港股 “A+H” 陣營又迎 AI 概念股。10 月 12 日，上海劍橋科技股份有限公司 (以下簡稱 “劍橋科技”) 通過港交所上市聆訊，離港股上市更近一步。2025 年 4 月 28 日，該公司正式向港交所遞表上市申請，9 月 30 日通過中國證監會境外發行備案通知書。該公司是一家全球性的、為支持人工智能發展提供關鍵基礎設施部件的行業領先者，主要通過銷售寬帶、無線及光模塊技術產品產生收入。2017 年 11 月，該公司在上交所上市，截止 10 月 17 日收盤，其總市值為 263.76 億元。根據弗若斯特沙利文資料，劍橋科技是少數向全球客户提供上述三種技術產品的公司之一。2024 年，以銷售收入計算，公司在全球綜合光學與無線連接設備行業排名第五，市場份額為 4.1%。此次赴港上市，該公司又將在港股市場書寫什麼樣的發展故事呢？<h2>年營收超 36 億元，約 90% 收入來自海外</h2>透過收入結構來看，劍橋科技的銷售收入主要來自於光連接解決方案、寬帶解決方案及無線技術解決方案這三大板塊。其中，劍橋科技的光連接解決方案能夠實現計算集羣內部及之間的高效連接及無縫通信。據弗若斯特沙利文的資料，公司是全球 OWCD 行業中率先開發 800G 及 1.6T 光模塊產品的公司之一。截至最後實際可行日期，其 800G 光模塊代表了全球最先進的量產光模塊產品，而 1.6T 光模塊則是目前業內領先的研究產品之一。該公司的高速寬帶解決方案能夠實現計算集羣和用户之間海量數據的高效傳輸。截至 2024 年 12 月 31 日，劍橋科技的 XGS PON 產品按貨運量計佔全球 10GPON 市場超過 30%。同時，亦在全球範圍內率先實現 25GPON 的量產，並率先開發 50GPON。截至最後實際可行日期，25GPON 為全球最快量產產品，而 50GPON 勢將成為寬帶領域的下一代主流產品。而劍橋科技的無線解決方案能夠實現計算集羣與終端用户之間的高帶寬、快傳輸速度及低網絡時延。具體來看，該公司是全球 OWCD 行業中率先開發並量產 Wi-Fi 7 產品的公司之一。公司亦與 Google Fiber 合作推出業界首款面向家庭及小型企業主的 20G 上聯 Wi-Fi 7 網關，可提供超過 10Gb/s 的網絡服務，從而增強了高速互連，並提供廣泛覆蓋。目前，我們正在對 Wi-Fi 領域的下一代主流產品 Wi-Fi 8 進行前期研發。強勁的核心競爭優勢之下，劍橋科技的營收和利潤整體保持波動向上的態勢。據招股書數據顯示，2022 年至 2024 年，該公司實現營收分別 37.84 億元、30.85 億元、36.5 億元，後兩年分別同比下滑 18.5%、同比增長 18.3%;實現淨利潤分別為約 1.71 億元、9496.5 萬元、1.67 億元，亦呈現波動向上的趨勢。在這其中，劍橋科技的經營業績還主要呈現兩大特點——即海外收入比重大及大客户集中度高。具體而言，2022 年至 2024 年，劍橋科技來自海外市場的收入分別佔公司總收入的 82.9%、89.3%、92.6%。截至 2024 年 12 月 31 日，公司的客户羣橫跨 52 個國家及地區，當中包括人工智能數據中心、電信營運商、ICT 設備提供商、MSO 及物聯網解決方案提供商。此外，劍橋科技的主要客户大部分包括信息與通信技術製造商。2022 年、2023 年、2024 年，公司前五大客户產生的收入分別約為 23.99 億元、21.23 億元、27.38 億元，分別佔總收入的 63.5%、68.8%、74.9%。公司最大客户產生的收入分別佔公司總收入的 33.6%、36.1%、41.8%，處於較高的水平。從上述種種表現來看，不難看出，劍橋科技在光模塊領域已然具備一定實力和規模效應，但大客户集中度高及海外收入比重大等表現，也間接顯露了公司業績波動的風險因素所在。<h2>高景氣的黃金賽道 VS 競爭激烈的 “紅海戰場”</h2>劍橋科技的核心賽道是光通信模塊 (光模塊) 與電信接入設備領域，其業務緊密圍繞數據通信和電信網絡兩大場景。這個賽道是數字經濟的 “高速公路” 基礎設施，發展潛力巨大，目前且具備三大明顯的驅動因素。一是，AI 與算力需求大爆發，這是當前最強勁的驅動力。大型語言模型、高性能計算、AI 訓練和推理等應用，對數據中心內部和數據中心之間的數據傳輸速度提出了前所未有的要求。這直接推動了高速率光模塊 (如 800G、1.6T) 的需求呈現爆炸式增長。劍橋科技重點佈局的數據中心光模塊業務正站在這一風口上。二是，全球數據中心升級與雲服務擴張。雲計算、大數據、流媒體等服務持續增長，要求數據中心從 100G、400G 向 800G 及以上架構演進。每一次數據中心的升級換代，都會帶來一輪大規模的光模塊更換需求，市場持續性強。三是，5G 建設的持續與 F5G(固定網絡第五代) 的推進。在電信側，5G 基站的持續部署和深度覆蓋需要大量的前傳、中傳和回傳光模塊。同時，全球範圍內的光纖到户 (FTTH) 向千兆乃至萬兆升級 (F5G)，也帶動了相關電信接入設備和家庭終端產品的需求。在上述核心驅動力的驅動下，劍橋科技所處的賽道亦是一個高景氣、高增長的賽道。據弗若斯特沙利文數據顯示，自 2020 年至 2024 年，OWCD 行業的全球銷售收入已從 324 億美元增加至 546 億美元，複合年增長率為 13.9%。由於迭代加速和前沿技術不斷進化，預計到了 2029 年 OWCD 行業的全球銷售收入將達到 1,118 億美元，2024 年起的複合年增長率達到 15.4%。在這其中，劍橋科技亦存有兩大發展優勢，助力公司繼續錨定行業發展紅利。一方面，該公司通過收購和自身發展，成功進入了多家全球頂級互聯網雲服務商和電信設備商 (如谷歌、微軟、Arista 等) 的供應鏈體系。獲得這些頭部客户的認證本身就是極高的壁壘，一旦進入，便能獲得穩定的訂單，並緊跟行業最前沿的技術需求。另一方面，公司較早地佈局了 400G、800G 等高速光模塊的研發與生產。尤其是在 800G 產品上，公司已實現批量出貨，這使其在 AI 算力需求爆發的初期抓住了市場機遇，獲得了極高的市場關注度。不過，需要注意的是，光模塊行業是一個 “紅海市場”，聚集了中際旭創、新易盛、光迅科技等國內巨頭，以及 Coherent、思科等國際強敵。激烈的競爭導致價格戰頻繁，產品毛利率承受持續下行壓力，而公司的也利潤率長期處於較低水平，2022 年至 2024 年，利潤率分別為 4.5%、3.1%、4.6%。。此外，由於該行業是技術驅動型賽道，技術迭代風險高，研發投入較大。具體而言，“一代產品，一代技術” 是這個行業的真實寫照。為了不被淘汰，公司必須持續投入巨資進行下一代產品 (如 1.6T、CPO 共封裝光學) 的研發。如果技術路線判斷失誤或研發進度落後，將迅速失去市場競爭力。2022 年至 2024 年，公司研發與收入比率分別為 7.1%%、8.9%、8.8%。綜上所述，劍橋科技身處一個高景氣、高增長的黃金賽道，其核心優勢在於成功卡位頂級客户供應鏈、在高速率產品上具備量產能力。這使得它能夠直接受益於 AI 算力需求帶來的行業紅利。然而，公司也身處一個競爭白熱化、技術迭代快、利潤空間薄的行業環境中。因此，於劍橋科技而言，公司發展機遇巨大，但挑戰也同樣嚴峻。

劍橋科技

劍橋科技正在衝刺 “A+H” 上市，10 月 12 日通過港交所上市聆訊。該公司主要提供支持人工智能發展的基礎設施，2017 年在上交所上市，市值 263.76 億元。2024 年，劍橋科技在全球光學與無線連接設備行業排名第五，年營收超 36 億元，約 90% 收入來自海外。其光連接、寬帶及無線技術解決方案在市場上具有強勁的競爭優勢。

新股解讀 | 劍橋科技衝刺 “A+H” 上市：營收波動上行，約 90% 收入來自海外