外資行看泡泡瑪特三季報：顯著超預期，營收全面加速，海外 “多點開花”

泡泡瑪特三季度業績顯著超出市場預期，營收增速較 2024 年同期增長 245%-250%。高盛、野村等多家外資投行一致認為，泡泡瑪特在中國市場和海外市場均實現全面提速，其中海外業務呈現"多點開花"態勢。

據華爾街見聞此前文章寫道，泡泡瑪特 21 日公佈三季度財報顯示，2025 年第三季度整體收益同比增長 245%-250%，其中海外收益增長 365%-370%，美洲市場爆發式增長超 1265%，歐洲及其他地區增長 735%-740%，亞太市場增長 170%-175%。

10 月 22 日，據追風交易台消息，野村、滙豐、高盛和花旗四家外資行在最新發布的研報中均給予泡泡瑪特積極評價，一致認為這一亮眼表現源於 IP 熱度持續走強、供應產能擴張以及新品銷售的全球爆發。

從分市場看，中國業務在高基數上仍顯著加速，海外市場更是 “多點開花”——美國同比增長超 12 倍，歐洲保持高增，亞太市場雖略有放緩但仍穩健。外資行普遍認為，公司線上線下渠道均實現強勁擴張，熱門 IP“THE MONSTERS” 與新星 “Twinkle Twinkle” 共同驅動銷售，為全年增長奠定堅實基礎。

業績超預期也促使外資行集體上調盈利預測與目標價。野村、花旗、滙豐、高盛均維持 “買入” 評級，認為在股價近期回調後，當前區間提供了具吸引力的佈局窗口。隨着四季度旺季、週年主題活動和新 IP 持續發力，泡泡瑪特的增長可見性依舊極高。

三季度業績全面超預期

泡泡瑪特三季度營收增速達到 245%-250%，較上半年的 204% 進一步加速。野村指出，這一增速高於資本市場共識預期。

高盛表示，基於與投資者的交流，這一業績明顯高於市場預期，可能得益於強勁的 IP 動能和供應產能擴張帶來的變現能力提升。

花旗銀行認為，這一強勁增長勢頭主要歸因於新產品在全球範圍內的強勁銷售表現以及補貨措施。滙豐銀行則指出，三季度收入增長領先於其 185% 的早期預期。

分市場來看，中國市場增速顯著提升至 185%-190%，遠高於上半年的 135%。

高盛指出，儘管基數較高，中國市場仍實現了顯著加速，且增速遠超第三方平台數據顯示的 154% 同比增長，差距可能源於預售收入確認時點和其他渠道的更快增長。

中國市場的加速增長由線上線下渠道共同驅動。線下渠道增長 130%-135%，較上半年的 117% 明顯提速；線上渠道增長 300%-305%，遠超上半年的 212%。

花旗認為，強勁增長勢頭應主要歸因於全球新產品銷售強勁以及補貨措施。野村指出，公司更加均衡的 IP 增長能夠緩解對單一 IP"THE MONSTERS"的集中風險，新 IP 如"Twinkle Twinkle"正快速獲得市場認可。

海外市場"多點開花"

海外各區域市場均呈現強勁增長態勢。具體來看：

美國市場：增長 1265-1270%，較上半年的 1142% 進一步加速。高盛認為美國市場表現基本符合市場預期。

歐洲市場：增長 735-740%，與上半年的 729% 基本持平，保持強勁增長。

亞太市場 (不含中國)：增長 170-175%，較上半年的 258% 有所放緩。野村證券認為這可能是由於 2024 年三季度該地區銷售基數較高所致。

野村證券認為，中國市場的加速增長和美國、歐洲市場的快速增長勢頭令人矚目。滙豐將 2025-27 年海外市場收入複合增長率預期上調至 42%。

多元 IP 組合逐步成型，四季度增長可見性仍然很高

野村證券認為，泡泡瑪特持續強勁的增長動能源於其強大的 IP 開發和運營能力。除了最大收入貢獻者 THE MONSTERS(LABUBU) 仍在持續演進外，其他主要 IP 已經形成了獨特的 IP 認知和目標消費羣體。

例如，Twinkle Twinkle 展現出強勁勢頭，而 SKULLPANDA 和 HIRONO 等 IP 在近幾個月有更多合作活動。野村認為，泡泡瑪特更均衡的不同 IP 增長可以緩解其對 THE MONSTERS 的集中 IP 風險。

花旗銀行指出，公司一直在投資於更好的產品、內容和合作，以增強 IP 影響力。

一系列 LABUBU 營銷活動正在展開，包括 10 月 12 日至 11 月 8 日在上海舉辦的 10 週年全球巡展"MONSTERS BY MONSTERS： NOW AND THEN"，10 月 25 日至 11 月 1 日在香港維多利亞港舉辦的水上巡遊，以及在香港國際機場的 THE MONSTERS 藝術裝置。

其他標誌性 IP 也正在成為新的增長驅動力，特別是 TWINKLE TWINKLE，最近的新品發佈實現了快速售罄，有望脱穎而出。

高盛認為，四季度增長可見性仍然很高，這是一個旺季，加上主題產品發佈 (節日季、15 週年紀念)、供應產能增加 (儘管多個系列仍供不應求) 以及門店網絡擴張的支持。

花旗銀行預計，在即將到來的旺季，良好趨勢將持續，節日季表現可能成為短期催化劑，儘管在更高基數上增長勢頭可能放緩。

高盛強調，IP 動能仍是關鍵觀察點，二級市場價格在供應增加情況下的韌性、新產品的討論度/受歡迎程度以及非 LABUBU IP 的動能，都與投資者對增長可持續性的信心相關。

投行上調盈利預測，當前價位提供吸引力入場機會

基於三季度的強勁表現，多家投行上調了盈利預測。

野村證券維持買入評級和 372 港元目標價不變，基於 30 倍 2026 年調整後市盈率。該行維持 2025-27 年銷售和盈利預測不變，預計 2025 年淨利潤增長 343%。

野村認為，儘管市場對單一 IP 風險的擔憂可能持續，但強勁的盈利增長應能支撐股價。

滙豐銀行將目標價從 379 港元上調至 392.50 港元，上調幅度 3.6%，維持買入評級。該行將 2025 年淨利潤預測上調 25% 至 138.35 億元人民幣，2026 年和 2027 年預測分別上調 20% 和 17%。

滙豐預計 2025-27 年淨利潤複合年增長率為 26.2%，收入複合年增長率為 27.0%。該行 2025/26 年淨利潤預測分別較市場共識高 31%/19%。

高盛將 2025 年盈利預測上調 7%，但將 2026-27 年預測下調最多 3%。目標價維持 350 港元不變，基於 25 倍 2027 年市盈率折現至 2026 年中。

高盛認為三季度業績超預期應能增強投資者對 2025 年盈利可見性的信心，但 IP 動能仍是關鍵觀察點，這是 2026 年增長的潛在驅動因素。該行將 2025 年收入預測從 365.52 億元人民幣上調至 391.04 億元人民幣，增幅 7.0%。

高盛指出，泡泡瑪特股價自 1H25 業績後的峯值已回調超 20%(而恒生國企指數僅下跌 3%)，這在該行看來是由於高頻數據減速 (包括二級市場價格、搜索指數) 以及近期對美國市場增長放緩的擔憂。

花旗銀行將目標價從 398 港元上調至 415 港元，維持買入評級。該行將 2025-27 年盈利預測上調 16.8-17.3%，以反映基於 IP 實力的更樂觀銷售前景。

花旗認為，當前股價回調為投資者提供了更好的入場機會，建議投資者更多關注自有渠道的銷售趨勢 (而非二級市場)，因為快速售罄的情況在自有渠道持續存在。