新鮮製作的 ‘酸菜魚’：是九毛九的救星還是新的陷阱？

曾經在中國餐飲界佔據主導地位的餐廳運營商希望通過現場殺魚和準備其招牌菜來恢復業務

關鍵要點：

• 九毛九的太二酸菜魚連鎖店第三季度同店銷售下降 9.3%，但相比之前更大的下降有所改善
• 截至 9 月底，公司已將 106 家太二門店升級為以新鮮魚為重點的新格式，年底目標為 200 家門店

哦，懷念美好的舊時光。這正是餐廳運營商 九毛九國際控股有限公司（9922.HK）最近的心情，回想起其早期的明星崛起，始於 2020 年在香港交易所上市時股價飆升 56%。當時，公司看起來是時尚中餐廳界的王者，以其招牌 “酸菜魚” 吸引食客，太二連鎖店在高峰用餐時段外常常排起長隊。

五年後，劇本發生了戲劇性的變化。九毛九目前約 29 億港元（3.72 億美元）的市值較其接近 550 億港元的高峰暴跌了 95%。而且，其股價從高點 38.40 港元跌至僅 2 港元，諷刺的投資者戲謔地表示它的價值僅相當於其中文名稱的 “99 分”。

為了試圖阻止下滑，九毛九嘗試通過品牌重塑來贏回食客，包括恢復現場殺魚和準備招牌菜的傳統做法。根據公司上週發佈的 最新季度報告，這一活動可能顯示出一些早期的積極成果。

九毛九的關鍵轉折點出現在 2024 年，當時公司的利潤暴跌 87%，降至 5580 萬元（784 萬美元），儘管其年收入仍勉強增長 1.47%，達到 60.7 億元。其門店層面的經營利潤在一年內暴跌超過 30%，降至 7.48 億元。

九毛九的成功與隨後的下滑源於一個單一的高能配方，這個配方几乎和它為公司早期輝煌提供動力的速度一樣快地耗盡。這個公式是在 2015 年制定的，當時公司從其同名的西北菜連鎖店九毛九轉向太二酸菜魚。其新公式集中在對單一時尚產品的激光般關注，這種產品可以通過標準化技術反覆提供。這迅速將太二推向新高度，結合了專注的菜單、精簡的管理團隊和極高的翻枱率。

這種簡約的藍圖在中國購物中心的黃金時代蓬勃發展，這些購物中心為這種類型的連鎖店提供了肥沃的土壤。太二的緊湊佈局、低勞動力成本和快速的菜品準備正是 Z 世代社交用餐口味的體現。但競爭對手迅速湧入酸菜魚市場，顧客希望有更多選擇，使得曾經高度專注的贏家變得越來越脆弱。

預製菜品的高價格

隨着食客開始變得挑剔，針對太二使用預製菜品的批評浪潮席捲而來，越來越多的懷疑顧客開始放棄這家連鎖店。一段病毒式社交媒體視頻針對公司所謂的在七分鐘內上菜的做法。

該連鎖店的自制酸菜魚套件進一步加深了 “即食” 的形象，而該產品本身也受到像盒馬鮮生和山姆會員店等大型超市連鎖以更低價格提供類似產品的衝擊。

為了試圖阻止下滑，九毛九迴歸未來，推出 “新鮮活魚” 活動，在太二餐廳提供現點現做的酸菜魚。該活動於 3 月啓動，強調不僅使用活魚，還使用新鮮雞肉和牛肉。魚的殺死和烹飪在現場進行，開放式廚房讓顧客可以看到整個過程。餐廳內部也進行了全面重新設計，菜單擴展了新的熱炒菜品，以提供更多選擇，特別是針對團體用餐。

到 2025 年上半年，重塑尚未在公司業績中顯現出顯著成果，九毛九的收入同比下降 10.1%，降至 27.5 億元，而利潤下降 16%，降至 6070 萬元。到 6 月底，其門店數量也同比從 771 家降至 729 家，第三季度末進一步降至 686 家。

太二仍然是公司的主要收入來源，但銷售同比下降 13.3%，降至 19.5 億元，翻枱率從每天 3.8 次降至 3.1 次，同店銷售下降 19%。在一個小的積極信號中，顧客的平均消費從 71 元上升至 73 元。

重塑的成果在第三季度開始變得更加明顯，太二的平均每日同店銷售同比下降縮小至 9.3%，標誌着連續第三個季度的改善。翻枱率也回升至 3.3 次，顧客的平均消費增加至 74 元。

新鮮之路

管理層強調，其在北京和上海等一線城市的門店實現了同比同店銷售增長，展示了重塑的日益影響，公司稱之為太二 “新鮮活力 5.0 模式”。截至 9 月底，106 家門店已完成改造。新形象將在年底前擴展到 200 多家，預計在兩年內在整個連鎖店全面實施。

但強調 “新鮮” 是有代價的。公司披露，因浪費活魚、冷鏈物流和額外員工的費用，已使門店的毛利率下降了約 1 到 2 個百分點。他們補充説，預計這一指標在中期內會有所恢復，因為連鎖店將受益於集中採購和規模經濟帶來的新效率。

儘管中國經濟放緩導致市場條件波動，其他主要連鎖店在上半年仍能報告逆週期的收入和利潤增長，包括 小菜園（0999.HK）和 綠茶集團（6831.HK）。

綠茶採用中央廚房模式，和太二一樣，去年因其高檔的 “佛跳牆” 菜品（來自福建省的豐富海鮮燉菜）被曝光使用預製食材而受到審查。作為回應，該連鎖店移除了 “無預製菜品，所有菜品現做” 的標識。儘管如此，其融合多種中國菜系的風格，加上不斷更新的菜單，以及針對小城市的緊湊店面佈局，已被證明是有效的。該公司的收入在 2025 年上半年同比增長 23.1%，調整後的利潤增長 40.4%，達到 2.51 億元人民幣。

九毛九目前的市盈率（P/E）高達 69 倍，遠高於小菜園的 17.9 倍和綠茶的 11.9 倍，這主要是因為九毛九的利潤微薄。只要其利潤持續縮水，其投資吸引力可能仍然平淡。通過暫時優先考慮 “新鮮” 而非運營效率，九毛九正在押注能夠實現這樣的扭轉。

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