<div id="readability-page-1">大摩稱，5 月、6 月非農下修的幅度確實罕見，但是歷史數據修正對衰退風險的預示作用有限，當月就業數據的信號意義更為重要。 8 月 4 日，據追風交易台消息，摩根士丹利最新研究顯示，7 月份非農就業數據對前兩個月的 25.8 萬人下修幅度確實創下 1979 年以來（除新冠疫情外）的歷史最大紀錄，約為正常修正幅度的 4-5 倍。 不過，該行稱，通過實證分析發現，歷史數據修正對衰退風險的預示作用有限。 大摩經濟學家認為，雖然大幅下修將衰退概率提升 9 個百分點，但 7 月新增 7.3 萬個就業崗位比歷史性的向下修正更值得關注，維持 2025 年不降息的預期。 <h2>歷史罕見的就業數據下修規模</h2> 研報稱，7 月就業報告中最令人意外的是對前兩個月數據的大幅下修。具體來看： <blockquote> 6 月非農就業人數從初值的 14.7 萬人下修至僅 1.4 萬人，下修幅度達 13.3 萬人。5 月數據從 14.4 萬人大幅下修至 1.9 萬人，下修 12.5 萬人。兩者合計形成 25.8 萬人的淨下修。 </blockquote> 大摩表示，從歷史數據看，1979 年 3 月至 2025 年 7 月期間，淨修正的平均值為上修 1.2 人。如排除新冠疫情影響，此次下修創 46 年來最大紀錄。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/50c55c60-68dd-4423-8fd0-5f4484f2af59.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="687" height="676" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/50c55c60-68dd-4423-8fd0-5f4484f2af59.png"/> 以絕對值計算，歷史修正數據的平均絕對值為 5.6 萬人，標準差為 6.1 萬人，而 25.8 萬人的下修規模約為正常水平的 4-5 倍，在統計學上屬於明顯異常值。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/99252e1c-dd70-49fa-a56e-5e7a27f3652d.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="518" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/99252e1c-dd70-49fa-a56e-5e7a27f3652d.png"/> <h2>大摩模型顯示：下修對衰退概率影響有限</h2> 大摩通過 Probit 迴歸模型分析發現，雖然大幅下修在統計上與衰退概率上升相關，但影響程度相對有限，25.8 萬人的下修僅將三個月後的衰退概率提高 9 個百分點。 然而，更關鍵的發現是，將當月就業變化作為額外解釋變量納入模型時，前兩個月修正數據的統計顯著性完全消失。這表明當月就業數據的信號價值遠超歷史修正數據。 因此，大摩強調，在判斷經濟走向時，7 月新增就業 7.3 萬人比前期 25.8 萬人的下修更重要。歷史證據顯示，非農就業初值的急劇放緩與衰退風險的相關性，遠強於對歷史數據的修正。 綜合7 月就業報告的各項指標：7.3 萬人的就業增長、温和的工資增長、工作時長小幅上升以及較低的失業率，大摩認為這些當月信號比統計上異常的歷史下修更值得關注。 儘管承認下修數據指向勞動力需求放緩速度超出此前預期和預測，但大摩維持 2025 年不降息的貨幣政策預期不變。 該行認為衰退風險確實仍處高位，但可能未顯著上升到足以改變對美國經濟整體判斷的程度。大摩經濟學家提醒道，無需因單一數據修正而過度恐慌，更應關注當月實際就業表現及其他經濟指標的綜合信號。 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 以上精彩內容來自追風交易台。 更詳細的解讀，包括實時解讀、一線研究等內容，請加入【追風交易台▪年度會員】 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/3c4a713c-7a38-4582-9850-d0eabaf0e7ad.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="3130" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/3c4a713c-7a38-4582-9850-d0eabaf0e7ad.png"/>風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。</div>

摩根士丹利

摩根士丹利指出，5 月和 6 月的非農就業數據大幅下修確實罕見，但歷史數據修正對衰退風險的預示作用有限。7 月新增就業崗位 7.3 萬，較前兩個月的 25.8 萬人的下修幅度更為重要。儘管下修提升了衰退概率 9 個百分點，但當月就業數據的信號價值更高，預計 2025 年不降息。

- 大摩指出，7 月非農就業數據下修幅度創歷史最大紀錄。  
- 該行認為，7 月新增就業 7.3 萬人更值得關注。  
- 大摩維持 2025 年不降息的預期，衰退風險未顯著上升。

非農大幅下修確實 “歷史罕見”，但大摩不認為這意味着美國衰退