智通財經 APP 獲悉，中金公司發佈研報稱，中美日內瓦會談後雙邊大幅削減關税，美國經濟衰退風險降低。然而，15.5% 的有效税率仍較去年的 2.4% 明顯抬升，通脹風險並未完全解除。歷史經驗表明，漲價一般發生在關税全面落地後的 2-3 個月，最新的通脹數據還無法反映這一點。該行認為，關税緩和將使美聯儲對就業 (衰退) 的擔憂下降，進而更加看重通脹風險，這意味着美聯儲或將繼續觀望，等待更清晰的通脹數據。中金推遲聯儲降息時點的預測至第四季度 (此前為第三季度)，並預計年內降息幅度將低於 50 個基點。<h2>中金公司主要觀點如下：</h2>美國經濟衰退風險降低中美日內瓦會談後雙邊同意削減關税，該行測算顯示，最新政策下美國有效關税率將從此前的 28.4% 下降至 15.5%，衰退風險將顯著降低。關税下降緩解了美國商品進口成本大幅上升的壓力，修復消費者信心，同時降低企業裁員倒閉的風險，有助於穩定經濟總需求。此外，關税下調也提振了市場風險偏好，全球股市明顯反彈，有助於緩解此前因貿易摩擦升級和高度不確定性引發的金融市場波動。然而，15.5% 的税率仍較去年的 2.4% 明顯抬升。在最新關税政策下，針對全球多數國家的 10% 基準關税仍然存在，這部分留存關税仍將作為供給衝擊壓制增長。該行的計算顯示，按照協議實施後的新關税水平，美國 2025 年實際 GDP 增速或較沒有關税情形額外下降 0.73 個百分點，這一降幅較關税減免前的 1.4 個百分點的衝擊明顯收窄。簡單參考奧肯定律歷史經驗，GDP 增速下降伴隨失業率上升，最新關税或對應 2025 年全年失業率額外上升 0.5 個百分點。由於 2025 年勞動力供給不像過去幾年移民大量流入時那樣多，失業率上升的幅度可能會更小一點，但新增就業人數將隨經濟放緩而下降，勞動力市場仍將呈現放緩趨勢。通脹風險並未完全解除由於税率仍較去年上升，加上美元貶值，美國進口商品仍面臨漲價壓力。伴隨着對等關税的生效，美國 4 月份聯邦財政關税收入大幅攀升，這也意味着企業或者居民仍將承擔關税成本。雖然最新公佈的 4 月美國 CPI 通脹數據低於市場預期，但主要是因為服務價格 (尤其是機票價格) 走弱所致，一些商品價格仍出現了上漲跡象。例如，娛樂商品價格上漲 0.4%，其中的音頻設備價格大幅上漲 8.8%、攝影器材價格上漲 2.2%，傢俱與牀具價格上漲 1.5%，家電上漲 0.8%。此外，由於企業之前提前進口準備了一些庫存，可能導致通脹滯後顯現。微觀上也看到一些例證，比如韓國現代汽車稱為了降低關税對於消費者的擾動，將保持當前售價不變至 6 月 2 日。最終，企業還是會將成本轉嫁給消費者。達拉斯聯儲 4 月製造業調查顯示，75% 的受訪製造商計劃將關税成本向消費端傳導，其中一半以上希望將大部分甚至全部的關税成本向下傳導。參考 2018 年的經驗，漲價一般發生在關税全面落地後的 2-3 個月，這意味着最新的通脹數據還無法反映這一點。該行預計在當前關税下，美國進口商品價格仍將在夏天上漲，這將使第二、三和四季度末核心 CPI 同比增速分別達到 3.1%、3.4%、3.8%，這也意味着 4 月份通脹率可能是全年的低點。美聯儲當前更看重通脹美聯儲的兩個政府目標分別為 2% 的通脹和充分就業。在中美削減關税後，衰退風險降低，但通脹風險並未完全解除，這將迫使美聯儲繼續等待觀望。在 5 月 FOMC 記者會上，美聯儲主席鮑威爾稱不着急降息 (no rush)，需等待更多貿易政策確定性。他在講話中還 22 次提到 “等待” 一詞，並明確表示不會先發制人降息。這表明，決策者不大可能在沒有看到清晰的、能夠證明通脹在持續放緩的數據之前就採取降息。紐約聯儲主席、永久票委威廉姆斯也釋放了鷹派信號，稱關於預防性降息的討論是 “不合時宜的”(misplaced)，其他官員近期也發表了類似的對於降息的謹慎觀點。該行推遲美聯儲降息時點的預測至第四季度。此前該行認為，如果談判沒有進展，關税居高不下，那麼將會對美國經濟增長帶來巨大壓力，可能導致經濟衰退。這種情況下，美聯儲或被迫採取 “衰退式” 降息，從三季度開始累計大幅降息 100 個基點。但現在的情況是談判取得實質性進展，關税得以降低，因此美聯儲也將推遲降息。該行預計降息將在第四季度開啓，年內降息幅度將低於 50 個基點。預測風險：政策反覆、需求疲軟該行提到，預測有兩個風險。一個是關税政策再次 “生變”，加劇美聯儲對就業放緩的擔憂。當前美國只是暫停部分關税措施，後續能否完全取消，仍取決於談判。如果説關税在暫停期後 “捲土重來”，對美國經濟帶來 “二次衝擊”，那麼市場衰退擔憂將再度重啓，風險偏好惡化，可能觸發新一輪 “壞消息式” 降息交易。另一個風險是需求疲軟導致油價和服務通脹下跌，抵消了由關税帶來的 “輸入性” 通脹壓力。近期以來，全球原油價格大幅回落，背後既有對全球需求走弱的擔憂，也受到 OPEC 增產預期帶來的供給壓力影響。如果油價進一步明顯下行，可能為全球通脹帶來更多緩解空間。此外，今年服務消費疲軟，導致機票、酒店等服務類價格走低，有助於壓低整體通脹水平。另一個值得關注的是藥品價格的變化。2025 年 5 月 12 日，特朗普簽署行政命令，宣佈實施 “最惠國政策”，要求將美國處方藥價格壓降至全球最低水平。特朗普聲稱，美國藥品價格將降低 50% 至 90%。這一舉措可能對醫療通脹構成下行壓力，但具體影響還需觀察。圖表 1：最新美國有效關税率將從此前的 28.4% 下降至 15.5%<img alt="" src="https://imageproxy.pbkrs.com/http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/6e0cfdaf912b17cff3a20ae857ca3dae.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="475" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/6e0cfdaf912b17cff3a20ae857ca3dae.jpg"/>注：1900-1918 年和 2024 年為美國政府財年，1919-2023 年為日曆年，2025 年為作者估算資料來源：USITC，Wind，中金公司研究部圖表 2：美國財政 4 月關税收入大幅攀升<img alt="" src="https://imageproxy.pbkrs.com/http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/9828a0f011657da6050b6bc620ecd392.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="940" height="586" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/9828a0f011657da6050b6bc620ecd392.jpg"/>資料來源：Haver，中金公司研究部圖表 3：製造商成本壓力與價格傳導意願上升<img alt="" src="https://imageproxy.pbkrs.com/http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/00e05ef8b42f81c762580f1b802d6a9b.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="930" height="605" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/00e05ef8b42f81c762580f1b802d6a9b.jpg"/>資料來源：Haver，中金公司研究部圖表 4：零售商在手庫存大約可以支撐 1-2 個月的銷售<img alt="" src="https://imageproxy.pbkrs.com/http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/64d6df54d48a8aaba71ba77819fe3358.jpg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="490" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/http://img.zhitongcaijing.com/images/contentformat/64d6df54d48a8aaba71ba77819fe3358.jpg"/>

中金公司

中金研報指出，因中美日內瓦會談後雙邊大幅削減關税，美國經濟衰退風險降低，但通脹風險仍未解除。有效税率的上升可能導致漲價，影響通脹數據。預計美聯儲將推遲降息至第四季度，且年內降息幅度將低於 50 個基點。

- 中金公司研報稱，中美會談後美國有效關税率降至 15.5%。  
- 關税下調降低了經濟衰退風險，但通脹壓力依然存在。  
- 美聯儲預計將推遲降息至第四季度，降幅低於 50 個基點。

中金：推遲美聯儲降息預測至第四季度