干擾航運價格及航運需求量，2024 年中東局勢仍較為尖鋭，行業發展態勢具有不確定性。2023 年全球海運貿易量增長 3%，保持在低位，細分行業需求和運力出現矛盾，比如在集裝箱領域，根據諮詢機構 Drewry 統計數據，全球集裝箱運輸需求增長 0.4%，然全球集裝箱運力同比增長 8%，市場面臨供給端壓力大，這也佐證了中遠海控業績的大幅下滑。在價格端，由於地緣衝突、庫存及需求等多重因素交結， 不同類型的運輸航線價格非線性，波動大，對業績也帶來顯著性影響。值得注意的是，即便業績下滑，航運板塊派息依然非常穩健，在派息率上，2023 年，中遠海控 15.53%、中國外運 24.84%、中遠海能 49.83% 以及太平洋航運 34.73% 等，平均派息率超過 30%，從累計分紅表現看，板塊平均派息率為 36.5%，其中太平洋航運及海豐國際最高，分別為 47.14% 及 45.73%。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240421/1713679881487913.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" title="1713679881487913.png" alt="圖片2.png" width="1134" height="908" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.zhitongcaijing.com/image/20240421/1713679881487913.png"/>在不確定性的行業環境下，仍有部分投行持有樂觀態度，比如興業證券，認為中東局勢繞行有望繼續拉長行業運距，當前運價也完成築底，油輪景氣向上，分紅與回購回饋股東行業向好；國信證券，認為集運市場已經開始復甦，紅海問題對運距的拉動有望消化過剩運力，看好大力回報股東，且受益於運價大幅提升的板塊龍頭中遠海控。當然也有悲觀的，比如大摩和高盛均不看好中遠海控，其中高盛給予 “沽售” 評級。港股航運板塊估值都很低，PB 估值為 0.68 倍，PE（TTM）為 6.8 倍，其中龍頭中遠海控及中國外運在這兩個指標上分別為 0.66 倍、5.4 倍及 0.7 倍、6.3 倍，估值差距不大，太平洋航運及海豐國際或因派息率較高，兩個估值指標均比其他同行高，其中海豐國際分別為 2.8 倍及 10 倍，都遠高於行業水平。航運板塊於 2023 年業績表現不佳，但低估值已充分透支行業表現，未來若有改善趨勢將成為帶動板塊持續上漲的核心邏輯，可關注板塊龍頭及派息率較高的標的。

中國外運

中遠海控

招商輪船

航運行業受地緣衝突影響，業績下滑，但港股航運板塊連續四個季度上漲。2023 年統計的 10 家航運公司中，營收和淨利潤同比下滑 40% 和 69.9%。中遠海控和中國外運佔據了航運板塊超過 70% 的業績份額。中遠海控主要的集裝箱航運業務收入下滑 64.1%。中遠海控調整市場戰略，重點佈局新興市場。招商輪船也受到國際形勢影響。航運價格波動對資本市場影響較大。

地緣衝突下的航運：業績下行，估值上漲