關税、美聯儲獨立性、歐洲養老金改革......全球長債市場到底焦慮什麼？

一場沒有明確導火索的拋售，讓全球長期債券市場的神經再度緊繃。上週，全球長期債券市場經歷了一場突如其來的劇烈動盪。其中，30 年期美國國債收益率短暫突破 5% 的關鍵心理關口，並由此引發了股市的連鎖回調。然而，據《華爾街日報》9 月 6 日最新報道分析，此輪拋售潮缺乏任何明顯的觸發事件。基金經理和市場分析師們對此眾説紛紜，凸顯出市場正被一系列複雜且模糊的焦慮情緒所困擾。從關税政策的不確定性到對央行獨立性的擔憂，再到大洋彼岸的政治風波，諸多因素交織，暗示對長債的疲軟需求可能將持續存在。關税裁決：看似合理的 “罪魁禍首”？一個被廣泛討論的潛在誘因是美國聯邦法院的一項裁決，該裁決認為特朗普政府不能以緊急狀態為由徵收關税。理論上，這可能導致政府需要退還數十億美元的税款，從而加劇本已嚴峻的聯邦財政前景。這一解釋在時間點上似乎吻合：裁決於上週五做出，而市場在週二經歷了最嚴重的拋售。然而，這一邏輯鏈條存在諸多矛盾。如果企業將獲得數十億美元的退款，其股價理應上漲，但股市並未出現相應漲幅。同時，關税的取消將消除通脹的一大障礙，市場應預期美聯儲降息空間增大，但利率市場並未如此定價。此外，若市場擔憂美國財政，外國投資者可能會拋售美元，但美元匯率反而走強。長期擔憂：美聯儲獨立性與政府借貸對美聯儲獨立性的擔憂是另一個長期存在的風險。如果央行受到政治干預，通常會導致利率設定過低，從而推高長期通脹，打擊長債價格。不過，市場數據並不支持這一觀點。衡量市場長期通脹預期的關鍵指標——5 年/5 年遠期盈虧平衡通脹率，在拋售最嚴重的週二收盤時仍穩定在 2.34%，完全處於年內波動區間。同樣，對美國政府鉅額借貸的擔憂也非新鮮事。疫情後龐大的財政赤字意味着美國債務佔經濟的比重將持續上升，這自然需要更高的收益率來吸引投資者。但數據顯示，30 年期通脹保值國債（TIPS）的收益率僅小幅上漲，而流動性更好的 10 年期 TIPS 收益率已從 4 月份的高點大幅回落。歐洲的亂局：政治與結構性改革的雙重壓力視線轉向大洋彼岸，歐洲的狀況同樣令人不安。法國因少數派政府難以推行削減赤字的預算案而陷入政治僵局，其 10 年期國債收益率相對德國國債的溢價，近期升至 2012 年歐債危機以來的最高水平。在英國，政府的預算困境和養老金需求減弱也持續對英國國債（Gilts）構成壓力。但傳統的避險邏輯此次並未奏效。以往當投資者擔憂歐元區問題時，通常會湧入被視為安全資產的德國國債，但近期這一現象並未發生。更值得關注的是一個深層次的結構性變化——荷蘭的養老金改革。據報道援引高盛的數據，荷蘭擁有歐元區約 80% 的養老基金資產。這些基金正從傳統的固定收益型（Defined-Benefit）轉向與投資表現更緊密掛鈎的模式。這意味着它們對用於鎖定未來收益的、超長期的衍生品和債券的需求將大幅減少，並可能將更多資金配置於股票。雖然這項改革將歷時數年，但它預示着歐洲一個最主要的長期債券買家正在悄然退場，這對長債的未來需求構成了實質性利空。綜上所述，無論是關税裁決、財政擔憂還是歐洲政局，似乎都無法獨立解釋這場突如其來的市場動盪。正如報道所言，也許那個古老的市場笑話——“價格下跌是因為賣家比買家多”——反而是最貼切的描述。但將所有這些因素綜合來看，它們共同指向一個令人不安的前景：對長期債券的疲軟需求可能將持續存在。風險提示及免責條款市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。