美國 CPI：降息前的定心丸

事項

美國 8 月通脹大致符合預期，總體 CPI 環比升 0.4%（高於預期的 0.3% 和前值 0.2%），總體 CPI 同比如期升 2.9%（前值 2.7%），核心 CPI 的環比和同比增速分別如期持平前值於 0.3% 和 3.1%。

美國通脹形勢未惡化，進口敏感型商品價格和核心服務通脹都較平穩。

食品價格和能源價格分別環比漲 0.5% 和 0.7%，都高於前值。核心商品項環比漲幅由前值 0.2% 升至 0.3%，這主要是受到新車和二手車價格分別環比漲 0.3% 和 1.0% 的拉動，而我們構建的 “進口含量高的 CPI” 8 月則環比微降 0.03%（經 3MMA 處理後升 0.07%），後者顯示關税依舊未造成美國通脹的惡化，亦表明目前美國企業是關税價格影響的主要承擔者。服務通脹保持穩定，住宅項 CPI 同比增速由前值 3.7% 放緩至 3.6%，除住宅外核心服務項的環比漲幅由前值 0.55% 縮窄至 0.22%，兩者都是比較健康的狀態。我們預計美國 8 月 PCE 平減指數總體環比升 0.26%，核心環比升 0.22%，總體同比升 2.7%，核心同比升 2.9%。

白宮關税措施合法性的司法爭議懸而未決，這可能是企業暫緩漲價的原因之一。

我們認為最高法院不太可能完全認可白宮援引《國際緊急經濟權利法》（IEEPA）加徵關税的做法，企業可能會在終審裁決公佈前為了減少 “菜單成本” 而暫緩調價。當然，白宮後續還可通過 1974 年貿易法第 301 條款、1962 年貿易擴展法第 232 條款或 1930 年關税法第 338 條款達到近似替代現有措施的效果，考慮到企業兼具轉嫁成本的意願和能力，屆時 “塵埃落定” 後應該會有更多企業逐步加入漲價的行列，大多數地方聯儲在今年 9 月的褐皮書中也報告企業預計價格在未來數月將繼續上漲。租屋空置率的回升和勞動力需求的放緩使我們依舊對美國服務通脹的前景感到放心，我們一如既往地認為住宅項 CPI 同比還有進一步下行的空間，超級核心通脹難以大幅上行。綜合而言，我們預計未來數月美國的總體 CPI 同比可能將在 3% 附近徘徊。

我們仍預計美聯儲年內將連續降息三次，降息交易是比較明朗的主線。

本份 CPI 報告是美聯儲重啓降息步伐前的定心丸，我們維持美聯儲年內將連續降息三次各 25bps 的預測。“風險管理式降息” 既能放鬆美元流動性、又有助於維護全球市場的風險偏好情緒，是美股等風險資產較能受益的降息模式，而鑑於美國通脹預期本就較穩定、實體經濟在降息週期內還能受到偏寬鬆財政政策的同步支持，本次温和的通脹讀數似乎不足以讓十年美債收益率在跌破 4% 後繼續大幅下行，目前美股的配置價值可能會好於美債。

本文作者：韋昕澄 崔嶸 李翀 賈天楚，來源：中信證券研究，原文標題《海外研究｜美國 CPI：降息前的定心丸（2025 年 8 月）》

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