近年來，伴隨着居民消費水平的不斷提升，人們的食品消費習慣也從以往的飽餐型向營養型、新鮮型轉變，這也意味着大眾對生鮮食品的品質需求大幅躍升。大眾對生鮮食品的品質需求躍升，無疑也帶動了冷鏈行業的迅速發展——中物聯冷鏈委數據顯示，2014 年至 2021 年，我國冷鏈物流市場規模由 1500 億元增加至 4184 億元，年複合增長率高達 15.78%。不過，雖然冷鏈行業呈現雙位數高增勢，但還是不乏一些企業 “負重前行”。9 月 20 日，中國貨運公司昊鑫控股 (HXHX.US) 降低了 IPO 的擬議交易規模。這家總部位於中國寧波的公司目前計劃以每股 4 美元至 6 美元的價格發行 200 萬股股票，籌資 1000 萬美元。該公司此前曾申請以同樣的價格區間發行 300 萬股股票。按修訂後價格區間的中點計算，昊鑫控股的募資將比此前預期減少 33%，完全稀釋後的市值為 7000 萬美元。該公司曾於 2023 年 2 月 10 日公開披露招股書，擬在美國納斯達克 IPO 上市，時隔一年多後又宣佈下調 IPO 規模。募資規模變動的背後，或已間接説明昊鑫控股赴美上市底氣稍有不足。而若基於招股説明書深度剖析該公司基本面，或許能尋找到一些答案。<h2>營收、淨利下滑，成長遇 “瓶頸期”</h2>據招股書顯示，昊鑫控股深耕行業約二十餘年，是中國温控卡車運輸和城市送貨服務提供商。公司於 2003 年開始了城市配送服務，並於 2016 年開始將業務拓展至冷鏈物流行業。公司運輸的貨物以工廠物流為主，其中包括電子設備、化學品、水果、食品和商品運輸。截止本招股説明書日期，昊鑫控股經營着一個由 88 輛牽引車、94 輛拖車和 46 輛廂式貨車組成的貨車車隊，交通網絡覆蓋中國 34 個省和自治區中的 30 個，佔全國網絡覆蓋範圍的 88.2%。雖然在冷鏈物流行業深耕二十餘年，但若從昊鑫控股的基本面來探討，其似乎也遇到了成長 “瓶頸期”。據招股書披露，2022 年、2023 年，昊鑫控股實現總收入分別為 2894.80 萬美元、2666.46 萬美元，同比減少 7.9%。對此，該公司解釋表示，收入減少主要是由於公司主要開展城市配送服務業務的華南地區的國內需求減少。透過收入結構來看，該公司的收入主要來自温控貨車服務和城市配送服務，期內這兩大板塊業務收入的下滑或是拖累公司整體營收下滑的關鍵因素——截止 2023 年 12 月底，該公司的温控貨車運輸服務同比減少 4.7% 至 2351.14 萬美元，城市配送服務同比減少 26.2% 至 315.33 萬美元。與此同時，昊鑫控股的淨利潤也處於不斷下滑的態勢。據招股書顯示，2022 年至 2023 年，該公司實現淨利潤分別為 428.70 萬美元、396.95 萬美元，同比減少 7.4%。而或受營收、淨利雙雙下滑影響，昊鑫控股期內的現金流也大幅鋭減，漸趨緊張：截止 2022 年 12 月底、2023 年 12 月底，該公司的期末現金和專用現金額分別為 101670 美元、89731 美元，同比下滑 11.74%，整體現金流規模較小且日漸下滑，顯露緊缺之勢。由上，可以看到，在營收、淨利、現金流等核心財務指標雙雙下滑之際，昊鑫控股的增長壓力顯而易見，如何突破公司當下成長瓶頸已成為昊鑫控股避不可避的發展難題。<h2>機遇與挑戰並存，夯實競爭力仍是 “破局” 關鍵</h2>中國冷鏈運輸服務業是世界上最大的行業之一。冷鏈運輸是公路運輸的一種形式，是運輸系統的一部分。它對鐵路、水道和民航等其他運輸方式的連接至關重要。近年來，陸運基礎設施不斷得到改善。冷藏車的所有權從 2017 年的 14 萬輛增加到 2023 年的 431000 輛。然而，中國冷藏車供應商的市場仍然較為分散。展望未來，中國温控貨車運輸服務市場預計將從 2024 年的 5.47 億元人民幣 (約 7810 億美元) 增至 2027 年的 7470 億元人民幣 (約 1067 億美元)，佔總產量的 8.1%。不過，需要注意的是，由於行業競爭較為激烈，分散性佈局特徵顯著，因此對於昊鑫控股而言，冷鏈物流行業是一大 “機遇與挑戰並存” 的賽道。據智通財經 APP 觀察，隨着冷鏈物流市場的不斷發展，行業內的競爭也日益激烈。大型物流企業憑藉其資金、技術、品牌等優勢，在市場中佔據了較大的份額;而小型企業則面臨着市場份額被擠壓、生存空間受限的困境。新進入的企業需要具備較強的市場競爭力，才能在激烈的市場競爭中立足。在中國，100 家最大的冷鏈物流公司中有 41 家集中在華北、華東和黃河分部。冷鏈物流公司在這三個地區競爭激烈，特別是在上海。上海有 21 家公司被評為最大的 100 家冷鏈物流公司。所有的公司都傾向於在地理區域相互競爭，其總部大部分位於中國的東海岸地區和中部地區。更進一步來看，將冷鏈物流行業縮減為温控運輸公司，中國的温控運輸行業亦高度分散，只有少數參與者在全國範圍內開展業務，大多數參與者只在地區或地方開展業務。據弗若斯特沙利文，2023 年，中國約有 4078 家温控運輸公司，30 家最大的温控運輸公司擁有超過 60% 的總運費，並獲得超過 70% 的收入。在這樣的發展背景下，從業務規模、品牌效應、服務質量等多個維度深築核心競爭力，已成為當下冷鏈物流企業所需要面對的共同課題。因此，在公司的業務策略中，昊鑫控股表示，為鞏固市場地位，保持市場競爭力，公司將作出以下幾個動作，具體如下：購買新車，擴大車隊規模;進行有選擇的收購併形成戰略聯盟，以補充現有業務的機會;以及升級車隊管理信息系統。然而，由於冷鏈物流是一個高投入、重資產的行業，在基礎設施建設方面需要大量的資金投入和技術投入。故而，昊鑫控股也面臨着較大的債務壓力。具體而言，昊鑫控股在招股書中提到，公司的流動性在很大程度上依賴於短期借款。截至 2023 年 12 月 31 日，公司有五家銀行提供的六筆未償短期貸款，總額為人民幣 1627 萬元，約合 229.16 萬美元。另外，同期公司受限制現金分別為 3444 美元和 3545 美元。此外，截至 2023 年 12 月 31 日，該公司的負債總額為 1245.17 萬美元，資產總額為 2832.59 萬美元，債務與資產比率處於較高水平，或面臨債務違約的高風險。綜上來看，在營收淨利放緩、現金流趨近、負債高企等經營 “隱憂” 縈繞之下，昊鑫控股赴美上市向外尋找 “輸血通道” 顯然也成為了意料之中的事。不過，二級市場向來不只聽 “故事”，基本面和行業天花板亦是考量投資價值的關鍵因素，因此該公司如何靠硬實力説好説好闖關故事仍是昊鑫控股亟需解決的主要問題。

昊鑫控股計劃以每股 4 至 6 美元發行 200 萬股股票，籌資 1000 萬美元，較之前的 300 萬股計劃減少 33%。儘管冷鏈行業增長迅速，但該公司面臨營收和淨利下滑的挑戰，顯示出成長瓶頸。昊鑫控股在温控運輸和城市配送領域深耕 20 餘年，交通網絡覆蓋中國 30 個省份。

- 昊鑫控股計劃以每股 4 美元至 6 美元發行 200 萬股，籌資 1000 萬美元。  
- 該公司營收和淨利雙雙下滑，面臨成長瓶頸和高債務壓力。  
- 冷鏈物流市場競爭激烈，昊鑫控股需提升核心競爭力以應對挑戰。  

美股新股前瞻 | 營收淨利下滑、負債高企，昊鑫控股拿什麼突破成長 “瓶頸期”?