<h2>事件</h2>
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<p>2025 年 9 月 12 日，央行公佈 2025 年 8 月金融數據。2025 年 8 月人民幣貸款增加 5900 億元，同比少增 3100 億元；8 月社會融資增量 25693 億元，同比少增 4630 億元，社融餘額同比從 7 月的 9.0% 降至 8.8%；8 月 M1 同比增速為 6.0%，M2 同比增速為 8.8%。</p>
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<h2>評論</h2>
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<p>8 月金融數據表現偏弱，尤其是對實體信貸同比明顯少增，政府債券融資對社融支撐減弱，社融餘額同比增速轉為下行。信貸方面，8 月新增人民幣貸款 5900 億元，同比少增 3100 億元，居民和企業貸款均保持弱勢，尤其是票據融資同比少增 4920 億元。</p>
<p>社融方面，8 月社會融資增量 25693 億元，同比少增 4630 億元，社融餘額同比從 7 月的 9.0% 降至 8.8%，8 月實體信貸投放同比繼續減少，加上政府債券融資同比也轉為少增，社會融資同比明顯少增，社融餘額同比增速也轉為下行。</p>
<p>貨幣方面，8 月人民幣存款增加 20600 億元，同比少增 1600 億元，人民幣存款餘額同比從 8.7% 降至 8.6%，8 月居民存款同比少增，不過非銀存款保持較快增長，人民幣存款總體受到支撐；8 月 M1 同比從 7 月的 5.6% 升至 6.0%，低基數繼續推動 M1 同比回升，8 月 M2 同比持平於 7 月的 8.8%，非銀存款仍是重要支撐力量。</p>
<p>去年四季度以來財政政策持續發力，政府債券融資保持較快增長，政府債券餘額同比從去年 10 月的 15.2% 持續升至今年 7 月的 21.1%，在私人部門融資持續偏弱背景下，這有效支撐了社會融資的改善，社融餘額同比從去年 10 月的 7.8% 升至今年 7 月的 9.0%。</p>
<p>不過今年預算安排的新增債務總規模同比增長是有限的，前期財政政策發力透支了預算安排，8 月政府債券融資同比開始轉向少增，並拖累社融餘額同比增速轉向下降，9 月以後高基數因素或更多顯現，社融餘額同比增速仍面臨下行壓力。</p>
<p>在信貸和融資增速放緩的同時，存款和廣義貨幣增速保持平穩，社融餘額同比與 M2 同比之差可能繼續下行，這有利於債券收益率下行。8 月股票市場保持強勢，債券市場繼續受到擾動，不過考慮經濟基本面偏弱，加上 9 月我國央行可能也會跟隨美聯儲降息而加快貨幣放鬆，我們認為債券收益率下行格局並未改變，股市擾動帶來的調整反而是較好的介入機會。我們繼續看好國內債券市場，建議投資者關注近期調整帶來的交易機會。</p>
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<h2>一、貸款增速繼續回落，實體信貸需求修復偏弱</h2>
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<p>8 月人民幣貸款增速進一步回落至 6.8%（上月 6.9%），當月新增 5900 億元，同比少增 3100 億元，同比拖累主要來自於票據融資，同比少增 4920 億元，不過企業短貸貢獻了 2600 億元的同比多增，二者合計對人民幣貸款同比拖累為少增 2320 億元。</p>
<p>其他分項表現也較為一般，8 月居民貸款增加 303 億元，同比少增 1597 億元，其中短貸、中長期貸款分別增加 105 億元和 200 億元，同比少增 611 億元和 1000 億元，反映居民部門消費、按揭等貸款需求不足；企業貸款增加 5900 億元，同比少增 2500 億元，除前述提及的票據融資和短貸外，中長期貸款增加 4700 億元，同比少增 200 億元，同比少增幅度有所收窄，可關注企業中長期貸款投放後續是否會進一步企穩。</p>
<p>整體來看，8 月信貸延續弱增長之勢，居民和企業部門槓桿意願修復仍相對不足，我們認為不排除後續政策層面會進一步出台相關舉措，包括在收入和就業端對實體信心和預期的提振等，以刺激實體有效融資需求的回暖，貨幣政策層面也尚有一定的放鬆空間，尤其是考慮到市場對美聯儲 9 月降息預期明顯強化，若美聯儲本月降息力度較大，我國貨幣政策轉向寬鬆的外部掣肘也將相應減弱。</p>
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<h2>二、政府債券融資同比少增，社融餘額同比增速回落</h2>
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<p>8 月社會融資增量 25693 億元，同比少增 4630 億元，社融餘額同比從 7 月的 9.0% 降至 8.8%，8 月實體信貸投放同比繼續減少，加上政府債券融資同比也轉為少增，社會融資同比明顯少增，社融餘額同比也轉為下行。</p>
<p>具體來看，8 月政府債券淨融資 13658 億元，同比少增 2519 億元，政府債券發行絕對規模仍較大，不過同比來看從增加轉為減少，政府債券融資對社融支撐減弱；8 月對境內實體信貸增加 6233 億元，同比少增 4178 億元，信貸對社融拖累加大；結合其他分項同比變動有限，8 月社融數據反映實體融資需求不足。</p>
<p>後續來看，私人部門融資尚無明顯改善跡象，前期財政透支使得政府債券發行增長受限，加上去年 9 月以後政府債券融資基數較高，政府債券融資對社融支撐或繼續減弱，我們預計 9 月以後社融餘額同比仍面臨下行壓力。</p>
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<h2>三、股市偏強支撐非銀存款增長，人民幣存款增速仍然偏高</h2>
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<p>8 月人民幣存款增加 20600 億元，同比少增 1600 億元，人民幣存款餘額同比從 8.7% 降至 8.6%，8 月居民存款同比少增，不過非銀存款保持較快增長，人民幣存款總體受到支撐。</p>
<p>具體來看，8 月居民存款增加 1100 億元，同比少增 6000 億元，居民存款增長相對偏弱；8 月非銀存款增加 11800 億元，同比多增 5500 億元，8 月股市表現依然強勁，加上存款利率處於低位，居民繼續減少存款而增加其他投資；8 月企業存款增加 2997 億元，同比少增 503 億元，實體活力不足疊加貨幣派生放緩，企業存款增長偏慢；8 月財政存款增加 1900 億元，同比少增 3687 億元，私人部門需求偏弱背景下，財政投放節奏加快。</p>
<p>8 月 M1 同比從 7 月的 5.6% 升至 6.0%，低基數繼續推動 M1 同比回升，8 月 M2 同比持平於 7 月的 8.8%，非銀存款仍是重要支撐力量。短期來看，股市偏強有利於非銀存款增長，我們預計廣義貨幣增速有望保持平穩運行。</p>
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<p>圖表 1：政府債券同比增長放緩</p>
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<section><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wscn.net/mmbiz_png/icCuLLwGvltNzWrGibKibwSEpUChKjyDhicYQvQHTeY7HuXhh4HjPhC88DXnaSUVxZhwbBsDn1rWGCaSKghtfItpPw/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PXBuZw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="337" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wscn.net/mmbiz_png/icCuLLwGvltNzWrGibKibwSEpUChKjyDhicYQvQHTeY7HuXhh4HjPhC88DXnaSUVxZhwbBsDn1rWGCaSKghtfItpPw/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PXBuZw"/></section>
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<p>注：數據截至 2025 年 8 月<br/>資料來源：中國人民銀行，Wind，中金公司研究部</p>
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<p>圖表 2：政府債券餘額同比增速高位回落</p>
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<section><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wscn.net/mmbiz_png/icCuLLwGvltNzWrGibKibwSEpUChKjyDhicY7GSVBLxaaPiaJrSqcp8FBrHQxeibiafas5B8IzadMicZUuR5BvFfx5pqibQ/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PXBuZw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="335" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wscn.net/mmbiz_png/icCuLLwGvltNzWrGibKibwSEpUChKjyDhicY7GSVBLxaaPiaJrSqcp8FBrHQxeibiafas5B8IzadMicZUuR5BvFfx5pqibQ/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PXBuZw"/></section>
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<p>注：數據截至 2025 年 8 月<br/>資料來源：中國人民銀行，Wind，中金公司研究部</p>
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<p>圖表 3：社融餘額同比與 M2 同比之差趨於下行</p>
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<section><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wscn.net/mmbiz_png/icCuLLwGvltNzWrGibKibwSEpUChKjyDhicY0bPBDXnoTW2njwiazloJtgDac9vkYGYOK0BXAy8A0nl83rgXXwPuvow/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PXBuZw?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1080" height="391" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://mmbiz-qpic.wscn.net/mmbiz_png/icCuLLwGvltNzWrGibKibwSEpUChKjyDhicY0bPBDXnoTW2njwiazloJtgDac9vkYGYOK0BXAy8A0nl83rgXXwPuvow/640/query-ZnJvbT1hcHBtc2cmd3hfZm10PXBuZw"/></section>
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<p>注：數據截至 2025 年 8 月<br/>資料來源：中國人民銀行，Wind，中金公司研究部</p>
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<p>風險：貨幣政策放鬆不及預期。</p>
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<p><span style="color: #b3b3b3">本文作者：范陽陽，東旭，本文來源：中金固定收益研究 ，原文標題：《【中金固收】貸款弱，社融落，利好債——8 月金融數據點評》。</span></p><div>風險提示及免責條款</div>
          <div>
            市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。
          </div>

中金公司

<p>2025 年 8 月金融數據顯示，人民幣貸款和社會融資增量均顯著減少，貸款增加 5900 億元，同比少增 3100 億元，社融增量 25693 億元，同比少增 4630 億元，社融餘額同比增速降至 8.8%。信貸和融資放緩，政府債券融資對社融支撐減弱，未來社融餘額增速面臨下行壓力。</p>

- 2025 年 8 月人民幣貸款增加 5900 億元，同比少增 3100 億元。  
- 社會融資增量 25693 億元，同比少增 4630 億元，社融餘額同比增速回落至 8.8%。  
- 貨幣政策放鬆空間仍存，信貸需求修復偏弱，後續政策可能出台。  

中金：貸款弱，社融落，利好債