智通財經 APP 獲悉，國盛證券發佈研究報告稱，目前市場對美聯儲降息的預期已經很高，實際降息節奏難以明顯超出預期，這意味着 “降息交易” 對市場的影響可能會趨於弱化。而美國大選距今仍有 3 個多月的時間，後續潛在的變數仍大，“特朗普交易” 可能仍會在較長時間內延續，不過節奏上可能會有反覆。雖然降息預期升温會對美股構成利好，但目前市場降息預期已經很高，後續進一步升温的空間有限，利好基本已經出盡。此外，從歷史經驗看，大選結束後黃金往往短期內會有明顯回調，屆時將迎來配置的窗口期。 國盛證券觀點如下：美聯儲降息預期和美國大選最新選情變化。最新降息預期：自 7 月初以來，由於美國 6 月非農和 CPI 數據均走弱，市場對美聯儲降息的預期快速升温。截至 7 月 19 日，利率期貨數據顯示，美聯儲 9 月首次降息、年內降息 2 次的概率均已達 100%，並且有約 50% 的概率年內降息 3 次，而 6 月底之前市場僅預期年內降息 1-2 次。大選最新選情：拜登已於 7 月 21 日宣佈退選，同時表示將支持現任副總統卡馬拉·哈里斯接替自己參加競選。截至 7 月 22 日，RCP 匯總各家機構民調數據顯示，若最終大選是特朗普 VS 拜登，則支持率分別為 47.7% VS 44.7%;若是特朗普 VS 哈里斯，則支持率分別為 48.5% VS 46.6%，特朗普依然保持較大領先優勢。不過由於拜登才剛剛宣佈退選，目前哈里斯的民調數據較少，後續有待進一步觀察。另一方面，7 月 15 日至 18 日，共和黨舉行全國代表大會，正式提名特朗普為總統候選人，並確定副總統人選為俄亥俄州參議員 J·D·萬斯，同時也公佈了共和黨的競選綱領。從內容看，還是延續了特朗普一貫的政策主張，主要包括：減税、加徵關税、支持傳統能源和製造業、封鎖邊境並驅逐非法移民、反對新能源汽車等。美聯儲歷次降息週期開啓時，大類資產表現覆盤。歷史覆盤：1984 年以來，美聯儲共經歷過 6 輪降息週期，其中，1984 年和 1995 年降息後經濟並未發生衰退，被視作 “預防式降息”，而其他 4 次降息後或早或晚均發生了衰退，詳見圖表 6。我們梳理了歷次降息開啓時的主要資產表現，具體如下：1) 美股：降息前 2 個月，美股大多上漲，僅 2001 年下跌;降息落地之後，美股大多繼續上漲，2007 和 2001 年則開啓持續下跌，原因在於這兩次降息後不久均發生了經濟衰退。2) 美債：全部 6 輪降息週期中，無論降息前或降息後，無論短期或中長期，10Y 美債收益率均表現為持續下行。3) 美元：最近 4 輪降息週期中，降息前 2 個月美元指數均表現為震盪下行;1989 和 1984 年降息前 2 個月，美元指數均表現為持續上行。降息落地之後，美元指數無論短期還是中長期走勢均無明顯規律。4) 黃金：降息前 2 個月，黃金大多表現為震盪上漲，僅 1989 年持續下跌;降息落地之後，黃金短期走勢無明顯規律，中長期大多表現為上漲。5) 原油：降息前 2 個月，原油大多表現為震盪下跌;降息落地之後，原油短期內大多延續偏弱，中長期走勢無明顯規律。6) 銅：降息前 2 個月，銅大多表現為震盪下跌;降息落地之後，銅短期內大多延續偏弱，中長期走勢無明顯規律。特朗普 2016 年勝選、2020 年敗選時，大類資產表現覆盤。2016 年覆盤：2016 年美國大選的投票日為 11 月 8 日，次日就已完成計票，特朗普獲勝。大選前，特朗普的民調支持率始終落後於希拉里，專業人士普遍不看好特朗普獲勝;但從當年 10 月下旬開始，由於 “郵件門” 事件，希拉里深陷負面輿論，特朗普獲勝的可能性逐漸上升。從市場表現看，大選前一個月，美股、原油下跌，美元指數、美債收益率、黃金、銅上漲;大選結束後，美股、美債收益率、美元指數大幅上行，黃金短期快速下跌、中長期上漲，原油和銅短期內快速反彈、但高度有限，中長期震盪回落。2020 年覆盤：2020 年美國大選投票日為 11 月 3 日，不過由於計票問題，最終結果一週後才得以確定，在此期間特朗普得票率從領先到落後，最終敗選。從市場表現看，大選前一個月，美股、原油下跌，美債收益率、黃金、銅上漲，美元指數震盪;大選結束後，美股、原油、銅持續上漲，美元指數和黃金出現較長時間的下跌，美債收益率短期內有所回落，中長期依然上行。“降息交易” 與 “特朗普交易” 的內在邏輯及後續展望。“降息交易” 的邏輯：美聯儲降息意味着流動性寬鬆，但同時也意味着經濟和通脹下行、甚至可能發生衰退，因此不同資產交易的側重點有所不同。對於美債而言，這些因素無疑都是利好價格漲、收益率下行)。對於美股而言，在衰退尚未發生的階段，流動性寬鬆的利好相對佔主導;衰退發生之後，盈利惡化才會佔主導。對於商品而言，黃金的金融屬性佔主導，而原油和銅的工業屬性佔主導，因此黃金更多交易流動性寬鬆，原油和銅更多交易經濟和通脹下行。對於美元指數而言，其核心影響因素是美國和其他國家的經濟、貨幣政策相對錶現，因此走勢的不確定性更大。“特朗普交易” 的邏輯：根據前文對兩次大選期間的資產表現覆盤，大選前往往都是美股跌、黃金漲，大選後則出現反轉，主要反映了避險情緒的影響，與特朗普是否當選可能關係不大。相對較為明顯的是，若特朗普當選，美元指數和美債收益率更容易上行，而原油和銅的價格高度會受限，這與前面提到的特朗普政策主張相一致：一方面通過減税等手段刺激經濟，另一方面通過擴大能源開採、緩和地緣衝突等手段打壓大宗商品價格。後續展望：目前市場對美聯儲降息的預期已經很高，實際降息節奏難以明顯超出預期，這意味着 “降息交易” 對市場的影響可能會趨於弱化。而美國大選距今仍有 3 個多月的時間，後續潛在的變數仍大，“特朗普交易” 可能仍會在較長時間內延續，不過節奏上可能會有反覆。對於主要資產表現方面，我們仍維持前期觀點：1) 美股：目前看，至少年內美國經濟發生衰退的可能性較低，因此美股不具備持續大幅下跌的基礎。不過，當前美股估值過高，歷史上看三季度美股容易出現季節性調整，同時大選前美股也往往表現不佳。雖然降息預期升温會對美股構成利好，但目前市場降息預期已經很高，後續進一步升温的空間有限，利好基本已經出盡。因此，我們維持美股大選前有調整壓力、大選後有望重新上漲的判斷。2) 美元&amp;amp;美債：美國經濟和通脹數據走弱、降息預期升温，會驅動美元指數和美債收益率下行;特朗普勝選概率上升，會驅動美元指數和美債收益率上行，二者一定程度上會有所抵消。此外，考慮到美聯儲降息預期進一步升温的空間有限，並且歐洲經濟表現依然偏弱，我們仍維持下半年美元和美債收益率震盪偏下行、難大幅下跌的判斷。3) 黃金：短期內由於降息預期難再明顯升温、全球央行放慢購金、期貨和期權多頭持倉較為擁擠等因素，黃金面臨調整壓力。不過中長期看，黃金上漲潛力仍大，回調後仍有較強的配置價值。從歷史經驗看，大選結束後黃金往往短期內會有明顯回調，屆時將迎來配置的窗口期。4) 原油：下半年全球經濟復甦動能依然偏弱，疊加特朗普如果上台會增加原油供應，因此油價上漲高度受限;不過由於夏季需求旺季疊加 OPEC+ 維持減產，三季度原油供需相對偏緊，油價難出現持續下跌，大概率維持高位震盪或進一步小幅上漲。四季度後，若 OPEC+ 按計劃恢復產量，疊加需求高峰期已過，油價下跌壓力將逐步加大。對國內市場而言，特朗普上台意味着中美關係將進一步趨緊，貿易摩擦也可能升級，這會對國內出口鏈和人民幣匯率造成壓力。風險提示：美國經濟與通脹、美聯儲貨幣政策、地緣衝突等持續超預期，美國大選爆發黑天鵝事件。

國盛證券

從歷史經驗看，大選結束後黃金往往短期內會有明顯回調，屆時將迎來配置的窗口期。

國盛證券：怎麼看 “降息交易” 與 “特朗普交易”?