國金證券：外賣出海空間廣闊 建議關注美團-W

智通財經 APP 獲悉，國金證券發佈研報稱，中東及巴西市場具備人口紅利和滲透率提升空間，預計兩地外賣市場利潤空間可達 100 億元以上。目前 Keeta 通過高額補貼、低抽成策略及技術優勢實現快速擴張，其香港成功經驗有望複製至其他海外市場。Keeta 今年在中東市場之外有望進一步進軍巴西市場，且海外外賣平台模式跑通後利潤率有望達到較高水平，建議關注美團-W(03690)。

國金證券主要觀點如下：

一、中東 + 巴西具備人口紅利，外賣市場規模持續增長

滲透率 +ARPU 提升驅動中東巴西外賣市場規模穩步增長。根據 Statista，1) 用户端及用户滲透率：2024 年沙特外賣市場用户數達 2120 萬人，同比增長 15.2%，2024 年沙特外賣市場用户滲透率達 62.4%(23 年 53.5%)，ARPU 同比增長 4.3% 至 507.54 美元。2024 年海灣合作委員會 (GCC) 人口總量雖達到 5986 萬人，外賣市場用户數為 3090 萬人，沙特市場佔比 68.6%，GCC 國家外賣市場尚存廣闊的增量發展機遇。2024 年巴西外賣市場用户數達 9770 萬人，同比增長 11.1%，位居拉丁美洲第一，外賣市場用户滲透率為 46.1%，仍有較大提升空間。2) 市場規模沙特及 GCC 國家外賣市場規模持續增長，2024 沙特外賣市場規模分別為 107.8 億美元，同比增長 17.8%，GCC 國家 2024 年外賣市場規模突破 165 億美元，同比增長 14.3%。2024 年巴西在線外賣市場規模達到 186 億美元，同比增長 16.9%。

二、中東及巴西外賣市場競爭格局：已有較強本土品牌，Keeta 需破局

1) 中東競爭格局：Jahez 和 HungerStation 作為本土外賣平台市佔領先。沙特外賣市場競爭激烈，其中 HungerStation 和 Jahez 佔據主導地位，2023 年合計佔據約 70% 的市場份額，Jahez 憑藉高端履約體驗聚焦高收入人羣聚集的中央區，HungerStation 則以低價供給主攻西部價格敏感型用户。美團旗下 Keeta 於 2024 年 9 月入局，採取漸進式擴張策略突破競爭壁壘，Keeta 在用户端推出高額補貼;分層突破商户端，以低抽成吸引中小商家，聯動美團總部資源攻克大型連鎖品牌;技術優勢亦顯著，1 公里內配送時間僅 25 分鐘，大幅領先行業平均水平，並引入超時賠付機制強化用户體驗。截至 2025 年初，Keeta 下載量躍居沙特應用商店榜首，市佔率升至 10%。

2) 巴西競爭格局：本土巨頭 iFood 主導外賣市場。iFood 成立於 2011 年，佔據巴西外賣市場 80% 份額 (應用端)，是巴西主要的食品配送服務提供商。Aaiqfome 專注中小城市，避開與 iFood 直接競爭。非本土平台在 iFood 的競爭策略中生存艱難，但近年來通過新商業模式奮力進入巴西市場。

三、覆盤 Keeta 香港成功經驗，是否可複製至海外市場？

美團 Keeta 憑藉精準的本地化策略與技術創新高效突破香港外賣市場，技術優勢及擴張策略有望複製在其他海外市場。1) 平台深度融入本地生態，分階段謹慎擴展服務範圍，同時靈活組建多類型騎手團隊，顯著提升複雜城區的配送效率。

2) 平台持續優化商户合作機制，通過零佣金政策與無排他條款快速吸引連鎖品牌入駐，並藉助專業地推團隊賦能中小商家，同步推出運費分攤模式實現薄利多銷，形成差異化競爭優勢。

3) 用户端，Keeta 強勢推出 “十億激賞” 補貼計劃，以首單立減 300 港元、低至 29 港元的爆款套餐精準切入 “一人食” 場景，配合無限次免運費策略，迅速搶佔價格敏感型用户心智。

4) 技術層面則依託美團成熟的 AI 算法，將平均配送時間壓縮至 30 分鐘內，準時率高達 98%，同時創新引入超時賠付機制，構建 “高性價比 + 高確定性” 的核心體驗。

四、對標海外外賣平台看 Keeta 海外利潤空間

中東地區的外賣平台有望做到較高的利潤率水平，Jahez 及 Talabat 的單均利潤率分別為 2.81%/6.98%。Keeta 出海現階段以餐飲外賣為主，該行認為餐飲外賣的模式跑通後零售類業務可複製相關經驗，根據該行的測算，中東 + 巴西市場的海外利潤空間有望達到 100 億以上。

風險提示

海外市場拓展進展不及預期;行業競爭加劇;盈利能力不及預期。