<div id="readability-page-1"><h2>核心觀點</h2> 我們認為美元下行期尚未結束，未來一年，美元或仍以下行趨勢為主，但三季度或有反彈風險（主因三季度降息預期可能落空），如果反彈，或將是再次看空的時機。而在美元下行的背景下，新興市場權益或有不錯表現。 <h2>摘要</h2> 今年以來美元持續走弱，半年內跌 11% 4 月 9 日前：“美國例外論” 反轉。特朗普關税和移民政策、亞特蘭大聯儲大幅下調經濟預測、就業走弱等因素，令美國衰退預期大幅上升。 而歐洲財政擴張落地、經濟預期轉樂觀。德國通過數千億歐元財政草案。歐元區製造業 PMI、工業產值增速等基本面數據也在改善。不管是政府政策、還是經濟數據方面，歐美都呈現反差，美德國債利差快速下行。 4 月 9 日後：美元信用動搖導致的需求下降。4 月中旬起，美國衰退和降息預期開始下降，美股上漲收復失地，但美元仍在下跌。特朗普政策變化無常、美國財政狀況惡化、特朗普威脅貨幣政策獨立性、穆迪下調美國主權信用評級等，美元作為全球儲備貨幣的吸引力下降。 未來一年美元怎麼看？ 我們認為美元的下行尚未結束、預計至少還能貫穿到明年年中。近期美元的上行只是 “反彈” 而不是 “反轉”。 1、本次關税對美元的影響或與 2018 不同 2018-2019 年關税顯著推升美元，本次則不同：1）美國當前已在較高利率水平，不太可能像 2018 年那樣加息。2）白宮政策不確定性以及美國財政問題，令美元不能像 2018 那樣發揮避險屬性，面對貿易風險事件，市場選擇用黃金避險。3）今年美國是對全球加徵關税、且税率更高，因此美國自身經濟預期的下滑幅度更大、明顯大於歐、英、日、澳等地區；美國經濟的 “相對優勢” 下降；而 2018 年美國主要只對中國加關税，美國經濟的 “相對優勢” 上升。 2、財政擴張下，歐美經濟的相對強弱變化 德國和美國在今年都推出了重大財政計劃。根據 CBO、TPC 等 5 家機構的預測均值，“大而美” 法案對 2025、2026 年美國 GDP 分別推升 0.1、0.6 個百分點。德國財政刺激預計對 2026 年 GDP 推升 0.7~1.0 個百分點。歐元升值、歐元區財政擴張計劃、歐央行持續降息刺激經濟，都將推升以美元計價的歐元區名義 GDP 增速、壓制美元。 3、2026 年美歐降息節奏的分叉 今年以來，歐央行比美聯儲多降息了 100bp。而美聯儲今年以來尚未降息。今年四季度至明年年中，美聯儲的降息幅度或明顯大於歐央行。當前市場預期從今年 9 月至明年 6 月美聯儲共有 3.8 次降息、共降 94bp；而同期歐央行有 1.1 次降息、共降 27bp。 4、特朗普的 “製造業回流” 需要 “弱美元” 從資本流動的角度，經常項目逆差擴大對應美元升值，逆差下降對應美元貶值；從出口競爭力的角度，美元貶值使美國商品在國際市場上的價格降低。歷史走勢上看，美國貿易逆差收窄的時期，往往對應着 “弱美元”。 美元 Q3 或有反彈，但下行期尚未結束 綜上，我們認為美元下行期尚未結束，未來一年，美元或仍以下行趨勢為主，但三季度或有反彈風險（主因三季度降息預期可能落空），如果反彈，或將是再次看空的時機。而在美元下行的背景下，新興市場權益或有不錯表現。 本文作者：譚逸鳴，來源：天風研究，原文標題：《天風固收譚逸鳴：“弱美元” 反彈還是反轉？》風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。</div>

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美元下行趨勢仍將持續，預計未來一年將繼續走弱，儘管三季度可能出現反彈。美元的下行主要受美國經濟衰退預期上升、財政狀況惡化及政策不確定性影響。與 2018 年不同，當前高利率和貿易風險使得美元避險屬性減弱，市場更傾向於黃金避險。歐美經濟相對強弱變化，德國財政擴張政策將影響美元走勢。

- 未來一年美元仍將以下行趨勢為主，三季度可能反彈。  
- 美元下行受美國經濟衰退預期和政策不確定性影響。  
- 新興市場權益在美元下行背景下或有良好表現。  