3 個月 16 倍！“美國最火妖股” 是一家 “房地產翻新公司”

一家成立以來年年虧損的房地產科技公司 Opendoor，在 2025 年上演了資本狂歡。

短短三個月內，其股價從不足 1 美元飆升至 8.11 美元，漲幅近 16 倍，市值衝上 60 億美元，一度成為美股成交量最高的股票之一。

這場狂歡的導演，是一羣自稱 “Open Army” 的散户投資者。他們將 Opendoor 捧為新的 “Meme 股”，甚至成功 “逼宮” 管理層——推動 CEO 於 8 月離職、迎回兩位聯合創始人進入董事會，並聘請Shopify首席運營官Kaz Nejatian擔任首席執行官。

然而，無論資本市場如何喧囂，一個根本性問題依然存在：Opendoor 的核心業務——iBuying（即時買房翻新轉售），似乎根本無法規模化。

“iBuyer” 模式：一個難以規模化的生意

所謂 iBuying，即利用算法快速買入房產，經輕度翻新後迅速賣出。

然而，這種模式與能夠良好規模化的業務背道而馳。一個可規模化的業務，其收入增長應遠快於成本增長，但房屋買賣是典型的資本和勞動密集型行業。Opendoor 在約 50 個市場運營，每個市場的許可、檢查、工人和物料供應等情況都千差萬別，不存在一個可以通行無阻的標準化系統。

這門生意天然與 “規模化” 的互聯網邏輯相悖。成功的規模化業務，其收入增速需遠超成本，但房屋買賣是典型的資本與勞動密集型行業。Opendoor 運營着約 50 個市場，每個市場的許可、檢查、勞動力和材料供應都存在巨大差異，這使得標準化的擴張幾乎不可能。

行業巨頭 Zillow 的慘痛失敗便是前車之鑑。2021 年，Zillow 的房價預測算法出現災難性失誤，導致其 iBuyer 業務 “Zillow Offers” 大量高價拿房，最終只能虧本出售。

即便是在市場較好的年份，Zillow Offers 的毛利率也極其微薄，利潤被高昂的運營費用完全吞噬。在 2021 年最終關閉該業務之前，Zillow 已因翻新工作積壓和運營瓶頸而暫停購房。

在美國，過長的房屋持有周期意味着更高的維護、房產税等成本，這進一步侵蝕了本就微薄的利潤，最終證明該業務在價格波動面前是不可持續的。

財報 “魔法”：被 “貢獻利潤” 掩蓋的虧損

Opendoor 的財務故事，與 Zillow 如出一轍。

2025 年上半年，Opendoor 財報顯示其營收為 27 億美元，毛利潤 2.27 億美元。公司特意強調了一項非標準的財務指標——錄得 1.23 億美元的 “貢獻利潤”（contribution profit）。

但這只是 “財報魔法”。在這張看似不錯的成績單之下，是 1.14 億美元的真實税前虧損。

Opendoor 計算 “貢獻利潤” 的方法，是排除了絕大部分的運營費用，以及公司揹負的 22 億美元債務所產生的利息成本計算得出的。

這種財報處理手法，與當年的 Zillow 極其相似。2019 年，Zillow 的房屋翻新業務在財報中展示了一個名為 “扣除利息費用後的售房回報” 的非標指標，顯示平均每套房虧損約 5000 美元。但如果將所有運營成本計算在內，其真實的税前虧損高達平均每套 7.2 萬美元。

如今，散户們希望 Opendoor 轉向更輕的平台模式——連接買賣雙方和中介以收取費用。但這並非什麼新想法，市場上早已擠滿了競爭者，Opendoor 自己也早在 2022 年就已推出類似服務。

歸根結底，房地產是一個成熟、有周期性且參與者眾多的行業。即便 Opendoor 某天真的找到了 iBuying 模式的盈利秘訣，極低的進入壁壘也讓競爭對手可以迅速複製。

對於 Opendoor 而言，當下最寶貴的資產，或許就是這股投機熱潮本身。最理性的商業決策，也許是效仿 GameStop 等其他 Meme 股，趁機增發股票，為公司的轉型探索爭取寶貴的資金和時間。因為當炒作退潮，最終考驗一家公司的，永遠是其自我造血的能力。