2025 年 3 月 5 日，看似普通的一天，卻可能在未來的歐洲史冊上留下濃墨重彩的一筆。這一天歐洲金融市場經歷了一場罕見的風暴，而風暴的中心正是歐洲經濟的 “定海神針”——德國。
週二晚間德國候任總理弗里德里希·默茨喊出的 “不惜一切” 來重振經濟、加強國防，空前財政擴張計劃被德銀視為 “德國戰後歷史上最重要的範式轉變之一”，令德國債券市場遭遇了自柏林牆倒塌以來最劇烈的動盪，債券收益率飆升也引發整個歐洲債市一同震盪。
有市場分析認為，此次德國發出財政政策重大轉變的信號，堪稱歐洲防務的 “遊戲規則改變者”，具有跨時代意義。
但是高盛警告稱，對於已經債台高築而且還要繼續大規模舉債的歐洲國家來説，歐債收益率的飆升無疑是一個壞消息。如果繼續發展，財政空間有限、信用評級較差的歐洲國家可能會難以承受高昂的融資成本，面臨債券被拋售的風險。
<h2>德國債券市場迎三十五年來最大震動</h2>
週三，10 年期德國國債收益率飆升 30 個基點，創下自 1990 年 3 月以來的最大單日漲幅。30 年期德國國債收益率 3.072%，也創下自 1998 年以來的最大單日漲幅。
<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/953f174d-1a9b-4c01-b32b-caaa47a78538.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1145" height="719" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/953f174d-1a9b-4c01-b32b-caaa47a78538.jpeg"/>
德國股市同步大漲，DAX 指數飆升逾 3%，年內累計漲幅達到 15%。
<img class=" wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/597380c4-7c4b-44e9-a83f-a28b67afbb32.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="683" height="480" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/597380c4-7c4b-44e9-a83f-a28b67afbb32.png"/>
這一漲幅令市場咋舌。對此德銀在 3 月 4 日發佈的研報中表示，此次計劃的變革程度堪比 35 年前的 “兩德統一”，可能會以較快的速度對國防支出進行無限額借款。
長期以來，德國一直以其嚴格的財政紀律而聞名，這也限制了其國內的經濟增長。許多投資者一直呼籲德國放鬆財政約束。而默茨的計劃無疑是對這些呼聲的積極回應，也標誌着德國在政府借貸問題上長期以來的 “鐵律” 被打破。
這一歷史性轉變迅速在整個歐洲引發了連鎖反應：
<blockquote>
法國、意大利和西班牙的國債收益率均上漲超過 25 個基點。
歐元匯率則一路高歌猛進，有望創下自 2015 年以來的最佳三日表現。期權市場的風險逆轉指標（risk reversals）顯示，市場對歐元的看漲情緒已達到五年來最高水平。高盛、三菱日聯金融集團和道明銀行等機構紛紛放棄了此前對歐元兑美元將跌至平價的預測。
</blockquote>
更重要的是，市場開始重新評估歐洲央行的貨幣政策走向。交易員們紛紛削減了對進一步降息的押注，原本預計到年底將降息 84 個基點，現在只剩下 67 個基點。
<h2>具有 “跨時代意義”，但短期效果仍待觀察</h2>
對於這一系列事件，市場分析師和經濟學家們紛紛發表評論。Schroders 的固定收益策略師 James Bilson 表示：
<blockquote>
“即使這些計劃在實施階段有所調整，這一政策轉變依然顯然具有跨時代的意義......我們認為，這一重心轉移不僅對德國至關重要，也為其他歐元區國家帶來了更強的政策推動力。
</blockquote>
Commerzbank AG 的利率和信貸研究主管 Christoph Rieger 指出：
<blockquote>
這些雄心勃勃的計劃表明，政府正在採取大規模行動，未來幾年財政承受能力可能被推至極限。
</blockquote>
Brandywine Global Investment Management 的投資組合經理 Jack McIntyre 則表示：“這感覺像是一個遊戲規則的改變者。”
值得注意的是，也有觀點認為，財政擴張計劃對德國經濟前景的影響，仍有待觀察。
美國銀行 Evelyn Herrmann 等經濟學家表示，德國的短期前景沒有改變，仍然面臨着勞動力市場衰退、貿易和地緣政治不確定性等嚴峻的背景。儘管包括萊茵金屬和亨索爾特在內的國防企業股價上漲，但增加的國防開支將不得不依賴進口，而面向國內的專項基金可能要到 2026 年才能顯示出初步的增長效果。
但美銀團隊也強調稱，德國的中期前景確實發生了變化。
<blockquote>
如果每年國內投資刺激佔 GDP 1%，再加上 1%-1.5% 的額外國防開支，並配合推動國內供應鏈的目標，到 2027 年德國經濟增長前景可能接近 1.5%-2%（在特別高效的財政運作下甚至可能更高）。
</blockquote>
美國銀行還表示，10 年期國債收益率可能突破 2.75%。
<h2>債券收益率飆升之 “重” 歐洲能承受嗎？</h2>
然而，對於債台高築以及還要繼續大規模舉債的歐洲國家來説，歐債收益率的飆升可不是好消息。
目前德國掉期利差——反映德國債務吸引力的一個重要指標——暴跌至歷史最低水平。另外德國 10 年期國債收益率比相應的掉期利率高出創紀錄的 12 個基點，這是自 2007 年以來的最高水平。
<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/f9db1a57-2527-4cdb-ad19-b1d882ffd43a.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1123" height="673" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/f9db1a57-2527-4cdb-ad19-b1d882ffd43a.png"/>
收益率與掉期利率之間的差異，即掉期利差，是衡量未來債券發行情況的重要指標，因為當市場預期會有更多債券銷售時，國債相對於掉期往往會走弱。
市場分析人士指出，這反映出市場預期德國政府將大量發行債券，導致債券相對於掉期產品的吸引力下降。高盛分析師 Alberto Bacis 對此強調，歐洲正在大幅增加槓桿，而主權債券收益率飆升將對此構成威脅。
Bacis 還警告説，如果債券收益率持續上升，可能出現三種情況：
<blockquote>
情景 1：一些國家可能難以承受高昂的融資成本，面臨債券被拋售的風險。一旦情況失控，就會出現類似 “債券警戒者”（bond vigilantes）的市場行為——投資者用拋售來 “懲罰” 財政狀況不佳的國家，這會首先衝擊財政空間有限、信用評級較差的國家。另外這也會對歐元造成壓力。
情景 2：德國可能被迫出手拯救其他歐洲國家，承擔其他國家的國家債務責任。
情景 3：市場逐漸恢復平靜，部分回吐今天的瘋狂走勢。
</blockquote>
對此金融博主 ZeroHedge 評論稱，德國正以 “烏克蘭危機” 為藉口大規模舉債，而歐洲以在最糟糕的時候爆發主權債務危機而聞名。如果通脹居高不下，德國新債的收益率可能很快變得難以承受，這意味着歐洲央行將不得不介入並貨幣化德國的赤字支出，就像過去十年大部分時間所做的那樣。
毫無疑問，2025 年 3 月 5 日是值得銘記的一天。德國的 “財政大轉向” 不僅將深刻影響本國經濟，更可能重塑整個歐洲的經濟和政治格局。這一天或許將成為歐洲歷史上的一個重要轉折點，而其深遠影響，還有待時間的檢驗。

德國空前財政擴張計劃被德銀視為 “德國戰後歷史上最重要的範式轉變之一”，推動歐洲債市劇烈震盪。但是高盛警告稱，對於已經債台高築而且還要繼續大規模舉債的歐洲國家來説，歐債收益率的飆升無疑是一個壞消息。財政空間有限、信用評級較差的歐洲國家可能會難以承受高昂的融資成本，面臨債券被拋售的風險。

- 2025 年 3 月 5 日，德國財政政策發生歷史性轉變，債券市場劇烈動盪。  
- 德國 10 年期國債收益率創下自 1990 年以來最大單日漲幅，影響整個歐洲市場。  
- 高盛警告，歐債收益率飆升可能導致財政空間有限的國家面臨融資風險。  

回頭看，剛剛過去的這一天或將載入歐洲史冊