交易日 - 債券警報聲愈發響亮作者：傑米·麥基弗美國佛羅里達州奧蘭多，5 月 21 日（路透社）- 交易日理解推動全球市場的力量作者：傑米·麥基弗，市場專欄作家美國債務絕望投資者對持有長期主權債務的不安因週三的 軟弱 20 年期美國國債拍賣 而加劇，這次拍賣重創了美元和股票，推動長期債券收益率上升，並加劇了美國收益率曲線的陡峭程度。在我今天的專欄中，我將更深入地探討美國債務上升的期限溢價。它還能漲多高？更多內容請見下文，但首先，來看看主要市場動態的匯總。如果你有更多時間閲讀，以下是我推薦的一些文章，幫助你理解今天市場發生了什麼。<ol><li>儘管與中國達成短暫貿易休戰，但美國經濟前景依然疲弱</li><li>共和黨的税收和支出計劃中有什麼？</li><li>隨着關税壓力加大，塔吉特下調年度預測，需求進一步放緩</li><li>日本的投資組合重組對美國發出紅色警報：邁克·多蘭</li><li>英國 4 月通脹飆升，增加了英央行推遲加息的可能性</li></ol>今天的主要市場動態<ul><li>華爾街全面下滑，標準普爾 500 指數下跌 1.6%，納斯達克下跌 1.4%，道瓊斯下跌 1.9%，羅素 2000 小型股指數下跌 2.6%。</li><li>國債收益率在曲線的長期端飆升，10 年期收益率達到 4.60%；20 年期和 30 年期收益率分別達到 4.13% 和 5.10%，均為 2023 年 10 月以來的最高水平。</li><li>美元再次下跌，美元指數下跌 0.5%，歐元、澳元和日元成為贏家。</li><li>日元連續第七天上漲，這是自 2017 年 3 月以來的最長連勝紀錄。</li></ul>比特幣上漲至接近 110,000 美元的歷史新高，隨後在美國 20 年期國債拍賣疲軟後回落。債券警報聲愈發響亮在週二日本的 20 年期政府債券拍賣表現不佳後，週三 20 年期美國債務的疲軟拍賣為全球市場投下了陰影，使投資者處於防禦狀態。問題在於，當所謂的避險主權債券成為市場焦慮加劇的根源時，拋售的意義變得更加令人擔憂。而當具體是美國國債時，擔憂的原因更大。週三的 20 年期國債拍賣是自穆迪上週剝奪美國三 A 級信用評級以來的首次國債銷售，需求低於往常，但令情緒和風險偏好惡化的是投資者要求的高收益率。這本來就是必然的——來自世界各地的各種投資者都會購買國債，唯一的疑問是價格。週三的價格顯然低於預期，市場對此作出了相應反應。華盛頓的財政揮霍仍然是債券投資者的主要焦慮來源。無黨派分析師表示，特朗普總統的減税法案提案將在未來十年內使 360 億美元的聯邦債務增加 2 萬億至 5 萬億美元。20 年期國債拍賣為債券市場的火焰提供了燃料，但固定收益市場在週三已經在冒煙——長期日本收益率處於歷史高位，數據顯示英國 4 月通脹以 3.5% 的速度上漲，遠超預期，為一年多以來的最高水平。關税、貨幣刺激、債務水平上升、財政紀律差、政策風險加大、頑固的通脹和飆升的通脹預期——這些都是全球投資者不願意長期持有 “久期” 或購買長期債券的一些原因。這是一個強烈的組合，所有市場都感受到壓力。美國市場尤其承受壓力，因為世界其他地區在特朗普的全球貿易戰和顛覆過去 80 年的世界經濟秩序的推動下重新評估其美元計價資產的持有情況。週三美國股票、國債和美元的急劇下跌預示着週四全球市場將會緊張。美國的期限溢價還能漲多高？很多。金融市場對穆迪上週剝奪美國三 A 級信用評級的決定反應相對平淡，令人期待這一舉動對美國資產價格的長期損害不大，正如 2011 年美國首次遭遇評級下調時的情況。但考慮到今天全球宏觀經濟環境的挑戰和美國財政健康的惡化，這可能是過於樂觀的想法。未來幾個月監測影響的一個關鍵指標將是美國債務的所謂 “期限溢價”。當標準普爾全球在 2011 年 8 月成為三大評級機構中首個下調美國頂級評級時，幾乎沒有反響，因為國債仍被廣泛視為世界上最安全的資產。儘管標準普爾的這一歷史性舉動，投資者對美國債券的需求卻飆升，收益率和期限溢價暴跌。這種情況現在不太可能發生。在 2011 年，美國的債務/GDP 比率為 94%，當時創下紀錄，反映出政府在應對 2008-09 年全球金融危機時支出的激增。但聯邦基金利率僅為 0.25%，通脹為 3%，但在下降。幾年後降至零，並在 2020 年疫情期間才恢復到 3%。今天的情況截然不同。根據穆迪的數據，美國公共債務約佔 GDP 的 100%，預計在未來十年將上升至 134%。官方利率超過 4%，通脹率為 2.3%，但預計隨着關税推動的價格上漲，通脹將上升。同時，消費者的短期和長期通脹預期是幾十年來最高的。儘管 29 萬億美元的國債市場仍然是全球金融體系的關鍵，但日益增加的美國政策風險促使世界其他地區重新考慮對美國資產（包括國債）的敞口——去美元化正在進行中。歷史低位將所有這些因素結合在一起，很容易看出為什麼 “期限溢價”——投資者為持有長期債券而非滾動短期債務所要求的風險溢價——在此次降級後可能會上升，這與 2011 年不同。尤其是考慮到其相對較低的起始點。確實，在穆迪上週五降級之前，期限溢價已經是十年來最高，目前為 0.75%，即 75 個基點。但這仍然遠低於 2011 年的水平，並且在歷史標準下也顯得微薄。在 2011 年 7 月，10 年期國債的期限溢價超過 2.0%，但在隨後的一個月內因標準普爾降級迅速下滑至 1% 以下，並在幾年內變為負值。國債被降級，但其作為全球無可爭議的避險資產的地位依然保持不變。上一次美國的債務或通脹動態像今天這樣令人擔憂時，期限溢價要高得多。在 1970 年代的 “滯漲” 時期，它上升至 5%，在 1980 年代初因美聯儲的雙位數利率抑制雙位數通脹而引發的 “沃爾克衝擊” 衰退後，約為 4%。“最近期限溢價已經上升了不少，考慮到美國面臨的財政挑戰，預計還會進一步上升，” 法蘭克福金融管理學院教授、紐約聯儲 “ACM” 期限溢價模型的共同創作者 Emanuel Moench 指出。“一些投資者可能擔心的是自我實現的債務危機——高債務/GDP 比率會提高利率，從而增加政府的利息負擔，這意味着你無法輕易地通過增長來擺脱這種局面。這可能會推動期限溢價上升。”感受到壓力問題是，它能漲到多高？歷史表明，直到華盛頓施加一些嚴肅的財政紀律，或者家庭、企業和聯邦政府因市場借貸成本上升而受到的壓力過大之前，它可以漲得更高。一些分析師認為，今年可能再增加 50 個基點，這將使 10 年期收益率升至約 5.00%，這是許多投資者的關鍵水平，也是 2023 年 10 月全球金融危機後歷史最高水平。由於財政不確定性如此之高，政策可信度如此之低，現在對國債來説是一個 “脆弱” 的時刻，正如 Moench 所指出的。全球環境也很緊張——日本的 30 年期收益率本週飆升至創紀錄高位。黑石投資研究所的策略師指出，長期國債仍然承載着 “相對於過去較低的風險溢價”，他們在投資組合構建中的 “起始點” 是假設期限溢價上升和 “持續” 的通脹壓力。他們對長期國債的配置持低配態度。國債始終會吸引買家。只是他們接受的清算價格可能較低，而他們要求的期限溢價可能較高。現在的風險是，這個溢價可能高得多。明天可能會影響市場的因素是什麼？<ul><li>印度、日本、英國、德國、歐元區、美國的快速 PMI（5 月）</li><li>歐洲央行的德金多斯、埃斯克裏瓦在馬德里發言</li><li>英國央行的 Sarah Breeden、Swati Dhingra、Huw Pill 在不同活動中發言</li><li>里士滿聯邦儲備銀行行長 Thomas Barkin、紐約聯儲行長 John Williams 在不同活動中發言</li><li>美國每週失業救濟申請</li><li>美國 10 年期 TIPS 拍賣</li><li>G7 財長和央行行長在加拿大會晤</li></ul>所表達的觀點僅代表作者本人，並不反映路透社的觀點。路透社根據 信任原則 致力於誠信、獨立和無偏見。

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交易日 - 債券警報聲愈發響亮

TRADING DAY-Bond alarms ring louder

- 投資者對長期美國國債的擔憂加劇，導致美元和股票下跌。  
- 20 年期國債拍賣需求疲軟，收益率上升，市場情緒受挫。  
- 美國財政健康惡化，預計 “期限溢價” 將進一步上升。  

交易日——債券市場警報聲愈加響亮