<p>截至本週四，標普 500 指數最近六個交易日累漲超 6%，徹底收復包括上週 “黑色星期一” 在內的本月內所有跌幅，和上月的收盤歷史高位僅相差 2.2%，上週的慘烈大跌彷彿昨日黃花，一切回到原點。</p>
<p>高盛的頂級交易員、對沖基金業務全球主管 Tony Pasquariello 在最近的報告中指出，過去十日的敍事是，並未發生那些市場擔心的事，最近的波動率衝擊並未捲土重來，美國時段的夜間也未發生重大事件，本週無論是宏觀還是微觀看，都偏正面，因為相信這種判斷，美股市場明顯穩定了。但這樣就高枕無憂了嗎？</p>
<p>Pasquariello 稱，他本週開始思考是否要將這段時期視為一個分水嶺，也就是系統內部發生某些變化時。他建議投資者穩住投資組合，因為接下來秋季會 “異常繁忙”。他寫道：</p>
<blockquote>
<p>“隨着我們渡過流動性匱乏的 8 月，進入異常繁忙的秋季，我預計交易環境仍將動盪不安，因此我會保持投資組合的穩定，將資產減少到最優質的資產。”</p>
</blockquote>
<p>Pasquariello 列出了以下八個關注要點：</p>
<h2>市場參與者接下來會依附什麼敍事？</h2>
<p>最近有很多敍事波動。自 3 月下旬以來，敍事從再通脹交易、假定的軟着陸、轉變到小部分金融壓力，再到本土顯著的彈性基調。Pasquariello 猜測，市場將繼續從一個主題到另一個主題搖擺不定，他不直到一個明確的敍事會不會持續到美國大選。</p>
<h2>美聯儲</h2>
<p>在下週的傑克遜霍爾全球央行年會召開前，高盛的預測是，美聯儲將在 9 月、11 月、12 月的接下來三次會議上連續決定降息 25 個基點，然後明年年每個季度都有一次降息，到 2026 年、即後年再有一次降息。最終，美聯儲的政策利率聯邦基金利率應該比過去 13 個月的水平 5.375% 低約 200 個基點。</p>
<p><img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b1700664-04f1-43da-9e8b-f96a406a3786.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="965" height="756" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b1700664-04f1-43da-9e8b-f96a406a3786.jpeg"/></p>
<p>如果想要美聯儲的行動比以上預測更激進，那可能需要有一份糟糕得驚人的就業報告，或者金融環境大幅收緊。目前的金融環境相比去年的平均水平還是寬鬆的。</p>
<h2>美國經濟</h2>
<p>本週公佈的數據再次向好，尤其是 CPI、零售銷售和申請失業救濟人數。從更廣的視角看，自去年年底以來，美國的經濟增長客觀上有所放緩，但高盛的美國經濟學家仍不認為，近期會陷入經濟衰退。</p>
<h2>美國消費者</h2>
<p>從本週收到的微觀和宏觀信息來看，美國的總體消費情況沒有市場擔心的那麼差。不信請看沃爾瑪（WMT）和家得寶（HD）的股價表現。</p>
<p>從更廣的視角看，美國的消費近幾個月明顯放緩，在低端，存在明顯的壓力。Pasquariello 不否認有下行的情況，但指出，美國仍處於充分就業的環境，實際家庭可支配收入仍在增長，家庭資產負債表處於史上最強勁水平，家庭淨資產在新冠疫情期間增長了 50 多萬億美元。</p>
<p>總體而言，目前的環境比今年早些時候的風險更大，可是，Pasquariello 不認為美國的消費已經觸底。</p>
<h2>資金流/倉位</h2>
<p>首先，從 7 月這個非常高的起點來看，Pasquariello 認為，自 7 月高點以來，投機者已經清理了相當多的多頭頭寸，這在高盛的主經紀商業務和 CFTC 關於指數倉位的報告中都有明顯體現。</p>
<p>其次，家庭和僅做多策略的基金經理都沒有在經歷最近的股市震盪後失去勇氣。最後，美股回到了股票回購的最佳位置，上週股票回購顯著增加，可能每日規模約 50 億美元。</p>
<p>總之，雖然 Pasquariello 仍在關注多頭剩餘的頭寸，但眼下的資金流對市場來説是淨順風因素。</p>
<h2>日本</h2>
<p>上週 8 月 5 日 “黑色星期一” 的交易非常瘋狂，而日股已經進行了令人驚歎的反擊。高盛的戰略團隊對日股的觀點是，下跌但未出局。</p>
<p>在 Pasquariello 看來，對日股，基本的看漲觀點依然有其價值：股東改革、實際利率為負、結構性贏家的正確組合（半導體、防禦）。話雖如此，他現在擔心資金流。上週高盛的特許經營資金流遭遇五年來最大的拋售。他懷疑，風險回報比在一段時間內仍會不明朗。</p>
<p>Pasquariello 引用了高盛亞洲特許經營方面的專家 John Joyce 的評價：</p>
<blockquote>
<p>“自動扶梯上升大約需要三個月。電梯下降需要三天......像新興市場一樣交易只會增加對日本未來敍事的嚴格審視，策略師的工作將更艱鉅。</p>
<p>日元疲軟帶來的益處會受到質疑，估值擴張將需要以盈利為中心，那將讓日本交易失去 ‘輕鬆’ 的那部分。”</p>
</blockquote>
<p><img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/346d7ec7-d438-4d44-99bd-d877ec76b45f.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1280" height="781" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/346d7ec7-d438-4d44-99bd-d877ec76b45f.jpeg"/></p>
<p>Joyce 稱，日本交易圈可能出現範式轉移，更傾向個股 Alpha。擔心日元貶值的基於美元選股者現在擔憂有所緩和，他們需要對持續性有信心。</p>
<h2>不會中斷的趨勢</h2>
<p>Pasquariello 説，他總是被那些在交易機制發生變化時不會中斷的趨勢所吸引。他之前提到過，高盛的高質量公司與低質量公司交易對。當他承認自己對市場的總體走向沒有太大信心時，他就不會忽視這個主題。</p>
<p><img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b87d1bd6-6e85-4611-b8f0-c64811206b0c.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="966" height="503" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b87d1bd6-6e85-4611-b8f0-c64811206b0c.jpeg"/></p>
<h2>美國一年期利率、一年期遠期利率圖表</h2>
<p><img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/26fa6bd6-4586-476e-84ef-7be604762d09.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="966" height="505" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/26fa6bd6-4586-476e-84ef-7be604762d09.jpeg"/></p>
<p>Pasquariello 預計，上述圖表呈現的波動範圍會持續更久，不過，從此以後的不對稱性將明顯偏向分佈範圍的低端。</p>
<p>綜合以上，Pasquariello 對市場風險回報比的看法是：</p>
<ul>
<li>美國經濟是持久的，美聯儲將合計降息 200 個基點。這對風險資產來説是一個健康的宏觀環境。</li>
<li>但同時，市場將繼續關注增長軌跡和政治/地緣政治新聞。</li>
<li>此外，圍繞人工智能（AI）的敍事不像幾個月前那樣片面。</li>
</ul>

高盛

<p>Pasquariello 稱，交易環境仍將動盪不安，因此他會保持投資組合的穩定，將資產減少到最優質資產。他認為，美國經濟是持久的，總體消費情況沒有市場擔心的那麼差，美聯儲將合計降息 200 個基點，這對風險資產來説是一個健康的宏觀環境；市場將繼續關注增長軌跡和政治/地緣政治新聞；圍繞 AI 的敍事不像幾個月前那麼片面。</p>

- 標普 500 指數最近六個交易日累漲超 6%，徹底收復本月內所有跌幅，距上月收盤歷史高位僅相差 2.2%。上週大跌後市場明顯穩定，但 Pasquariello 警告稱秋季可能異常繁忙。
- Pasquariello 認為美聯儲將連續降息，預計美國經濟不會陷入衰退。消費情況雖有下行壓力，但家庭淨資產增長，消費並未觸底。
- Pasquariello 關注市場敍事波動、美聯儲政策、美國經濟數據向好、資金流動、日本股市反彈，認為市場風險回報比健康，但需關注增長軌跡和政治新聞。

高盛頂級交易員：穩住你的投資組合，8 月流動性差，我們將進入 “異常繁忙” 的秋季