如何應對弱美元：是拋售美元資產，還是對沖美元匯率？

自 2025 年初以來，美元已從高點下跌 8%，高盛預計這一趨勢將延續。在面對美元持續走弱時，高盛認為，對沖美元匯率風險比直接拋售美元資產更為有效。

8 月 2 日，據追風交易台消息，高盛在最新研報中稱，自 2025 年初以來美元兑發達經濟體貨幣已下跌 10%，貿易加權基礎上跌幅為 8%。儘管美元 7 月初從低點反彈，但預計貶值趨勢將重新開始。然而，歷史數據顯示，美元疲軟時期其他資產表現可能截然不同，關鍵在於推動美元走弱的具體驅動因素。

高盛分析師 Dominic Wilson 和 Vickie Chang 在最新研究報告中指出，如果美元持續疲軟，分散股票投資、減少美國市場配置具有一定合理性，新興市場資產可能受益，但對沖美元匯率的策略價值超過簡單減持美元資產的價值。

高盛認為，持續的美元結構性貶值更可能源於投資者減少對美國資產邊際配置的意願，以及美聯儲政策的潛在鴿派轉向。這些驅動美元走弱的因素本身不會對美股或美債構成重大風險。

歷史經驗：美元貶值期間資產表現差異顯著

據數據顯示，自 1980 年以來，實際貿易加權美元指數至少出現過 7 次超過 10% 的大幅貶值。通過分析這些歷史時期的資產表現，高盛發現除外匯市場本身或黃金等密切相關資產外，其他資產的表現模式存在顯著差異。

在美元貶值期間，美國股市更多時候是上漲的，但往往以美元計價跑輸海外市場，但在發達市場中，這種跑輸幅度往往很小，在對沖匯率影響後，美股實際上並未跑輸。

在美元貶值期間，美國國債收益率和收益率差既有上升也有下降的情況，顯示利率走勢與美元走弱並無固定關係。

值得注意的是，黃金在所有美元貶值期間均錄得上漲，體現了其在大宗商品體系中的貨幣屬性。而石油等其他大宗商品雖然上漲頻率更高，但表現一致性相對較差。

宏觀驅動因素分析：三大因素主導美元走勢

高盛在研報中構建了基於美股、美債和美元三項資產的分析模型，提取出"美國增長"、"美國貨幣政策"和"非美國/風險溢價"三個因子。

研究發現，雖然市場對美國增長預期的變化在各個美元貶值期間並不一致，所有美元貶值期間都涉及偏鴿派的美聯儲政策轉向以及美國資產風險溢價上升或非美積極因素的組合。

今年以來的多個事件印證了這一分析框架：美國增長擔憂、美聯儲政策預期轉鴿、歐洲增長預期上調、美國財政可持續性擔憂以及美聯儲獨立性擔憂，都從不同角度推動了美元走弱，但對其他資產的影響各不相同。

具體來看：

美國增長擔憂往往導致美元和美股同時走弱，並對美債收益率形成下行壓力。

美聯儲政策寬鬆預期則會削弱美元，同時壓低美國收益率並推高美股。

歐洲增長前景改善雖然也會削弱美元，但伴隨着美股上漲和美債收益率上升。

投資策略：對沖優於減持

基於歷史分析和當前市場狀況，高盛提出了明確的投資建議。

高盛認為，投資者持續減少對美國資產邊際配置的意願將導致進一步的結構性美元貶值。基準情形下，美聯儲政策也可能比預期更加鴿派。這些美元走弱的驅動因素未必對美國股票或債券構成重大風險。

對於股票投資，高盛表示，如果美元持續疲軟，確實存在分散投資、減少美國市場配置的合理性，新興市場資產在基準情形下可能受益。高盛稱：

然而，考慮到許多美元疲軟時期對沖後的美股回報與全球市場相當，對美國股票配置進行外匯對沖的論據比減持美國股票的論據更為有力。

高盛還特別指出，圍繞美國財政政策或美聯儲獨立性的更深層結構性風險可能變得更加突出，在推動美元進一步承壓的同時，也可能推高收益率曲線並對美股構成一定風險。

這些尾部風險是當前在投資組合中配置美元看跌頭寸可能獨立有用的關鍵原因，同時也強化了向非美國資產適度分散投資的必要性。