國金證券：終端需求逐步復甦 醫藥健康行業景氣度有望上行

智通財經 APP 獲悉，國金證券發佈研報稱，2025H1 部分左側板塊如眼科、齒科、藥店等景氣度有所改善，同時 2024 年業績基數前高後低，基數壓力逐季度下降;中藥公司院外庫存持續消化，中成藥集採多地已公佈執行時間，中選產品院內有望逐步進入放量期，整體業績表現有望向好。看好 2025 年下半年上述左側板塊業績端呈改善趨勢，景氣度有望上行。重點標的：愛爾眼科 (300015.SZ)、上海醫藥 (601607.SH,02607)、華潤三九 (000999.SZ)、東阿阿膠 (000423.SZ) 等。

國金證券主要觀點如下：

中藥：25H1 總體表現為收入、扣非歸母淨利潤均承壓。上半年流感發病率整體同比更低，部分抗病毒/呼吸/消化類中成藥相關公司，短期業績表現受去庫存或消化基數影響較大。藥品零售環境相對疲軟，藥店行業進入整合期，院外 OTC 產品銷售有所波動。全國中成藥集採及首批擴圍接續中選結果實際執行進展較慢，中選產品院內放量有限。展望下半年，院外庫存持續消化，基數壓力相對較小，中成藥集採多地已公佈執行時間，中選產品院內有望逐步進入放量期，整體業績有望呈現環比改善。

藥店：25H1 總體表現為收入同比略承壓、利潤同比有所回暖。收入承壓，一方面是因為同店增長偏弱，內生貢獻有限;另一方面是擴張節奏放緩，而 24 年下半年以來又關閉了較多門店。利潤表現好於收入，主要是降本增效成果逐步體現。部分公司通過降租、提高人效等手段，職工薪酬 + 房租兩項費用佔收入比例得到優化。品類結構上，中西成藥仍展現剛需屬性，總體波動不大，非藥品有所下滑，但政策端對非藥銷售有望逐步放開，部分公司已積極嘗試非藥品類拓展，未來銷售具備向好潛力。政策端，積極推行藥品追溯碼，醫保資質授予趨嚴，行業環境向更合規發展，不合規門店有望被淘汰，行業處於出清階段，龍頭公司市佔率有望進一步提升。

醫藥流通：業績有所承壓，收入端整體表現平穩，利潤略有下滑，應收賬款回款週期有所提升，未來隨着政策的持續推進回款情況有望好轉，期待未來業績及回款情況改善。

醫療服務及消費醫療：25H1 醫療服務板塊在消費需求回暖與技術升級成功實現 “反內卷” 的雙重驅動下，逐步走出低迷，利潤增速超過收入增速，但細分領域業績呈現分化態勢。從半年度維度來看，消費屬性較強的眼科和口腔等細分領域出現復甦。其中眼科復甦較為明顯，具體表現為眼科屈光新術式的上市推動行業屈光 ASP 企穩並小幅增長，同時視光業務的需求韌性為整體業績提供了有力支撐。口腔領域方面，正畸業務在終端 “以價換量” 的策略下也實現高速增長。另一方面，嚴肅醫療領域受 DRG 支付改革和醫保控費政策的影響，仍面臨一定壓力。企業普遍降低槓桿，增強資產負債表穩定性，並通過降本增效應對市場不確定性。與此同時，AI 技術的應用進一步提升了運營效率，加快了業務週轉。展望全年，建議關注 AI、腦機接口等創新醫療技術為傳統醫療服務帶來的賦能機會。

重點標的：愛爾眼科、上海醫藥、華潤三九、東阿阿膠、益豐藥房、通策醫療、羚鋭製藥、太極集團、固生堂、美年健康、時代天使、昆藥集團、大參林等。

風險提示：集採執行進展不及預期、院外復甦不及預期、研發進展不及預期、國內外政策風險、併購整合不及預期的風險等。