農業銀行為何能站穩 1 倍 PB？

一、農業銀行股價高漲的背後，也需要關注階段性回調壓力

2025/9/25-10/22，農業銀行行情實現 “14 連陽”、股價連創歷史新高，也時隔七年半重新站在 1 倍 PB 以上。但在 10 月 23 日，農業銀行股價盤中一度再創新高後，跳水轉跌。

回顧近期農業銀行表現，短期股價高漲可能存在市場情緒推動，需要關注階段性回調風險。

具體而言：

1、農業銀行 10月漲幅達 21.3%，是 2015年以來最高單月漲幅，這在國有大行中也屬罕見。覆盤 2015 年以來各國有大行單月漲幅，僅工行、建行、交行曾各自出現過一次單月漲幅 20% 以上的情況，工行和建行發生在 2018 年 1 月，交行發生在 2015 年 6 月。因此，截至 10/22，在單月漲幅已達歷史新高後，農業銀行股價存在一定的調整壓力。

2、農業銀行估值已達階段性高位，估值安全邊際比較優勢減弱。10 月 17 日，農業銀行率先突破 1 倍 PB 關鍵點位，結束了國有大行長期破淨的格局。截至 10/22，農行 PB 達 1.06 倍，但工行、建行、中行、交行、郵儲分別為 0.74 倍/0.73 倍/0.67 倍/0.56 倍/0.70 倍，估值優勢的減弱可能使其對部分追求高安全邊際資金的吸引力下降。

二、為何農業銀行 9 大幅回調，是否意味着農業銀行的上漲具有 “水分”？

2025/9/5-9/22，農業銀行股價曾出現大幅回調，期間累計下跌 11.1%，遠高於同期其他國有大行。

我們認為，這主要是 7、8月銀行板塊整體回調期間，農業銀行卻依舊顯著領漲同業，在市場風格切換後，積累的部分獲利盤了結意願更強，進而導致回調壓力的集中釋放。數據顯示，

2025/7/11-9/1，銀行板塊整體下跌 7.0%，而農行大漲 11.6%。

因此，若後續農行股價再度出現回調，可能主要仍受兩點因素擾動：一是市場風格輪動的衝擊。銀行股防禦屬性偏強，若未來市場風險偏好回升，資金轉向可能導致銀行股行情反覆。二是技術性調整的內在需求。農行短期漲幅巨大，部分獲利盤可能在 1 倍 PB 等關鍵點位附近選擇 “落袋為安”，進而導致股價衝高回落。

但是，我們認為，回調並不意味着農行基本面存在問題，也不意味着農行今年的亮眼漲勢是脱離基本面的 “無根之木”。在農業銀行站穩 1倍 PB 的過程中，行情出現階段性回調是正常的，但這大概率不會改變其估值中樞上移、向內在價值迴歸的長期趨勢。

三、中長期來看，國有大行重回 1 倍 PB 以上是大勢所趨，農業銀行有望作為 “排頭兵” 率先站穩 1 倍 PB。

第一，銀行業競爭格局重塑之下，國有大行 “壓艙石” 地位愈發凸顯，競爭優勢愈發突出。我們認為，當前銀行的競爭格局 “強者恆強” 的 “馬太效應” 會更加明顯，無論是監管資源、還是市場資源，有望持續向頭部銀行集中。在此背景之下，農業銀行作為下沉戰略的 “翹楚”，在前瞻佈局、長期深耕之下，已具備強於同業的競爭優勢。

第二，基本面好疊加註資呵護，農業銀行穩定 ROE 有支撐。一方面，儘管當前農業銀行同樣面臨行業共性的息差收窄壓力，其淨息差的核心優勢並未改變，即深耕縣域客羣所帶來的高客户粘性和低負債成本。另一方面，財政注資將夯實農業銀行資本實力，為農業銀行推進 “村改支” 補充燃料，進而賦能縣域業務擴張。

第三，今年農業銀行在資本市場上取得多項矚目成就，可能有較強的業績增長和市值管理訴求。

投資建議：持續看好農業銀行站穩 1倍 PB。短期來看，銀行板塊在四季度和一季度勝率較高。覆盤 2020-2024 年各季度表現來看，銀行板塊兼具絕對收益和相對收益的季度中，四季度佔比為 37.5%，農業銀行行情表現也有望受益於此。中長期來看，當 A 股市場生態重塑的大背景不變，當銀行業競爭格局重塑和農業銀行競爭優勢凸顯的核心邏輯不變，我們依然可以抱有農業銀行站穩 1 倍 PB 的信心。

風險提示：息差加速下行，資產質量惡化，股價衝高回落。

1. 農業銀行股價高漲的背後，也需要關注階段性回調壓力

2025/9/25-10/22，農業銀行行情實現 “14 連陽”、股價連創歷史新高，也時隔七年半重新站在 1 倍 PB 以上。但在 10 月 23 日，農業銀行股價盤中一度再創新高後，跳水轉跌，單日跌幅達 1.24%。

回顧近期農業銀行表現，短期股價高漲可能存在市場情緒推動，需要關注階段性回調風險。

具體而言：

1、截至 10/22，農業銀行 10 月漲幅達 21.3%，是 2015 年以來最高單月漲幅，這在國有大行中也屬罕見。覆盤 2015 年以來各國有大行單月漲幅，僅工行、建行、交行曾各自出現過一次單月漲幅 20% 以上的情況，工行和建行發生在 2018 年 1 月，交行發生在 2015 年 6 月。因此，截至 10/22，在單月漲幅已達歷史新高後，農業銀行股價存在一定的調整壓力。

2、農業銀行估值已達階段性高位，估值安全邊際比較優勢減弱。10 月 17 日，農業銀行率先突破 1 倍 PB 關鍵點位，結束了國有大行長期破淨的格局。截至 10/22，農行 PB 達 1.06 倍，但工行、建行、中行、交行、郵儲分別為 0.74 倍/0.73 倍/0.67 倍/0.56 倍/0.70 倍，估值優勢的減弱可能使其對部分追求高安全邊際資金的吸引力下降。

2. 為何農業銀行 9 月大幅回調，是否意味着農業銀行的上漲具有 “水分”？

2025/9/5-9/22，農業銀行股價曾出現大幅回調，期間累計下跌 11.1%，遠高於同期其他國有大行。

我們認為，這主要是 7、8 月銀行板塊整體回調期間，農業銀行卻依舊顯著領漲同業，在市場風格切換後，積累的部分獲利盤了結意願更強，進而導致回調壓力的集中釋放。數據顯示，2025/7/11-9/1，銀行板塊整體下跌 7.0%，而農行大漲 11.6%。

因此，往後展望，若農業銀行股價再度出現回調，可能主要仍受以下兩點影響：

第一，市場風格輪動的衝擊。銀行股防禦屬性偏強，若 “反內卷”、新型政策性金融工具等政策成效顯著，未來在市場風險偏好回升的過程中，資金可能階段性從高股息板塊轉向

“賺錢效應” 更強的成長板塊，從而導致銀行股行情出現反覆。

第二，技術性調整的內在需求。農業銀行短期內漲幅巨大，已積累了較多的獲利盤，部分資金在 1 倍 PB 等關鍵點位附近可能選擇 “落袋為安”，技術性拋壓之下可能引發股價的衝高回落。

但是，我們認為，回調並不意味着農行基本面存在問題，也不意味着農行今年的亮眼漲勢是脱離基本面的 “無根之木”。在農業銀行站穩 1 倍 PB 的過程中，行情出現階段性回調是正常的，但這大概率不會改變其估值中樞上移、向內在價值迴歸的長期趨勢。

3. “站穩 1 倍 PB” 的信心從何而來？

我們認為，中長期來看，國有大行重回 1 倍 PB 以上是大勢所趨，農業銀行有望作為 “排頭兵” 率先站穩 1 倍 PB。原因如下：

第一，銀行業競爭格局重塑之下，國有大行 “壓艙石” 地位愈發凸顯，競爭優勢愈發突出。

一方面，中央層面對國有大行定位明確、高度重視、充分支持。

1. 年中央金融工作會議明確提出 “支持國有大型金融機構做優做強，當好服務實體經濟的主力軍和維護金融穩定的壓艙石”。
2. 年 “924” 國新辦發佈會上，國家金融監督管理總局明確表示 “國家計劃對六家大型商業銀行增加核心一級資本，將按照 “統籌推進、分期分批、一行一策” 的思路，有序實施”。

這説明，中央不僅表態上重視，更將在實際資源支持上，鞏固國有大行的 “壓艙石” 地位。

另一方面，銀行業競爭格局重塑正在加速，國有大行競爭優勢有望更加突出。

近年來，零售信貸業務面臨困境、大城市對公業務競爭激烈，優質資產稀缺下，縣域信貸需求卻 “異軍突起”，成為 “兵家必爭之地”。

因此，“向下延展” 成為國有大行的共識。並且，國有大行憑藉資金成本低、品牌信任度高、產品體系豐富等資源稟賦，在同業競爭中優勢明顯。數據顯示：國有大行貸款市佔率已從 2020 年末的 44.1% 上升至 2025 上半年末的 46.8%。

與之相對的是，部分股份制銀行受前期粗放式擴張導致的風險積累、資本補充不足等因素拖累，資產擴張 “力不從心”。城農商行更是在 “量、價、險” 等多維度面臨嚴峻的生存壓力。

因此，我們認為，當前銀行的競爭格局 “強者恆強” 的 “馬太效應” 會更加明顯，無論是監管資源、還是市場資源，有望持續向頭部銀行集中。

在此背景之下，農業銀行作為下沉戰略的 “翹楚”，在前瞻佈局、長期深耕之下，已具備強於同業的競爭優勢。

第二，基本面好疊加註資呵護，農業銀行穩定 ROE 有支撐。

一方面，縣域金融戰略有效落實下，農業銀行基本面優勢顯著、特色顯著。

我們曾在《農業銀行的故事：股票篇》（2025.9.16）中，將農業銀行的經營密碼總結為 “三好公式 + 四大亮點”。“四大亮點” 是指，農業銀行信貸擴張潛力更大、息差韌性更強、不良認定嚴格且不良率更低、撥備安全墊更厚，由此構築了農業銀行穩健優異的基本面。儘管當前，銀行業整體仍然面臨一定的息差收窄壓力，農業銀行也不例外，2025 上半年淨息差為 1.32%。但我們認為，農業銀行淨息差的核心優勢並未改變，即深耕縣域客羣所帶來的高客户粘性和低負債成本。並且，隨着縣域業務的持續發力，這一優勢有望更為牢固和突出，以支撐淨息差低位企穩。

另一方面，財政注資將夯實農業銀行資本實力，加速賦能縣域業務擴張。

今年已有中行、建行、交行、郵儲合計獲得來自中央財政的 5000 億注資支持。根據國家金融監督管理總局表示，在 “分期分批” 的指引之下，我們預計農行、工行將在明年財政增加國債額度後推進注資安排。截至 2025 上半年末，農業銀行核心一級資本充足率為

11.11%，若明年財政注資後，其資本實力將進一步增強。

今年下半年以來，農業銀行參與 “村改支” 的進程加速，僅 9-10 月就合計有 192 家吉林農商行支行、分理處被農業銀行整合收編。我們認為，由於農業銀行本身 “家底厚實”，收編農信機構、村鎮銀行，對其經營壓力的影響或較小，但更有助於加速其縣域佈局的下沉、擴張。

因此，若明年財政注資落地，將為農業銀行推進 “村改支” 補充燃料，進而賦能縣域業務發展。

第三，今年農業銀行在資本市場上取得多項矚目成就，可能有較強的業績增長和市值管理訴求。近年來，在鋭意進取的管理層團隊帶領下，農業銀行縣域戰略的佈局成效逐漸顯現、縣域業務的經營優勢愈發凸顯，疊加今年以來在 A 股市場所取得的多項亮眼成就，在此驅使之下，我們認為農業銀行全行上下也有較強動力去推進業務發展，其對於盈利的訴求，可能較強。

綜上所述，銀行業競爭格局的變化，也將催生資本市場銀行股投資格局的變化，而農業銀行憑藉其 “經營密碼”，有望成為國有大行向 1 倍 PB 以上回歸的趨勢引領者。

4.投資建議

持續看好農業銀行站穩 1 倍 PB。短期來看，銀行板塊在四季度和一季度勝率較高。覆盤 2020-2024 年各季度表現來看，銀行板塊兼具絕對收益和相對收益的季度中，四季度佔比為 37.5%，農業銀行行情表現也有望受益於此。中長期來看，當 A 股市場生態重塑的大背景不變，當銀行業競爭格局重塑和農業銀行競爭優勢凸顯的核心邏輯不變，我們依然可以抱有農業銀行站穩 1 倍 PB 的信心。

5.風險提示

1. 息差加速下行：若央行超預期降息，疊加存款定期化趨勢加劇，存貸兩端將對淨息差造成明顯擠壓。
2. 資產質量惡化：若經濟復甦不及預期，實體部門償還能力持續承壓下，資產質量惡化風險抬升。
3. 股價衝高回落：公司近 1 個月漲幅近 20%，短期可能存在資金獲利回吐導致的股價衝高回落風險。

本文作者：天風證券劉傑等，文原文標題：《農業銀行為何能站穩 1 倍 PB？》