“宇宙最重要財報” 怎麼看？大摩：不擔心英偉達業績，但指引……

全球矚目！“宇宙最重要的財報” 英偉達財報即將出爐。大摩認為，英偉達的基本面依然強勁，甚至比前兩個月更加樂觀，然而，出口管制這把 “達摩克利斯之劍” 高懸，為英偉達的前景蒙上了一層陰影。

2 月 24 日，大摩分析師 Joseph Moore、Mason Wayne 等發佈報告稱，過去兩個月，英偉達的 Hopper 需求有所增強，GB200 也取得了進展，但由於可能面臨進一步的出口管制，對英偉達的業績指引持謹慎態度，認為大概率會與市場共識保持一致，並與上一季度的增長趨勢相匹配。

Hopper 需求回暖

幾個月前，市場對 Hopper 的銷售有所擔憂，認為其需求放緩，且 Blackwell 特別是 GB200 形態的早期發展也面臨困難。但大摩表示，目前對這兩個問題都更加放心。

根據大摩的調查，雖然和上一季度相比略顯疲態，但Hopper 的需求整體有所回升。大摩表示，Hopper 芯片在雲服務提供商中的需求依然強勁，儘管部分需求可能是由於 “一些國際客户出於對未來出口管制的擔憂，擱置了對經濟壽命的擔憂並進行提前下單”，但整體需求的改善仍為英偉達的業績提供了有力支撐。

H20、H100 和 H200 則表現強勁。大摩指出，最近關於 H20 降價的傳聞可能已經過時，因為定價似乎沒有問題。大摩還表示：

“雖然提前採購並非最佳的需求來源，但考慮到 Hopper 的生產即將自然結束，這是一個很好的過渡，為 Blackwell 在下半年實現強勁表現搭建了橋樑。”

GB200 進展順利，Blackwell 關鍵問題已解決

英偉達的下一代芯片 Blackwell 也取得了重要進展。大摩指出，管理層強調的 Blackwell 系統 “前所未有的複雜性” 仍然是一個問題，但目前最大的技術難題已經得到解決，GB200 已經度過了難關，生產有望逐步恢復，市場可能會開始看到機架數量被調高。

不過，大摩也警告稱，一些限制性問題仍然存在，考慮到 GB200 設計的多方面，不應立即將 Blackwell CoWoS 的數字轉化為收入。

毛利率方面也大致符合預期。儘管 Blackwell 的初始收益率低、由於出口管制問題庫存清理導致 H20 混合率高，但大摩認為，綜合來看大致符合公司的指引，預計利潤率與指引大致一致。隨着 Hopper 芯片需求的改善和 Blackwell 系列的推進：

“我們預計，英偉達的數據中心業務將繼續成為未來五年公司增長的主要驅動力，尤其是在生成式人工智能的推動下，英偉達的 GPU 解決方案將成為市場的關鍵。Blackwell 將於 2025 年晚些時候更廣泛地上市，這將進一步鞏固其競爭地位，通過更大的系統銷售組合獲得更高的美元價值。”

出口管制陰雲籠罩，業績指引或趨於保守

報告還指出，所有這些都指向了今年開局的強勁，但潛在的出口管制政策將成為公司業績指引的最大不確定性因素，業績指引或趨於保守：

“儘管英偉達的客户可能通過購買低於限制性能的產品或在海外進行訓練來規避限制，但隨着 DeepSeek 等 AI 模型的成功，未來出口管制可能會進一步收緊。”

摩根士丹利表示，英偉達本季度是一個過渡季度，季度收入可能會與市場預期一致，即在 420 億美元左右，並且公司可能會在後續季度中逐步提升業績預期，“一旦通過出口管制，下半年就會出現積極勢頭”。分析師維持了對英偉達的 “增持” 評級，並將其目標價定為每股 152 美元，較當前股價高約 13%。

英偉達財報將於 2 月 26 日美股盤後公佈。今日美股盤前，英偉達漲超 1%，昨日報收 134.43 美元。