東方證券：複合肥龍頭現金牛屬性有望持續增強 企業有望提升分紅潛力

智通財經 APP 獲悉，東方證券發佈研報稱，複合肥行業內部也正在發生結構性變化，龍頭的競爭優勢在不斷增強，是典型具備現金牛屬性的標的，未來隨着完善產業鏈一體化的資本開支進入尾聲，企業有望提升分紅潛力。相關標的新洋豐 (000902.SZ，買入)、史丹利 (002588.SZ，未評級)、雲圖控股 (002539.SZ，未評級)，三者 24 年合計銷量佔全國總銷量約 20%。依據該行的分析邏輯，頭部企業競爭優勢有望持續加強並形成正循環，有望成為類公用事業的穩健型標的，並且具備較大的分紅提升潛力。

東方證券主要觀點如下：

複合肥龍頭的長期分紅潛力被低估

複合肥龍頭企業的現金牛屬性和未來分紅提升潛力被低估。市場往往糾結於複合肥行業本身輕資產、低製造壁壘，以及低集中度、低開工率、同質化競爭的長期表象，擔憂盈利能力的穩定性，少有從企業競爭力的維度審視行業中龍頭企業的比較優勢，分紅潛力也就更加難以成為板塊核心邏輯。但事實上，以上市公司為代表的複合肥龍頭企業近年合計的應付規模明顯大於應收，多年累計經營性現金流淨額也明顯大於淨利潤，已展現出較強上下游議價能力。且該行認為行業內部也正在發生結構性變化，龍頭的競爭優勢在不斷增強，是典型具備現金牛屬性的標的，未來隨着完善產業鏈一體化的資本開支進入尾聲，企業有望提升分紅潛力。

分紅潛力的提升源於盈利穩步提升預期，背後是龍頭競爭力的增強

銷量方面，頭部企業品牌粘性增強支撐銷量增長。作為生產資料，品牌粘性對農資投入品而言相對抽象，該行也並非要為其建立消費品的認知。該行認為龍頭企業的品牌粘性來源於降低渠道和農户內心的不確定性的能力，核心就是能夠實現利益綁定和互利互榮，在上游原材料和終端糧食價格波動的背景下能讓渠道和農民賺到錢。這一點就依賴於企業的資金實力、成本控制及綜合保障能力等，相對於中小型企業，龍頭企業這方面比較優勢突出，也帶來了近幾年行業 CR3 不斷提升。噸利方面，一體化佈局持續完善提升產品盈利能力。近年來在上游大宗原料的劇烈波動催化下，企業加大了上游一體化的建設，從複合肥到單質肥到礦產資源的佈局在逐步增強;另一方面企業也在加強終端產品差異化和農業服務能力的提升以提高產品溢價空間。龍頭企業一體化的持續完善將進一步提升其可持續的盈利能力，也將對龍頭的品牌粘性形成正反饋。

大額資本開支階段性完結後分紅潛力有望提升

複合肥龍頭經營性現金流健康，在手現金充裕。但過去幾年在一直圍繞上游配套在做大額資本開支，分紅水平雖有所爬升但整體相對低迷。而這幾年隨着在手項目投資進入尾聲，產業鏈配套逐漸完整，該行認為企業在反內卷背景下未來的投資也將相對剋制，有進一步提升分紅的潛力。

風險提示

產品及原材料價格波動風險;項目推進不及預期風險;分紅潛力測算的不確定性。