摩根士丹利：美國經濟是放緩，不是崩潰，在獲得數據驗證前，市場將持續 “緊繃”

8 月，美股市場大波動，市場對美國經濟硬着陸的擔憂與日俱增，但大摩仍然堅持經濟有韌性、實現軟着陸的基本預期，同時建議投資者考慮對沖工具以應對硬着陸風險。

到目前為止，全球股市和固定收益市場在八月經歷了劇烈的波動。月初的幾天裏，標普 500 指數下跌超過 6%，日經 225 指數更是出現了 20% 的大幅下跌。不過，這兩個指數目前已經收復了大約一半的失地。美國 10 年期國債收益率下降了超過 20 個基點，但現在又回到了月初的水平。股票和利率市場的波動率指標 VIX 指數和 MOVE 指數也急劇上升，儘管已經從近期的峯值回落，但仍處於較高的水平。

接下來會發生什麼？雖然風險市場已經扭轉了一些損失，美國國債也抹去了一部分漲幅，但大摩預計市場會保持緊繃，直到公佈的新數據確認或否定美國經濟的軟着陸/硬着陸情況。

大摩堅持經濟有韌性、實現軟着陸的基本預期

大摩認為，市場波動的核心是關於美國經濟增長的市場敍事正在發生變化——儘管過去幾周的數據中出現了一些下行意外，例如最新的 ISM 製造業 PMI，但上上週五美國就業報告中的全面疲軟是最近市場波動的催化劑，使得經濟硬着陸的風險成為市場關注的焦點，進而影響了美聯儲的貨幣政策路徑。

經濟硬着陸之前市場的樂觀預期形成了鮮明對比，市場對美聯儲今年降息的預期再次發生了劇烈變化，從大約一個月前預計的不足兩次 25 個基點的降息，到現在預計超過五次，且在 9 月的會議上降息 50 個基點的可能性已經超過三分之二。

但是，大摩仍然堅持經濟有韌性、實現軟着陸的基本預期，預計通脹的持續下降將推動降息週期，降息將從 9 月的聯邦公開市場委員會（FOMC）會議開始，2024 年內將進行三次 25 個基點的降息。

不過，市場可能會繼續質疑軟着陸的觀點（即美國經濟繼續減速但不會崩潰），直到一些 “好數據” 出現。摩根士丹利全球首席經濟學家 Seth Carpenter 指出：

若要促使美聯儲改變立場，還需要另一個月的疲軟勞動力市場數據（接近 10 萬的新增就業）或製造業和服務業的 PMI 持續低迷，以及失業救濟申請的明顯上升。然而，本週的失業救濟申請數據低於預期，上月的申請數據也未顯示勞動力市場持續全面放緩。這為軟着陸的預期提供了支持。

此外，日本央行的鷹派立場也加劇了全球市場的波動。上週，日本央行行長植田和男在新聞發佈會上的態度大幅轉鷹，暗示可能會提前連續加息。加上 7 月美國就業數據引發的經濟增長擔憂，進一步提升了美聯儲降息的可能性。

日本央行的鷹派立場意味着美聯儲和日本央行的政策分歧加大，這對日元和廣受討論的 “套利交易平倉” 產生了連鎖反應。雖然在植田和男發表鷹派言論後，日本央行的危機公關已經平息了市場，但正如大摩的日本宏觀和股票策略師 Koichi Sugisaki、Sho Nakazawa 所指出的，大約 60% 的日元套利交易已經平倉。

大摩建議投資者考慮對沖工具以應對硬着陸風險

在信貸市場中，大摩認為近期利差產品的疲軟是合理的，尤其是考慮到其起始收益率水平本身就處於較低水平。在美國企業信貸中，高收益單 B 評級債券（HY Single B bonds）中，經濟衰退風險被納入定價的程度最低，這些債券的估值較高，市場倉位也較為緊張。大摩建議投資者持有對抗硬着陸風險的對沖工具。比如將高收益總收益互換（HYTRS）和高收益信用違約掉期指數（CDXHY）的看跌價差作為合理的對沖工具。

在新興市場主權信貸方面，投資級（IG）債券的表現可能會優於高收益（HY）債券，因此大摩停止了此前對高收益債券優於投資級債券的偏好。

此外，大摩建議將新興市場信用違約互換（CDS）作為一種對沖工具。