在全球金融市場表面平靜的背後，債務可持續性正成為更加重大的結構性風險。
根據高盛對沖基金主管 Tony Pasquariello 的最新洞察，儘管美國標普 500 指數僅距 2 月高點 3%，且股市與高收益債券表現強勁，但債務風險可能成為下一顆未爆彈。
Tony Pasquariello 表示，從日本到英國，全球債券市場的拋售壓力正在加劇。作為全球久期錨點的日本債券市場，近年來遭遇大規模賣盤，美國利率曲線的扭曲陡化更是讓每次國債拍賣都如履薄冰。
Pasquariello 直言，儘管中東地緣政治動盪暫時推高了避險需求，但債務可持續性的結構性風險正在悄然放大。黃金率先突破，緊接着是比特幣，甚至連白銀也加入了 “價值儲存” 主題的狂歡。
<h2 style="text-align: left">AI 生產力神話與特朗普 2.0 刺激預期</h2>
面對債券市場的警告信號，股票市場卻表現得異常淡定，Pasquariello 認為，這種矛盾背後可能隱藏着三種邏輯。
首先是 AI 生產力革命的預期。生成式 AI 主題的可見性將持續延伸至 2026 年以後，博通和甲骨文的首席執行官都對明年的需求可見性表達了堅定而樂觀的看法。甲骨文首席執行官在財報會議上稱 “需求是天文數字級的”，並將 2026 財年資本支出提高至超過 250 億美元。
其次是對特朗普 2.0 政策的預期。市場可能在消化這樣一種未來狀態：新政府將通過放鬆監管和刺激措施，力圖將名義 GDP 推至儘可能高的水平。
第三種解釋最為直接。或許市場只是樂於接受持續的財政慷慨——鉅額赤字為企業提供了充足的流動性，推高了資產價格。
無論哪種邏輯佔主導，市場當前的資產配置趨勢清晰可見：做空後端債券、做空美元、做多價值儲存資產、做多股票。
對此，Pasquariello 引用交易界傳奇名言“先賺錢、再找原因（Make Money First, Make Sense Later）”，提醒投資者在不明朗中保持紀律性，跟隨市場趨勢而動。
<h2 style="text-align: left">美國經濟尚未失速，為股市提供一定支撐</h2>
Pasquariello 進一步對宏觀面和技術面進行分析。
目前，儘管宏觀數據喜憂參半，美國經濟的基本面仍顯韌性。Tony Pasquariello 預計，2025 年美國 GDP 增長約為 1.25%，2026 年回升至 1.8%，均高於此前擔憂的水平。
Pasquariello 指出，消費表現未在關税不確定性高峰期崩盤，企業繼續產生、返還和再投資鉅額資本。第一季度 GDP 下降 0.2%，但第二季度預計增長 3.8%，顯示出經濟波動的劇烈但非致命。這種 “減速但未失速” 的狀態，為股市提供了微妙的支撐。
資金流和頭寸數據卻顯示出不一致性。實際資金投資者連續三週淨賣出後，本週轉為大額淨買入；對沖基金也在連續七天淨買入後轉為淨賣出。企業資金流同樣兩極分化，股票回購與新股發行並存。
Pasquariello 指出，市場技術面目前未對走勢產生顯著影響，但期權市場做市商的長 gamma 頭寸可能為夏季市場提供一定穩定性，特別是在日內波動趨緩、10 天實現波動率低至個位數的背景下。

高盛

面對債市風險，風險資產卻表現良好。高盛對沖基金主管認為，這背後可能有三重因素起到推動作用：一是 AI 熱潮，二是對特朗普放鬆監管的預期，三是財政赤字對企業盈利的提振。無論哪種邏輯佔主導，市場的資產配置均趨向於：做空後端債券、做空美元、做多價值儲存資產、做多股票。

- 全球債務可持續性風險加劇，可能成為市場隱患。  
- 儘管股市表現強勁，債券市場卻面臨拋售壓力。  
- 美國經濟韌性支撐股市，預計 2025 年 GDP 增長 1.25%。

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