邵宇：這兩件事情，一定是未來核心的主題

9 月 3 日，國家金融與發展實驗室特聘高級研究員邵宇在鳳凰灣區財經論壇中就中國資本市場破局作出主題演講。 投資作業本課代表整理了要點如下：1、（到 2030 年或者 2035 年）城市化跟工業化的高峰在過時，只是靠全要素生產率以及勞動效率技術的創新，它帶來的增長就如同一個發達經濟體一樣，它會收斂到 2% 左右，2% 也很寶貴。 2、大家要明白，現在決策的關鍵在哪裏。在 “人達峯” 到 “碳達峯” 的這個十幾年的時間窗口，難道我們指望房子再漲一倍嗎？讓城投平台更多地負債嗎？ 3、銀髮經濟以及機器人對人工的替代，一定是未來的核心的主題。 4、投資上市公司，就是在賭國運，如果我們能夠轉型成功，我覺得中國領先的這些大的科技類公司應該脱穎而出。5、中國資本市場有自身特色，例如以醬香和濃香為代表的核心科技公司，雖然都是好公司，但對轉型幫助不大，這樣的調整正在進行。除非完成制度設計及資本市場的調整，才能達到我們想要的目標。 邵宇認為，未來的經濟走勢可能是 LV 型，到 2035 年 GDP 增速預計降到 2%，類似發達國家水平。從 2022 年人口達峯值到 2030 年或放寬到 2035 年碳排放達峯，我們有一個非常短暫的 10 到 12 年的時間窗口。如何理解這個變革的十年時間窗口，我們究竟能做什麼，我們要實現的目標是什麼？三中全會里也講得非常清楚，核心都是圍繞新質生產力。 最近 10 年，科技領先公司才成為全球大市值企業，如果我們能轉型成功，中國領先的這些大的科技類公司應該脱穎而出。 以下是投資作業本課代表（微信 ID：touzizuoyeben）整理的精華內容，分享給大家： 人口已達峯，這兩件事情一定是未來核心的主題 本研究主題既包含宏觀經濟層面，也涉及微觀經濟層面。在當前宏觀經濟環境下，作為微觀經濟組成部分的資本市場將如何調整，以及我們可以對其有何期待，是值得探討的問題。 這張圖表是我最近繪製的，給為大家提供參考。你要知道我們現在位於哪個階段，以及我們所經歷的這個過程，它究竟意味着什麼。這張圖其實勾勒了我們整個經濟，包括我們的投資，我們最關心的資本市場，還有房地產四個最關鍵的圖景。 實際上，經濟學家們雖然討論了許多觀點，但理解經濟並不複雜。首先有兩個基本的約束條件，也是支撐條件。第一，上圖最下方的象限是人口。 眾所周知，我國總人口在2022 年下半年達到頂峯，達到 14.1 億。從那時起，據估計今年人口可能減少了約 200 萬。站在當前這個時點（圖中黃色的線），我們需要預測未來的趨勢。圖中虛藍線表示聯合國對中國未來人口增長的預測路徑。大概在世紀末，我們人口會回撤到一半的位置。所以可能老齡化，包括養老金的這消失，以及包括不管你喜不喜歡銀髮經濟，銀髮經濟以及機器人對人工的替代，一定是未來的核心的主題。 十年後，將實現碳達峯 另一個約束是上圖第一象限藍色線——是我們的碳排放。 碳排放的快速增長與自 80 年代和 90 年代以來的工業化和城市化進程密切相關。預計到 2030 年，根據我們的規劃，我們將實現碳排放達峯。這不僅僅是關於開電動車的問題。研究表明，當一個經濟體的城市化率超過 80%，製造業佔比超過 30% 時，碳排放就會達到峯值。如果我們的能源路徑是漸進的，那麼大約在十年後，我們將完成城市化和工業化的高峰期。 從 2022 年人口達到峯值到 2030 年，或者放寬到 2035 年，我們有一個非常短暫的 10 到 12 年的時間窗口，這構成了我們兩個關鍵的約束條件。 “實際 GDP 同比” 和 “M2 同比” 兩條曲線可能會慢慢往下走 再看我們的經濟——第三象限。大家經常提到金融與實體經濟的關係。 我們用 M2 來表示金融關係（紅色線），而實體經濟則由 GDP 增長來體現（藍色線）。兩者共同前進，交相輝映。在過去 30 年裏，GDP 增速在過去平均為 10%，現在為 5%。 現在的問題在於預測未來的走勢。每個經濟學家都需要做的是將這條線向後延伸。關於中國經濟走勢的爭論已經持續多年，究竟是 L 型還是 V 型。經過多年的討論，我們認為它可能是 LV 型。如果是 LV 型，我們這五年經濟增速大概 5%，那到了 “十五五”（2026 年-2030 年），可能要到 4%，到 “十六五”（2021 年-2035 年）可能降至 3%。 原因在於，城市化跟工業化的高峰在過的時候，只是靠全要素生產率以及勞動效率技術的創新。它帶來的增長就如同一個發達經濟體一樣，它會收斂到 2% 左右，2% 也很寶貴。 再看看金融變量（紅色線），90 年代 M2 的增速高達 23%，意味着經濟體每年增加 23% 的購買力。現在，M2 增速已降至歷史新低，大約為 6% 至 5%，M1 甚至出現負增長。這是因為過去我們每年銷售 18 億平方米的房產，而現在只能銷售 9 億平方米。隨着房產銷售的減少，相關的貸款和銀行業務也會受到影響。 金融與實體經濟之間存在微妙的關係。儘管沒有人能夠量化這種關係，但我們可以看到歷史經驗。 換句話説，我們現在對宏觀要預測的話，我們一定要畫下這根藍色線（經濟）、紅色線（金融），以後往後延伸的這樣一根柱子，總體而言的話，我們覺得它會慢慢的向下走，因為基數效應以及我們剛才所提到的人口以及碳排放的這兩個重要的約束。換句話説，當我們預測宏觀經濟時，我們必須考慮這些因素。總體而言，我們認為這些指標將逐漸下降，受到基數效應和人口及碳排放這兩個重要約束的影響。 如果不調整宏觀微觀機制，股市很難 V 型反轉 接下來是我們最關心的資本市場和股票市場，以及我們的房子。 關於資本市場，我們討論了很多微觀問題。但有趣的是，我們的股市指數長期在 3000 點左右徘徊。我們曾經達到過 6000 點和 5000 點，但這些高點並沒有持續。 我們需要反思這些經歷，它們給我們帶來了什麼，以及我們對整個經濟的更深層次理解。 大家看到有兩個柱子，這很重要。我們有一次達到了 6000 點，有一次達到了 5000 點。為什麼會到 6000 點？大家還記得嗎？是從 05 年開始我們講股權分置改革。因為套息交易，也就是在 08 年次貸危機有大量的熱錢流入到中國，導致了整個市場的估值迅速上衝到了 6000 點。結束也很有戲劇性，就是因為次貸危機。剛才有演講者提到了 4 萬億，這 4 萬億是危機以後的事情，它沒有引發 6000 點這樣的上升，（刺激）往往是在它的下降的一個階段，這是第一次。第二次也就是 15 年到 16 年，這次大家應該記憶猶新，當時有説是改革牛，各種牛，後來證明是個大水牛。什麼方式呢？就是通過場外加槓桿的方式，讓居民去購買更多的股票。接下來發生的事情，大家可能不記得了，有千股跌停，千股停牌等。因為韭菜只有 7 秒鐘的記憶。 回到基本面，在現在這個關鍵時刻，我們要往後預測。我也希望它能夠 V 型反轉，但是問題在於你不調整宏觀以及微觀的機制，它很難實現這一點。 因為，股票在居民的投資中，也就 10% 不到，最重要的是房子。 大家也知道過去這 30 年，準確地説，在 2021 年之前買房子，特別加槓桿買房子都是對的。但到這一年，因為去槓桿以及行業調整，使得這個過程就結束了，而且很難重來。大家要明白，現在決策的關鍵在哪裏。在 “人達峯” 到 “碳達峯” 的十幾年的時間窗口，難道我們指望房子再漲一倍嗎？讓城投平台更多地負債嗎？ 兩個繁華已逝，未來可以做兩件事情 那我們究竟需要的是什麼？我們究竟對資本市場的期待是什麼？只是點位的上升嗎？我們要究竟要換來是什麼樣的變化？這個變化才是我們真正應該問的問題。 為什麼我要在圖裏加幾個豎線呢，因為這就是我們發展的幾個階段。 第一階段 (改革開放初期），大家可能看過一部電視連續劇《繁華》，一般受眾覺得是一個男人和 4 個女人的故事，我是一個經濟學家，我覺得不是。它講的是中國改革開放的初始的階段，也就是 1984 年到 1995 年，中國的經濟體尤其是在上海。它涉及到三個行業一些巨大的變化，分別是紡織服裝，餐飲、股票。股票市場，從 1991 年有資本市場到了 1000 點快速地繁榮，看起來似乎已經繁花似錦，轟轟烈烈。但這只是一個序曲。《繁華》第一季已結束，隨着時間的推移，如果《繁華》有第二季，大概是屬於中國民營企業，特別是房地產企業的故事。現在看來這一季也結束了。那現在，我們在這個位置未來會怎麼樣？今天有個演講者講得非常好。 未來，你可以做兩件事情，第一，可以選擇順應潮流，因為這是一個巨大的變化。它不光涉及到我們的方法論，我們的認知，也涉及到我們的價值觀。你可以適者生存。你也可以去創造未來。創造未來意味着我們資本市場需要做些什麼？ 央行加大調控？要買的東西太多了，忙不過來，制度建設也很痛苦 因為時間關係的話，對於頂層決策對資本市場的部署，我們不展開講了。我談一個核心的邏輯，資本市場究竟是應該是加強上市公司的數量，還是融資總量，還是優質公司。你用什麼樣的機制去保證投資跟融資之間的平衡。也就是説，讓這些投資人真正能夠感受到這些優質公司所帶來的成長，而帶來的財富增值，這一點非常的重要。當然，我也認為大家現在提到，比如説央行應該加大力度去做調控。有人提到最好把房子也買下來。對，央行要買東西太多了，要買房子、要買股票、要買債券，還得買黃金，對不對？它忙不過來。 另一方面是制度建設，因為現在這個制度建設大家明白，如果過去上市的多，現在退市的多，這是一個非常痛苦的過程。因為提高上市公司的質量，它是一個永恆的話題，很難快速見到效果。 十年變革窗口，能做什麼？核心是圍繞新質生產力 那麼，究竟怎樣才能顯現出我們這樣的效果來，就牽扯到我們究竟怎樣去理解我們所面臨的這樣一個變革的十年時間窗口。我們究竟能做什麼，我們要實現的目標是什麼？其實這是三中全會里也講得非常清楚的，它的核心都是圍繞着我們新質生產力，如何通過我們的教育，如何通過我們的人力資源投入，以及對我們的企業家精神的激勵。特別是我們的金融調整，能夠促進這些新生產力的整個發展過程。新質生產力由四個部分組成：動力源頭、應用場景、優質產品和公司，以及新一代基礎設施對新質生產力全面應用。 其中涉及的公司和門類非常多，如果能夠為這些公司提供足夠的資金等投入，包括我們現在整個金融資本市場再造的過程，我們相信，久久為功，會產生偉大的企業，並將為投資者帶來豐厚的回報。 如果我們轉型成功，大科技公司將脱穎而出 在全球範圍內，創新的核心邏輯和大市值公司的來源也在不斷變化。我們需要問的是，我們的資本市場是否能夠為這些公司提供支持。不管是人工智能，智能機器，還是其他關鍵領域足夠的支撐。 我們想達到效果是什麼樣子，我們可以做個簡單的比較。這張圖非常重要。説明了在過去三四十年全球地緣政治，包括技術的整個風雲變化中，所產生的偉大企業——大市值企業。 我告訴你，也就是在最近這十年，科技領先的這些企業才成為全球大市值企業。在此前，經過了一輪一輪的變化。比如 90 年，世界上最牛逼的，市值最大的公司大部分都是日本的企業，尤其是日本的商業銀行。然後就沒有了，日本失去了 30 年。在這 30 年中，有幾家公司熠熠生輝，十年漲了十倍，比如大金空調、Toyota 豐田、優衣庫等，這也給了我們啓示。 我們看看中國跟全球的大公司，左邊是 M7，美國最大的七家科技公司。其實投資上市公司，就是在賭國運，如果我們能夠轉型成功，我覺得中國領先的這些大的科技類公司應該脱穎而出。 買高分紅公司合理，但沒形成良好循環 反觀我們的現狀，大家也知道，這一輪大部分都購買了一些高分紅的金融公司，所以銀行的估值非常高。當然，目前來看，這個投資的節奏是合理的，但並沒有形成良好的循環。因為買分紅，説白了就像買債，你買資本市場，關注的是資本增值。所以看我們的大市值公司時，我們也看到了起點和終點的差異。 醬香科技對市場轉型幫助不大，如何生產華為這樣的科技公司值得深思 但我們也認識到中國有自身的特色。比如説，我們的核心科技公司可能是 “醬香科技” 和 “濃香科技” 公司，但這可能對我們的轉型幫助不大，儘管這些都是好公司。所以我們認為這樣的調整正在進行。 除非我們能夠完成制度設計和整個資本市場的調整，才能達到我們想要的目標。舉個例子，可能大部分人認為中國最優質的民營科技公司是華為。華為相當於特斯拉、英偉達加上蘋果，但遺憾的是它不上市。換句話説，我們的資本市場能設計的目標是什麼呢？因為我們想生產這樣的公司，這個問題值得深思。 面臨巨大挑戰，未來可能有兩個不同的世界 我相信我們正在面臨巨大的變化和挑戰。特別是我們必須看到，整個世界因大國競爭變得更加複雜。很有可能未來會有兩個不同的世界，使用不同的系統，從芯片到基礎設施，到底層，甚至藥物都可能形成不同的循環。 未來最成功的中國企業，一定不是進口替代，而是出口導向 中國的巨大製造業產能就放在這裏。所以我認為中國一定會湧現出偉大的公司。 而這些公司一定具有這樣的特徵。首先，它們一定是技術推動的。其次，它們會迅速全球化，前往全球各地。最成功的中國企業將成為未來的大市值科技公司，它一併不是進口替代，而是出口導向的。它的供應鏈和產品能夠遍佈全球。這些公司的成功，我相信會給我們的投資人帶來更多回報。 到那時，可能不只是簡單的點位問題，而是值得去擁有並尋找這樣的公司。來源：投資作業本 Pro 作者王麗 更多大佬觀點請關注↓↓↓