美銀展望 2025 大宗市場：關税陰影籠罩全球，原油進入過剩週期，黃金 “獨秀” 直衝 3000 美元

全球經濟增長乏力疊加美國關税政策的潛在風險下，明年的大宗商品將面臨怎樣的挑戰？

美銀美林 Francisco Blanch 分析團隊在 11 月 24 日發佈的《2025 年度大宗商品展望》報告指出，貿易戰、美元走強或將導致大宗商品價格下跌，但分化表現將為投資者帶來更多機遇與挑戰。

預計由於非 OPEC 供應增長，2025 年全球石油市場將出現過剩，布倫特原油價格可能在 65 美元/桶左右徘徊。美國天然氣供應和需求增長將進一步收緊庫存。

基本金屬在供需分化中可能迎來價格波動，而黃金則因宏觀不確定性持續走強，目標價鎖定 3000 美元/盎司。銅和鋁價格可能在短期內下跌，然後在下半年上漲。

原油市場：非 OPEC 供應增長主導市場，需求總體增長乏力

美銀美林認為，測 2025 年和 2026 年全球 GDP 將增長 3.3%。全球貿易緊張局勢可能會削弱 2025 年上半年的共業活動，並損害對石油和工業金屬等大多數週期性大宗商品的需求。總的來説，2025 年全球能源市場的主基調是供給過剩和需求增速放緩。

由於非 OPEC 國家的產量大幅增加，加之 OPEC+ 可能釋放更多供應，原油市場或將進入過剩週期，預計全年布倫特原油均價為 65 美元/桶，WTI 均價為 61 美元/桶。

具體來説，美國、巴西、加拿大和圭亞那將是 2025 年原油供應增長的主要來源。美國頁岩油產量的復甦和墨西哥灣的新增產能將推動美國全年產量增長 35 萬桶/日。

此外，巴西的鹽下油田項目將在 2024 至 2026 年間集中投產，包括 Mero 3、Buzios 7 等多個大型 FPSO（浮式生產儲卸裝置），預計將為巴西貢獻約 30 萬桶/日的新增供應。圭亞那的 Yellowtail 項目預計將在 2025 年下半年投產，為該國新增產能 12 萬桶/日。

這將對非 OPEC 國家的增產趨勢對 OPEC+ 構成壓力，儘管這些國家可能通過調整產量維持市場平衡，但其影響力正逐漸被削弱。報告預計，2025 年 OPEC+ 供應將僅增長 29 萬桶/日，遠低於非 OPEC 的 140 萬桶/日增量。

在需求端，全球經濟增長放緩、新興市場復甦乏力以及美元走強都對石油需求形成抑制。美銀美林預計，2025 年全球石油需求增長僅為 110 萬桶/日，與非 OPEC 的供應增量相差甚遠。儘管中東地緣政治緊張局勢可能在短期內支撐油價，但這一影響難以抵消供需基本面帶來的壓力。

天然氣：供需趨緊推動價格上漲

與原油市場的疲軟形成對比的是，天然氣市場或將成為 2025 年的亮點。美銀表示，特朗普未來的潛在政策可能包括恢復天然氣出⼝許可輪次，並且聯邦能源管理委員會已經批准了大量液化天然氣出口設施。

受冬季需求增加和基礎設施建設的推動，美國 Henry Hub 天然氣價格預計全年均價將達到 3.33 美元/MMBtu，高於 2024 年的水平。

LNG（液化天然氣）市場則因歐洲進口需求的增加而進一步趨緊，特別是在寒冷天氣或地緣政治升級的情況下，可能引發價格的短期上漲。

此外，新能源轉型也為天然氣市場提供了支撐。隨着 LNG 卡車和燃氣發電需求的增長，天然氣的市場地位在能源結構調整中愈加重要。

金屬市場：能源轉型與供應短缺塑造價格波動

金屬市場在 2025 年面臨分化趨勢：能源轉型帶來的長期需求增長與供應鏈緊張形成對沖，使部分金屬價格在波動中尋求支撐。

“貿易和關税為基本金屬創造了利空背景，而中國刺激措施可能會部分抵消這一影響。”

在宏觀不確定性和避險情緒的推動下，黃金依然是 2025 年最具吸引力的貴金屬之一。美銀美林預計，儘管美元走強和利率上升短期內對金價形成壓制，但隨着全球債務水平的上升和宏觀風險的增加，黃金價格將在下半年突破 3000 美元/盎司。

美銀指出了四個關鍵的政策層面，所有這些層⾯都會通過利率和美元對黃金產生直接影響：

• 放松管制 (利空黃金)：包括能源和金融服務領域在內的廣泛放松管制可能會成為經濟增長的順風，反映在利率上升上。
• 財政政策 (利空黃金)：《減税與就業法案》中的個人減税措施可能會被延續，並且現在可能會實施額外的減税措施，這將温和地促進短期增長並對利率造成上行壓力。
• 關税 (利空黃金)：特朗普就職後，對他國家的關税可能會在短期內大幅增加。人們擔心，如果本國貨幣受到關税壓力，新興市場的央行將缺乏繼續增持黃金的興趣。
• 美聯儲降息 (利空黃金)：假設經濟基礎仍然穩固，如果宣佈大幅提高關税，美聯儲可能會暫停降息。移民流動收緊可能給通脹帶來額外的上行風險。

銀價的表現同樣值得期待。受光伏面板等工業需求的推動，預計銀價將從 30 美元/盎司上漲至 40 美元/盎司。

美銀指出，銅和鋁是新能源轉型的核心受益者，尤其是在電動車、太陽能和電網升級的需求推動下，這兩種金屬可能在 2025 年迎來價格反彈。儘管銅在上半年可能因需求疲軟而承壓，但隨着下半年全球經濟的回暖，預計價格將從 8500 美元/噸回升至 10500 美元/噸。預計到 2025 年，鋁市場將進入供應赤字階段，價格可能突破 3000 美元/噸。

農產品市場：天氣與政策風險交織

農業市場可能是大宗商品中最不穩定的領域之一。報告指出，玉米、小麥和大豆價格短期內因天氣因素和需求疲軟面臨下行壓力。此外，若美國重啓對華貿易戰，或對美國產大豆價格產生重大打擊。相比之下，糖因供應可能短缺，存在一定上漲空間。