國盛證券：零食板塊渠道紅利收窄 行業成長分化

智通財經 APP 獲悉，國盛證券發佈研報稱，25H1 零食板塊整體營收出現同比下降，渠道紅利仍在但邊際縮減，成長驅動力更多來自於爆品打造或自身渠道擴容。行業渠道紅利收窄背景下，各家公司呈現差異化發展方向，能夠實現產品及渠道增量的公司具備更高成長性。

國盛證券主要觀點如下：

25H1：行業β弱化，個股α凸顯。

25H1 零食板塊整體實現營收 255.1 億元，同比-2.2%，渠道紅利仍在但邊際縮減，成長驅動力更多來自於爆品打造或自身渠道擴容。25H1 零食板塊歸母淨利潤 10.9 億元，同比-40.3%，一方面行業普遍面臨成本壓力，另一方面在渠道紅利弱化、規模效應下降階段，企業自身在品牌端、產品端的擴張投入形成雙向利潤擠壓。25H1 零食板塊毛利率同比-2.1pct 至 28.3%，銷售/管理費用率分別同比 +1.0/-0.2pct 至 18.3%/4.5%，淨利率同比-2.7pct 至 4.3%。

25Q2：收入環比提速，但利潤壓力加大。

25Q2 零食板塊整體營收 110.9 億元，同比 +2.2%，行業渠道紅利收窄背景下，各家公司呈現差異化發展方向，能夠實現產品及渠道增量的公司具備更高成長性。25Q2 零食板塊歸母淨利潤 2.5 億元，同比-55.1%，規模效應收窄、成本壓力及費投擴大均形成利潤壓力。25Q2 零食板塊毛利率同比-1.7pct 至 28.4%，銷售/管理費用率分別同比 +0.9/-0.3pct 至 18.9%/5.3%，淨利率同比-2.8pct 至 2.3%。

成長催化：產品重要性提級，渠道開拓強驅動。

零食板塊整體呈現大行業小公司的行業格局，中式零食發展、渠道變革持續帶來成長機遇。行業β收縮背景下，更加考驗零食公司在爆款產品打造、新渠道挖掘的能力。當前核心看好三類公司：一是在產品端打造核心爆品，能夠以產品曲線放量實現成長提速的公司，比如魔芋品類需求爆發帶動衞龍及鹽津成長放量。二是渠道快速拓展階段，紅利集中釋放的公司，比如有友打開山姆、量販、電商渠道拓展機會。三是不斷開拓創新的公司，打開成長潛力的公司。

投資建議：產品渠道兩條主線，優選成長個股。

沿着產品及渠道兩條主線，挖掘今年能夠順利兑現成長勢能的公司：1) 衞龍美味(09985)：魔芋品類需求爆發，龍頭公司充分分享品類 H2 紅利利潤，低基數下彈性充足。2) 鹽津鋪子(002847.SZ)：魔芋大單品牽引成長，品類品牌孵化能力印證，多品類公司後續成長抓手多元。3) 有友食品(603697.SH)：渠道紅利集中釋放，成長勢能強勁路徑明確。4) 萬辰集團(300972.SZ)：量販零食店以擴店延續高增趨勢，淨利率提升、少數股東權益收回持續進行，後續新店型打造有望打開成長新空間。同時重點關注鳴鳴很忙板塊映射、主業順利扭虧的好想你，以及低估值、具備成長變革的三隻松鼠、甘源食品、勁仔食品、洽洽食品。

風險提示：產品推廣不及預期、原材料成本大幅上漲、行業競爭加劇。