特斯拉：強大敍事 vs 疲軟基本面

本文作者：董靜

來源：硬 AI

特斯拉正同時演繹兩種故事——“AI 驅動的未來增長” 和 “汽車業務的現實放緩”。前者點燃股價，後者削弱盈利。

10 月 17 日，據硬 AI 消息，巴克萊分析師 Dan Levy 在最新研報中稱，特斯拉正處於"兩個故事"之間：一方面是馬斯克重新參與 (新薪酬方案、10 億美元購股) 推動的 AI/自動駕駛敍事加速；另一方面則是第三季度交貨量可能在一段時間內見頂的疲弱基本面。

該行分析師警告，三季度的強勁表現實際上是電動車税收抵免到期前的"透支性需求"，預計將成為相當長時期內的銷量峯值，且考慮到特斯拉股價自 9 月初已上漲 32%(同期標普 500 指數僅漲 4%)，利好消息可能已被充分計價。

該行在研報中直言：“我們認為基本面對特斯拉投資者的重要性已經退居次要地位，自動駕駛、AI 敍事佔據中心位置……然而，相信基本面不重要這種情況只是暫時的——直到有一天，基本面又會變得重要。核心汽車業務對於資助未來自動駕駛、AI 增長至關重要，包括資本密集型的 Robotaxi 規模化進程。"

巴克萊維持特斯拉 “中性評級（Equal Weight）”，將目標價從 275 美元上調 27% 至 350 美元，但較當前股價 435 美元仍有近 20% 下行空間。

馬斯克 “重回特斯拉” 引爆情緒，AI 敍事主導股價

巴克萊認為，特斯拉的上漲動力源於 “故事”，而非數字。馬斯克近期推出新的 2025 年薪酬計劃，並親自買入 10 億美元特斯拉股票，被市場解讀為他將 “重新聚焦公司”。

與此同時，Robotaxi（無人出租車）和人形機器人 “Optimus” 的敍事再度升温，成為投資者追逐的關鍵詞。儘管公司對這兩項 AI 相關業務披露有限，市場依舊以未來潛力為由推高估值。

該行分析師稱，特斯拉正在以 “火星級夢想”（Mars-shot milestones）吸引資本——願景宏大，卻距離盈利甚遠。

銷量見頂、利潤承壓：現實正在拉低 “神話”

在資本市場的狂熱背後，特斯拉的經營現實正在降温。

巴克萊預計，公司第三季度每股收益（EPS）約為 0.60 美元，高於市場預期的 0.52 美元，但這已被股價提前消化。關鍵風險在於第四季度起，銷量和利潤或同步下滑。

銷量或已見頂：第三季度交付 49.7 萬輛，為階段性高點。隨着美國電動車 7500 美元税收抵免到期，第四季度銷量預計降至 42.5 萬輛，全年交付約 164 萬輛，同比下降 8%，為連續第二年下滑。

新車型缺乏驚喜：新推出的 “低價版” Model 3/Y 並非全新車型，僅是現有版本的簡化版（減少配置、降低電池容量）。分析師指出，這些車型或主要 “蠶食” 現有高端車型的銷量，帶來有限的新增需求。

"我們對新車發佈感到失望，原本希望看到更多產品多樣性……投資者對發佈的反饋普遍負面，許多人期待財報會議上獲得盈利能力方面的更多澄清。"

盈利能力持續下滑：巴克萊預計特斯拉 2025 年和 2026 年 EPS 分別為 1.61 美元和 1.48 美元，均低於市場預期（1.75 美元和 2.46 美元）。毛利率預計將持續承壓，從 2022 年的 29% 降至 2025 年的 16% 左右。

目標價上調背後的邏輯

目前特斯拉市值達 1.45 萬億美元，企業價值與 EBITDA 比率高達 125.8 倍（2025 年預期），遠高於傳統車企。這一估值完全建立在對自動駕駛和人工智能前景的樂觀預期之上，而非當前基本面。

儘管基本面疲軟，巴克萊仍將上調特斯拉目標價 27% 至 350 美元，但這主要反映了對 AI/自動駕駛機會的估值調整（基礎情景市盈率從 41 倍提升至 65 倍），而非對基本面改善的認可，且當前股價 435 美元仍有約 20% 的下跌空間。

另外，巴克萊對三季度財報發佈前後持中性至略微負面態度。理由是：股價大漲已充分反映業績預期，而財報可能提醒市場三季度之後基本面的疲軟現實。不過，該行也強調道，任何股價回調可能是短暫的，因為 11 月 6 日的股東大會可能重新激發市場對增長敍事的熱情。