走向通脹經濟—日本正在發生的 “鉅變”

日本正在經歷一場前所未有的結構性轉型，這一轉型有望重塑該國經濟格局併為投資者帶來重大機遇。

據追風交易台消息，美銀證券最新研報指出日本正經歷一系列結構性變革，包括向通脹經濟轉型、對匯率依賴度降低、企業改革加速等，這些變化為投資者創造了重新評估日本股市的機會。

據美銀，嬰兒潮一代大規模退休引發的結構性勞動力短缺正推動日本向可持續通脹轉型，而日元過度疲軟的結束將改善貿易條件。

此外，日本企業改革呈現真實性和持續性，ROE 有望突破 9.5% 歷史天花板，外資重新關注日本股市的契機正在形成。母子公司上市關係解除、戰略持股減持和閒置房地產處置等改革正在釋放企業價值並提升資本效率。

結構性通脹轉型：勞動力短缺驅動新經濟格局

日本向通脹經濟的結構性轉變根植於人口結構變化。

2012-2014 年期間，嬰兒潮一代大規模退休成為勞動力短缺的關鍵觸發點。近年來，三大因素加劇了勞動力短缺。

首先，2022-2024 年間，許多原本繼續工作的嬰兒潮一代達到 75 歲，加速退出勞動力市場。其次，女性勞動參與率已顯著提升，日本女性勞動參與率已達到德國和英國水平，傳統的 M 型曲線幾乎消失；第三，2017 年開始的工作方式改革使企業難以通過加班調節工作量。

美銀指出，這種結構性勞動力短缺正在推動工資和服務價格上漲。目前日本的核心 CPI 預計在 2025 財年達到 1.9%，2026 財年達到 2.1%，形成健康可持續的通脹格局。

外匯依賴度降低：日元升值不再是股市拖累

日本企業對匯率波動的敏感度顯著降低。根據美銀估算，日元兑美元每升值 1 日元，TOPIX 每股收益僅下降約 0.35%，遠低於歷史水平。

這主要得益於兩個因素：一是日本企業加速將生產基地轉移至海外；二是日本專注於出口高質量產品，價格受匯率波動影響較小。

日元過度疲軟的結束也有助改善 ROE。美銀表示，2022 年以來，快速的日元貶值增加了財務報表中的外匯折算調整金額，擴大了股東權益，導致 ROE 改善滯後於 EPS 的大幅反彈。隨着匯率穩定，預期 ROE 將突破近年來 9.5% 的上限。

企業改革加速：三大"解除"趨勢顯現

向通脹經濟的轉型已成為企業改革的關鍵催化劑。首先，企業不再能夠為囤積正在貶值的現金找到理由。事實上，日本企業的現金持有量與通脹呈現負相關關係。

結構性勞動力短缺也創造了持續加薪的需求，促使企業優化定價策略、提高產品和服務質量、將資本集中在競爭性業務上並出售不盈利的業務。2022 年開始的漲價主要驅動因素是原材料價格跳漲；在 2023 年暫停後，企業為工資上漲提供資金的需求接管了這一趨勢。

東證的監管舉措也在推動企業改革方面發揮了重要作用。響應東證要求披露改革舉措的公司在股票回購方面更加積極。在本次財報季，儘管盈利指引較弱，股票回購增加到甚至高於去年創紀錄高點的水平。

美銀表示，企業改革為投資者提供了三大主題機會：

母子公司上市解除：東證 2023 年要求企業更關注資本成本和股價管理後，解除速度加快。2024 年以來，子公司相對母公司的回報率持續上升。

戰略持股減持：減持金額較大的企業傾向於進行更多股票回購，戰略持股較少的企業通常具有更高的 ROE，表明減持有助於提升資本效率。

閒置房地產處置：通脹環境下，房地產租金上調前景和房地產業務機會擴大，為持有與主營業務協同性不大的房地產企業提供了處置機會。

美銀指出，總體而言，日本的結構性轉型為中期投資提供了強有力的理由，儘管短期內存在政治風險，但長期改革趨勢值得投資者重新關注。

參議院選舉風險：短期波動因素

儘管中期看好，不過美銀表示，7 月 20 日的參議院選舉構成近期主要風險。

與眾議院選舉不同，執政聯盟在參議院的議席中不到一半需要改選，限制了變化的可能性。歷史數據顯示，市場通常在選舉前謹慎，選舉後出現反彈。

所有主要在野黨都計劃在選舉宣言中包含消費税減税內容，這可能增加利率上升風險。不過，農業大臣小泉最近決定直接向零售商釋放政府大米庫存，若成功降低近 100% 的大米價格漲幅，可能改善消費者情緒並緩解選舉風險。