在 8 月 24 日的傑克遜霍爾會議上，美聯儲主席鮑威爾講話稱 “現在是政策調整的時候（the time has come for policy to adjust）”, 但 “降息的時點和速度將取決於即將公佈的數據、變化前景以及風險平衡”。至此，市場對降息時間點的各種猜測塵埃落定，首次降息時間被確定為今年 9 月 18 日。降息週期即將開啓，但降息節奏以及幅度仍然存在巨大不確定性。<h2 id="6bnkng8c">盲人摸象 跟 2019 年降息情況對比</h2>美聯儲上次降息週期開始時間點是 2019 年 7 月 31 日（降息 25bp），隨後在 9 月份和 10 月份的兩次會議上又分別降息 25bp，2019 年下半年累計降息 75bp。而現在市場預期今年 9 月、11 月和 12 月的三次會議均將降息，年內累計降息 4 次（共 100bp），情況似乎跟 2019 年較為相似。<figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/0d22e11d0b3bcd189a57e10d4ed50670?x-oss-process=style/lg" width="1024" height="347" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/0d22e11d0b3bcd189a57e10d4ed50670"/></figure>從數據可以看到，目前雖然勞動力市場降温，但 5、6 和 7 月三個月平均新增就業人數達到 19.7 萬（這裏只考慮初值），高於 2019 年的 15.4 萬。但失業率明顯高於 2019 年，並且失業率有進一步上升的趨勢。通脹數據來看，目前環比數據跟 2019 年相似，但同比更高。經濟景氣指數來看，當前 PMI 數據大幅低於 2019 年同期。鮑威爾在講話中稱，“相較於疫情期間，通貨膨脹已經顯著下降（declined significantly）、勞動力市場不再過熱（no longer overheated）、供應限制正常化（normalized）”。上面數據，也説明了這點，可以確定 9 月份美聯儲開始降息。<h2 id="83l5eq0l">降息預期過了麼？</h2>根據利率期貨市場的定價，當前市場預期今年美聯儲累計降息 4 次，合計 100bp，其中 9 月、11 月和 12 月均是大約 33bp 的降息預期。未來一年累計降息 200bp，也就是明年前三個季度還將降息 100bp。圖 1：市場對美聯儲的降息預期<figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/3ef5766d97bff61e851db5930adb02b4?x-oss-process=style/lg" width="1024" height="474" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/3ef5766d97bff61e851db5930adb02b4"/></figure>針對目前的降息預期，我們不禁要問兩個問題：問題 1：今年 9 月份可能降息 50bp 麼？回顧過去 6 次降息週期，對於首次降息幅度，其中兩次 50bp，三次 25bp，一次 13bp。降息 25bp 為正常情況，只有經濟出現危機，並且美股大跌的情況下才會降息 50bp。<figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/9876e7e9223d966b44d4f01211c55d42?x-oss-process=style/lg" width="1024" height="518" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/9876e7e9223d966b44d4f01211c55d42"/></figure>目前美國勞動力市場降温，通脹回落，但遠沒有出現經濟衰退或者危機爆發的地步。8 月份美國銀行投資經理人調查報告顯示，投資者對經濟軟着陸和不着陸的佔比高達 87%。美股雖然中途有回調，但整體表現強勢。截至到 8 月底，道瓊斯工業指數、納斯達克指數和標普 500 指數今年累計上漲幅度分別是 10.28%、18% 和 18.42%。由此，我們判斷今年 9 月份首次降息幅度大概率是 25bp。問題 2：未來一年會降息 200bp 麼？最近的三次降息週期，均出現首次降息後一年時間降息超過 200bp 的情況。仔細觀察可以發現，短時間大幅降息的條件是：1.出現經濟衰退；2.美股大跌；3.爆發黑天鵝事件（2001 年 “911 事件”，2008 年雷曼倒閉和 2020 年的新冠疫情）。並且是降息週期開始幾個月後，才爆發黑天鵝事件，導致降息步伐加快。圖 2：過去幾輪降息週期的情況<figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/0d27c14ecb29f5c395d282efe7564cfd?x-oss-process=style/lg" width="1024" height="475" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2024/0d27c14ecb29f5c395d282efe7564cfd"/></figure>目前美聯儲降息，是預防性降息，並不是危機爆發後的緊急應對措施，這跟 1995 年和 2019 年情況較為類似。1995 年降息週期開始後，累計降息了 3 次，共 75bp 就宣告降息週期結束。2019 年也是降息 3 次，共 75bp。只不過 2020 年 3 月份，新冠疫情爆發，美聯儲才緊急降息 150bp。那麼這次降息情況到底是 1995 年情況，還是 2019 年情況呢？其實都有可能，關鍵看後面是否有危機爆發。具體情況跟鮑威爾説的那樣，未來貨幣政策調整情況取決於公佈的數據、變化前景以及風險平衡。我們預計今年年內美聯儲降息 3 次（每次會議 25bp），明年上半年再降息 2 到 3 次。但市場總會有意外，一旦爆發黑天鵝事件，導致美國經濟出現衰退，目前利率較高，降息的空間很大。後面市場依然會對降息預期反覆調整，美債利率不會一路下行，大幅來回震盪才是常態。本文作者：章小波，來源：早安匯市，原文標題：《降息週期開啓，準備好了麼？》

回顧過去 6 次降息週期，降息 25bp 為正常情況，只有經濟出現危機且美股大跌的情況下才會降息 50bp；而發生短時間大幅降息的條件是：出現經濟衰退、美股大跌、爆發黑天鵝事件。

- 美聯儲主席鮑威爾在傑克遜霍爾會議上表示 “現在是政策調整的時候”，確定今年首次降息將於 9 月 18 日進行，但降息節奏和幅度仍存在不確定性。
- 目前勞動力市場雖降温，但就業人數仍較高，失業率上升趨勢明顯，通脹數據環比相似但同比較高，PMI 數據低於 2019 年。
- 預計今年美聯儲將降息 3 次（每次 25bp），明年上半年再降 2 到 3 次，但若出現黑天鵝事件導致經濟衰退，降息空間仍大。

美國降息週期開啓，準備好了麼？