中信證券：美聯儲下次會議大概率暫停降息 美股市場波動性預計有所上升

智通財經 APP 獲悉，中信證券發佈研報稱，美聯儲 2024 年 12 月議息會議降息 25bps，符合市場預期。本次點陣圖顯示明年目標利率中樞為 3.9%，高於 2024 年 9 月會議顯示的 3.4%，同時上調明年的通脹和經濟增速預測，下調明年的失業率預測。鮑威爾發言對後續降息的 “程度和時間” 均沒有清晰指引，不過對經濟增長信心較強。從 SEP 和鮑威爾發言來看，美聯儲對明年通脹有明顯的擔憂，本次議息會議比市場普遍預期鷹派許多，但與該行 2025 年美聯儲將降息 2 次的觀點一致，該行繼續維持這一觀點，並預計美聯儲大概率將在下次議息會議暫停降息觀察，或需等到 3 月的會議才能給出較為清晰的指引，美股市場波動性預計有所上升。

中信證券主要觀點如下：

2024 年 12 月美聯儲議息會議聲明要點：

1) 利率工具方面，委員會決定將聯邦基金利率的目標區間下降至 4.25-4.5%，符合市場預期，此次利率決議沒有得到 FOMC 成員一致同意，克利夫蘭聯儲主席哈馬克傾向於維持利率不變。

2) 資產負債表方面，委員會維持縮表節奏不變，美國國債每月贖回上限為 250 億美元、機構債務和 MBS 每月贖回上限為 350 億美元。下調隔夜逆回購利率 30 個基點，技術性調整對齊聯邦基金利率的目標區間下限。

3) 經濟前景方面，最近的指標表明經濟活動繼續以穩健的步伐擴張。就業增長放緩，失業率上升，但仍保持在低位。通貨膨脹率朝着委員會 2% 的目標進一步邁進，但仍然有些高。委員會尋求在長期內實現最大就業和 2% 的通貨膨脹率。委員會對通脹持續向 2% 邁進的信心增強，並判斷實現就業和通脹目標的風險大致處於平衡狀態。經濟前景是不確定的，委員會注意到其雙重任務雙方面臨的風險。

4) 2024 年 12 月美聯儲議息會議聲明相對前次會議的變化很小，僅僅將 “在考慮對聯邦基金利率目標區間進行額外調整時，委員會將仔細評估傳入的數據、不斷變化的前景和風險平衡。” 改為 “在考慮對聯邦基金利率目標區間進行額外調整的程度和時間時，委員會將仔細評估傳入的數據、不斷變化的前景和風險平衡。”

本次點陣圖顯示明年目標利率中樞為 3.9%，高於 2024 年 9 月會議顯示的 3.4%，同時上調明年的通脹和經濟增速預測，下調明年的失業率預測。

本次點陣圖預計 2025 年終點利率為 3.9%，高於今年 9 月會議給出的 3.4%，隱含明年還有 50bps 的降息幅度。從點陣圖的具體票型看，認為 2025 年維持 4.25-4.5% 的有 1 票，認為還有 25bps 降息的有 3 票，50bps 的有 10 票，75bps 的有 3 票，100bps 的有 1 票，125bps 的有 1 票。此外，值得注意的是本次點陣圖再次上調了長期利率水平，從 2.9% 上調至 3.0%(9 月 SEP 從 2.8% 上調至 2.9%)，或顯示美聯儲再次提升對於長期中性利率水平的評估。經濟預測方面，與 2024 年 9 月會議相比，本次會議小幅上調了 2025 年 GDP 增長並下調了明年的失業率預測。通脹預測方面，將明年的 PCE 同比增速從 9 月的 2.1% 上調至 2.5%、核心 PCE 同比增速從 9 月的 2.2% 上調至 2.5%。

鮑威爾發言對後續降息的 “程度和時間” 均沒有清晰指引，對經濟增長信心較強，對通脹信心則顯得不足。

首先，在利率問題上，鮑威爾對本次會議聲明中新增的降息 “程度和時間” 均沒有清晰指引。程度方面，他表示當前 SEP 顯示的明年 2 次降息不是肯定實現的，時間方面幾乎沒有增量信息。在談及利率問題時，鮑威爾提到了經濟增長、就業市場、通脹和中性利率四個因素，認為接近中性利率是降息變得謹慎的原因之一，但在被問及中性利率水平時，鮑威爾沒有明確答案。

另外，鮑威爾表示 2025 年不太可能加息。其次，就業市場和經濟增長方面，鮑威爾對經濟增長的描述措辭積極 (very very good、remarkable)，表示就業市場在温和走弱，當前狀況沒有 2019 年緊張，就業市場的下行風險減弱 (diminished)。最後，在通脹問題上，鮑威爾較多回顧已經取得的通脹進展，表示可能還需要一兩年的時間才能達到 2% 的通脹目標，從發言表現來看其對通脹展望的信心不足，並罕見的橫向對比表示其他國家也面臨通脹問題，在記者提問之後才用 “confident” 表示 “通脹處於朝着 2% 目標回落的軌道上”，SEP 預測中也顯示達到 2% 通脹目標從 2026 年推遲到 2027 年。

從 SEP 和鮑威爾發言來看，美聯儲對明年通脹有明顯的擔憂，本次議息會議比市場普遍預期鷹派許多，但與該行2025 年美聯儲將降息 2 次的觀點一致，該行繼續維持這一觀點。

第一，市場對於這次會議的預期是鷹派降息 “hawkish cut”，然而這次會議呈現的信息顯然要比市場預期的鷹派許多，一方面是 10 位票委僅預期明年降息 2 次，比市場上認為點陣圖將顯示 3 次降息的普遍觀點鷹派。第二，本次 SEP 中通脹上調幅度顯著大於經濟增速上調幅度，顯示了美聯儲對通脹的擔憂，通脹和失業率在美聯儲眼中的相對重要性或再次翻轉，特朗普和他帶來的通脹預期或成為無法忽視的隱憂。鮑威爾認為就業市場下行風險減弱、經濟增長比此前預期強勁，則本次會議的鷹派信息便來自對明年通脹的擔憂。第三，記者表示本次發言沒有使用 “再校準 (recalibration)” 一詞是否表示是一個新的階段。該行認為從本次鮑威爾的發言來看，美聯儲顯然進入了一個新的階段，進入了一個相對模糊、前瞻指引不清晰的階段，這對市場來説是比點陣圖比市場預期少 25bps 降息更不利的信號。

預計美聯儲大概率將在下次議息會議暫停降息觀察，或需等到 3 月的會議才能給出較為清晰的指引，美股市場波動性預計有所上升。

12 月利率決議公佈後，美股市場大跌，納指跌 3.56%，標普 500 跌 2.95%，道指跌 2.58%(10 日連跌)，美元指數上行至 108 上方，10Y 和 2Y 美債利率大幅跳升。短期來看，在美聯儲指引不清晰的情況下，美股市場樂觀的 “假日交易” 情緒或告一段落，市場波動性預計有所上升。下一次 FOMC 會議在美國時間 1 月 29 日，距離特朗普上任時間較短，在經濟數據變動不大的情況下，該行預計美聯儲大概率將在屆時暫停降息觀察，美聯儲或需等到 3 月的 FOMC 會議才能給出較為清晰的指引。

風險因素：

美國通脹超預期反彈；美國金融系統脆弱性超預期；美國勞動力市場超預期走弱。