中金：8 月出口前置效應消退，價格貢獻邊際回落

中金報告指出，2025 年 8 月中國出口和進口增速均低於市場預期，出口同比增長 4.4%，進口同比增長 1.3%。主要原因是出口前置效應消退，導致對美國的出口降幅擴大至-33.1%。儘管外需整體穩定，但內需仍需政策支持。預計 9 月出口同比將有所改善。

2025 年 8 月以美元計價出口同比 +4.4%（7 月為 +7.2%）、進口同比 +1.3%（7 月為 +4.1%），皆低於市場預期（Bloomberg 出口、進口市場預期分別為 +5.4%、+4.4%）。基數有所抬升，外需整體穩定。這也能從分地區出口結構中得到印證。我們認為，8 月對美國出口降幅擴大的主要貢獻因素或是出口前置效應消退。進口方面，價格貢獻邊際回落，內需仍待政策支撐。我們預計隨着 9 月基數下降，出口同比或有所改善。

基數有所抬升，外需整體穩定。基數方面，受去年同期颱風後出口回補影響，8 月基數有所抬升。需求方面，8 月發達經濟體制造業 PMI 由 7 月的 49.2% 上升至 50.9%，中國製造業 PMI 新出口訂單環比上升 0.1 個百分點至 47.2%。

這也能從分地區出口結構中得到印證。8 月對美國出口降幅由 7 月的-21.7% 進一步擴大至-33.1%，對整體出口的拉動也由 7 月的-3.3 個百分點擴大至-5.1 個百分點，而中國對歐盟、東盟等非美地區出口同比增速仍然保持穩健。日內瓦會談關税緩和對出口的邊際帶動效果已經在前期充分反映，而美國對中國大約 38% 的平均關税率仍然顯著高於 2024 年水平，疊加出口前置效應消退和部分行業產業鏈重構等因素，使得 7、8 月對美國出口同比降幅連續擴大。

我們認為，8 月對美國出口降幅擴大的主要貢獻因素或是出口前置效應消退。8 月韓國對美國日均出口同比增速由 7 月的 1.4% 下降至-7.8%，其中雖然也有美國對韓國加徵關税率由 10% 提升至 15% 的因素，但由於提升幅度相對有限，因此韓國 8 月對美國出口同比增速較 7 月的邊際下降或主要是由於前期出口前置效應消退所導致的，而韓國邊際降幅接近中國也從側面反映了 8 月中國對美國出口降幅擴大或主要由於出口前置效應消退。8 月更易受關税和出口前置影響的中國勞動密集型產品出口同比-6.6%（7 月為-0.7%），而 8 月越南紡織服裝、鞋類出口同比也由 7 月的 5.0%、3.3% 下降至-4.8%、-3.9%，顯示中國和越南勞動密集型產品增速下降或受共同的出口前置效應消退因素影響。而 8 月中國機電產品、高新技術產品同比分別為 7.6%、8.9%（7 月分別為 8.0%、4.2%），增速整體穩健。以手機為例，8 月中國手機出口同比-18.9%（7 月為-21.8%），雖然同比仍然下降，但是降幅邊際收窄。相對應地，8 月越南手機出口同比 21.9%（7 月為 2.2%），增速邊際改善較多。

價格貢獻邊際回落，內需仍待政策支撐。8 月大宗商品價格邊際有所回落，CRB 指數同比由 7 月的 5.3% 下降至 4.6%，進口金額/進口貨運量的同比增速也由 7 月的 2.7% 下降至 0.1%。主要商品進口數量同比增速也多數邊際回落，顯示內需仍待政策支撐。8 月糧食、銅礦砂、原油、塑料、集成電路等主要原材料進口數量同比增速皆較 7 月邊際下降。

圖表 1：出口當月值