<div id="readability-page-1">核心觀點： <blockquote> 1.皆為過往，還是序章？隨着中央 “正視困難” 等判斷的提出，近期一攬子增量政策陸續落地。已有的增量政策，能激發多少增量的經濟增長？與此同時，美大選過後貿易摩擦的預期也正在強化。應對潛在的外部挑戰，增量政策何時還會有新增？ 2.與上次不同，特朗普在此次政府過渡期間對重要官員的提名時間更早，意味着就任後政策推進速度更快。更早且更大幅加徵關税，大概率成為其優先事項。史實可見，加徵關税前我國有望出現 “搶出口” 脈衝，近期也有美國企業 “搶進口” 的跡象。 3.我國本輪增量政策似更注重對存量債務、存量地產等問題的解決。而對短期經濟的實際增量支持，則更多倚賴前期的發債等存量政策的落實。區別於過往幾次化債進程，此次對地方新增債務的約束更強，其在逆週期調節中的發力強度明顯弱化。 4.展望未來，存量政策落實對投資等的温和拉動將滯後體現，疊加短期外需回升概率，或有望支撐 1-2 個季度的實際 GDP 趨穩，但物價依然低迷。鑑於關税實施和地產趨弱的節奏，明年二季度可能迎來更多挑戰，以及相機抉擇之下增量政策加碼。 </blockquote> 正文： 近期一攬子增量政策陸續落地。已有的增量政策，能激發多少增量的經濟增長？美大選過後貿易摩擦的預期也正在強化。應對潛在的外部挑戰，增量政策何時還會有新增 <h2>一、外部：挑戰有多大？</h2> 與上次不同，特朗普在此次政府過渡期間對重要官員的提名時間更早，意味着就任後政策推進速度更快。更早且更大幅加徵關税，大概率成為其優先事項。儘管其宣稱對華開徵 60% 的關税，但未必一蹴而就，或更多采取 “極限施壓” 後 “邊打邊談” 的博弈策略。 圖 1. 加徵關税：時間更早，幅度更大？ <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wallstcn.com/mmbiz_gif/eWFvB3pEAZmhzSicZIAHIyEaibrpshAIgH9vbEaAx2LQiaEqhYbgOyue52CGibgJYZwkRJDtqwGkicUlS3Dnrr7dSwA/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PWdpZg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="600" height="376" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wallstcn.com/mmbiz_gif/eWFvB3pEAZmhzSicZIAHIyEaibrpshAIgH9vbEaAx2LQiaEqhYbgOyue52CGibgJYZwkRJDtqwGkicUlS3Dnrr7dSwA/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PWdpZg"/> 儘管關税可能前置，但我國出口短期或仍有支撐。從 2018、2019 年美對華兩輪加徵關税的歷史可見，加徵前我國會有階段性的 “搶出口”。近期諸多信息來看，特朗普勝選以來已有美國企業開始 “搶進口”。 圖 2. 加税之前：出口搶跑 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wallstcn.com/mmbiz_gif/eWFvB3pEAZmhzSicZIAHIyEaibrpshAIgHzlNuH5PIOrEelVbicWWE7xq7PEC4jtkXCMd43A1nWZDz5895t9ANxwQ/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PWdpZg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="600" height="407" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wallstcn.com/mmbiz_gif/eWFvB3pEAZmhzSicZIAHIyEaibrpshAIgHzlNuH5PIOrEelVbicWWE7xq7PEC4jtkXCMd43A1nWZDz5895t9ANxwQ/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PWdpZg"/> <h2>二、內部：將如何應對？</h2> 我國本輪增量政策更注重對存量債務、存量地產等問題的解決。而對短期經濟的增量支持，更多倚賴前期發債等存量政策的落實。區別於過往化債，此次對地方新增債務的約束更強，甚至有地方出現 “債券增速不能超過當地社融增速” 的要求。 圖 3. 地方新增債務：約束仍在增強 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wallstcn.com/mmbiz_png/eWFvB3pEAZmhzSicZIAHIyEaibrpshAIgH71J7X6rp5lqJjWr5sBZOzcOQutd0xJnBibAoIiaGVv0Q3cDyhx0TWYgA/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PXBuZw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="743" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wallstcn.com/mmbiz_png/eWFvB3pEAZmhzSicZIAHIyEaibrpshAIgH71J7X6rp5lqJjWr5sBZOzcOQutd0xJnBibAoIiaGVv0Q3cDyhx0TWYgA/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PXBuZw"/> 注：地方債包括新增地方政府債及城投債。 雖為化債年份，但過往經驗來看，在年末存量資金結餘或債券增發的基礎上，次年均有財政前置發力從而促使投資數據短期回升。本輪或也類似。今年前三季度新增專項債使用進度較慢，四季度仍有約 2.3 萬億資金（約佔全年 65%）待撥付使用。 圖 4. 存量財政資金對投資的滯後拉動 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wallstcn.com/mmbiz_gif/eWFvB3pEAZmhzSicZIAHIyEaibrpshAIgHQO2bkibNfyAphDFskghvUD4QENtUoyn6lCHmVEqR6HUmFtrCfZg8zQA/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PWdpZg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="600" height="441" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wallstcn.com/mmbiz_gif/eWFvB3pEAZmhzSicZIAHIyEaibrpshAIgHQO2bkibNfyAphDFskghvUD4QENtUoyn6lCHmVEqR6HUmFtrCfZg8zQA/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PWdpZg"/> 展望未來，存量政策落實對投資等的温和拉動將滯後體現。疊加短期外需回升概率，或有望支撐 1-2 個季度的實際 GDP 趨穩進程，但物價依然低位徘徊。鑑於關税實施和地產趨弱的節奏，明年二季度可能迎來更多挑戰。參照歷史經驗，增量政策到時或有加碼。 本文作者：伍戈，來源：伍戈經濟筆記，原文標題：《增量政策之後》 </div>

伍戈指出，存量政策的落實將對投資產生温和拉動，但效果滯後，短期外需回升可能支撐 1-2 個季度的 GDP 穩定，物價仍低迷。面對關税和地產問題，明年二季度可能面臨更多挑戰，增量政策可能會加碼。此次增量政策更注重解決存量債務和地產問題，短期經濟支持依賴於前期政策的落實。

- 近期增量政策陸續落地，能否激發經濟增長仍待觀察。  
- 特朗普政府過渡期內政策推進速度加快，關税加徵可能成為優先事項。  
- 存量政策落實對投資的拉動將滯後，明年二季度面臨更多挑戰。  