兩年來，美債收益率曲線第二次短暫結束倒掛，但可能釋放衰退信號？

9 月 4 日週三，在美國 7 月 JOLTS 職位空缺超預期降至三年半新低的數據出爐後，勞動力市場疲軟的證據令交易員加碼對美聯儲大幅降息的預期，也令對利率更敏感的美國短債收益率深度跳水。

兩年期美債收益率一度下行超 11 個基點至 3.774%，創去年 4 月底以來的一年多新低，作為 “資產定價之錨” 的 10 年期基債收益率最深跌 7.5 個基點至 3.768%，至 8 月 21 日來的兩週低位。

不過，在收益率下跌的途中，對經濟有前瞻指標作用的兩年/10年期美債收益率曲線曾短暫結束倒掛，為 2022 年 6 月以來第二次出現的局面，上一次還是在 8 月 5 日歐美股市暴跌的盤中。也就是説，兩年來，10 年期美債收益率第二次短暫高於兩年期短債收益率。

道瓊斯市場數據顯示，自2022年 7月 1日以來，還沒出現過長期美債收益率在收盤時也高於短債收益率，一旦出現將結束有記錄以來最長的收益率曲線倒掛期，截至本週二，該曲線已連續倒掛了 543 個交易日。

疲軟的勞動力數據助長美聯儲降息押注，令美債收益率曲線短暫結束倒掛

通常來説，關鍵美債收益率曲線倒掛是經濟衰退的前兆。2022 年 3 月，隨着美聯儲啓動數十年來最激進的緊縮週期，美債收益率曲線出現倒掛。2023 年 3 月，兩年期美債收益率一度比 10 年期收益率高出 111 個基點，創下 1980 年代初以來的最大倒掛幅度。

有分析指出，自二戰以來，較短期美債收益率高於較長期收益率、即曲線倒掛的原因，從本質上説是交易員將未來經濟增長放緩納入定價的結果，否則持有更長期債券的不確定性理應要求長期債券提供的收益率更高：

“因此，收益率曲線倒掛的改善告訴我們，即使出現短暫的經濟衰退，隨着美聯儲從今年秋季起降息，經濟很可能會在長期內穩定下來並恢復增長。

對美聯儲將在 9 月 18 日 FOMC 會後宣佈降息的預期，正在拉低短債收益率，而對長期內經濟增長和通脹相當強勁的預期，則抑制了 10 年期美債收益率的下降。”

BTG Pactual Asset Management US 的管理合夥人 John Fath 稱，如果美聯儲真的大幅降息 50 個基點，那麼關鍵的兩年/10 年期美債收益率曲線也許會徹底結束倒掛。摩根大通資管的投資組合經理 Priya Misra 也認為，由於美聯儲即將開始降息，收益率曲線結束倒掛非常合理。

再結合今年票委、亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克發表支持馬上降息的鴿派言論，週三美國短期利率期貨顯示，美聯儲 9 月降息 50 個基點的可能性一度高於傳統的降息 25 個基點，交易員對美聯儲在 2024 年內的降息力度押注也進一步走闊，預計今年剩餘三次會議將總共降息 107 個基點。

BMO 全球資產管理公司的固收主管 Earl Davis 也稱，美國勞動力市場疲軟的證據意義重大，因為它 “降低了美聯儲 9 月大幅降息 50 個基點的門檻”，而一旦美聯儲開始單次降息 50 個基點，“就不會是一次性的事件了，他們有足夠的削減空間。”

但歷史中，收益率曲線結束倒掛時經濟開始出現問題，對股市也許不是全面利好

不過，有不少分析指出，雖然美債收益率曲線結束長期倒掛通常發生在美聯儲開始降息之際，由於美聯儲往往在經濟遇到困難時才放鬆政策，因此，收益率曲線結束倒掛反而會加劇投資者對經濟衰退的擔憂，對股市來説也是個負面信號。

LPL Financial 首席全球策略師 Quincy Krosby 便稱，從統計上看，美債收益率曲線正常化（即結束倒掛）要麼是因為經濟確實陷入衰退，要麼是因為美聯儲即將降息以應對經濟放緩。

這代表曲線正常化也不一定預示着未來的好日子，反而意味着美國仍可能面臨一些艱難的經濟困境。更何況，美聯儲最關注的 3 個月/10 年期美債收益率曲線仍處於嚴重倒掛，兩者的息差超過 130 個基點。

但巴倫週刊的觀點認為，美債收益率曲線剛剛結束倒掛，在歷史上對美股大盤構成利好。自 1980 年以來，收益率曲線首次結束倒掛後的 12 個月內，標普 500 指數的平均回報率高達 12.2%。

在上述時期以來的六次收益率曲線結束倒掛後，標普大盤有四次上漲，每次都在一年內達到了兩位數百分比的漲幅。另有兩次大盤下跌，其中一次發生在 2007 年收益率曲線結束倒掛時，當時正值 2008 至 2009 年金融危機爆發前不久：

今年，股市的表現可能會更接近 1989 年的情況，當時經濟衰退是在美債收益率曲線結束倒掛之後發生的。即使經濟現在進入市場預期的 “温和而短暫” 的衰退，股市也可能安然無恙。

如今的一線希望是，聯邦基金利率不可能再走高了，因為通脹率已從峯值砍半，這意味着，即使經濟增長放緩，也不會下降太多。

消費者和企業將擁有更多的消費能力，從而使企業收益繼續增長。與此同時，較低的利率將使債券相對於股票的吸引力下降，從而可能將更多資金投入股市。