去年此時,諾和諾德如日中天。 它的 “減肥神藥” Wegovy 和 Ozempic 引爆全球市場,“GLP-1” 一度成為醫藥和資本市場的熱詞,公司市值飆升,成為歐洲第一大上市公司,被譽為 “歐洲的蘋果”。 但一年後,劇情急轉直下。 7 月 29 日,諾和諾德發佈嚴重盈利預警,預計 2025 年營收和利潤將雙雙下滑,股價暴跌 24%,市值蒸發超過 600 億歐元,CEO 宣佈更換。 曾經的神藥締造者,為什麼會走到這一步? 一、從 “風口之王” 到 “股價腰斬” 諾和諾德這次的盈利警告,來得並不突然,但足夠沉重。 根據高盛的解讀,公司將 2025 年全年銷售增長預期從 13%-21% 下調至 8%-14%,營業利潤預期則從 16%-24% 下調至 10%-16%,同時還面臨匯率的不利影響(銷售-4%、利潤-7%)。 這意味着,市場需對諾和諾德 2025 年銷售和利潤下修大約 7%-10%。 但市場反應遠比財務數據更激烈,諾和諾德當日美股股價跌幅最高 24%。更重要的是,投資者不再把它視為 GLP-1 減肥藥的無可爭議領跑者。過去一年,諾和諾德股價已累計暴跌逾 58%。 市值蒸發的不只是未來利潤,更是信心。 最大對手禮來,悄然完成反超 盈利下調的核心,並非整體市場疲軟,而是諾和諾德引以為傲的 “減肥神藥” 失去了主導權。 曾經,諾和諾德是減肥藥賽道的先行者。 Ozempic 在 2017 年獲批治療糖尿病,Wegovy 在 2021 年獲批治療肥胖。在營銷上,公司搭上馬斯克的 “代言”,在供應鏈上迅速擴張產能,市場份額一度壓倒所有競爭對手。 但過去一年,形勢逆轉,美國市場競爭加劇、醫保進展不順、以及複合製劑(compounded GLP-1s)替代使用率上升,共同壓縮了品牌藥的增長空間。 與此同時,禮來後來居上: 根據 IQVIA 數據,禮來的 Mounjaro 在美國的處方量已超過 Ozempic; Zepbound 也迅速趕超 Wegovy; 醫生普遍反饋,禮來產品減重效果更好、副作用更少。 在更迭迅速的創新藥市場,先發優勢若不能維持,就會很快變成 “先虧代價”。 三大戰略誤判,讓諾和諾德失了先機 諾和諾德的商業執行 “未達預期”,以下幾項問題正在持續拖累公司表現: 1)產能預測失誤 諾和諾德最初按舊藥 Saxenda 的市場反應制定產能規劃,顯著低估 Wegovy 與 Ozempic 的需求,導致多次出現斷供。一旦醫生和患者 “轉投禮來”,很難再回流。 禮來也曾面臨供貨緊張,但恢復更快,迅速奪回市場份額。 2)慢於對手的商業化節奏 禮來早在 2024 年初上線直銷平台 LillyDirect,搶佔現金自付用户;諾和諾德則直到當年 3 月才上線 NovoCare。 此外,諾和諾德習慣以醫生主導的學術推廣方式,在面對更 “消費化” 的肥胖市場時,顯得保守、滯後。 Barclays 分析師直言:“諾和諾德太依賴藥效本身,缺乏強有力的推廣手段。” 3)多線擴張削弱主戰場資源 諾和諾德一邊在美國試圖擴大醫保覆蓋,一邊又在多個國家同步推進新藥上市。相較之下,禮來更聚焦——集中資源攻下美國市場這塊最肥的蛋糕。 高盛認為,諾和諾德在美國市場的商業滲透 “推進緩慢”,新用户獲取未達預期。 新藥不及預期,口服藥未能打出新節奏 諾和諾德將未來希望寄託於新一代注射藥 CagriSema。公司原本高調預期其可實現25% 平均減重率,但試驗數據顯示僅為 23%。 高盛指出,市場對於這一結果 “反應失望”,並認為公司對目標設定過於自信、未能充分提示風險。儘管 CagriSema 仍具潛力,但預期落空對投資人信心造成明顯打擊。 與此同時,禮來正推進其口服 GLP-1 藥物 Orforglipron,預計最快 2026 年上市。如其副作用可控,有望在便利性上對注射類藥物構成嚴重衝擊。 新任 CEO 上任,如何 “扭轉大船”? 在發佈盈利預警的同時,諾和諾德宣佈由國際業務主管 Mike Doustdar 接任 CEO,任命即將於 8 月 7 日生效。 高盛認為,他上任後的三大優先任務如下: 修復美國市場基本盤:尤其是加快解決複合藥衝擊問題; 提高渠道覆蓋效率:推動醫保談判、優化自付平台策略; 加速管線推進與併購佈局:CagriSema 之後,下一代減肥藥仍不明朗。 Doustdar 回應稱: “我不喜歡現在的股價——不論是作為員工、CEO 還是股東。但決定一家公司命運的,從來不是挫折本身,而是我們作出的回應。” 諾和諾德迎來 “重新定價” 時刻 諾和諾德並未輸掉整場比賽。它仍是全球 GLP-1 市場最具品牌影響力的公司之一,製造能力、研發管線和全球渠道都極具競爭力。 高盛維持對諾和諾德 “買入” 評級,認為其在肥胖和糖尿病領域的長期創新力與資產質量依舊突出。該行給予公司 12 個月目標價 745 丹麥克朗,較當前股價具備 65% 上漲空間。 但當 “減肥神藥” 從醫學話題變成消費趨勢,規則已經改變,這不僅是療效的較量,更是速度、用户體驗、商業策略的比拼;領先者的身份,不僅來自創新,還要來自對市場節奏的精準把握。 高盛説得很直接:這是諾和諾德的市場正在被 “重新定價” 的時刻。