國盛證券：維持小鵬汽車-W“買入” 評級 目標價 126 港元

智通財經 APP 獲悉，國盛證券發佈研報稱，看好小鵬汽車-W(09868) 強勢產品週期、海外擴張、智駕再向上、機器人/Robotaxi 等新興業務機會。該行預計公司 2025-27 年銷量約 45/68/101 萬輛，總收入達 806/1333/1885 億元、non-GAAP 歸母淨利潤率為-1.5%/3.4%/5.2%，目標價 126 港元、32.4 美元。此外，公司的其他成長曲線有希望隨着後續的產品進展，逐步納入估值體系中，維持 “買入” 評級。小鵬汽車將於今年的 AI 科技日上宣佈在物理 AI 領域取得的 “重大突破”，小鵬世界基座模型在對世界進行推演能力上取得 “關鍵進展”。

國盛證券主要觀點如下：

小鵬 AI 團隊已投入物理世界 AI 基座模型研發一年多時間

早在今年 4 月，小鵬在香港舉辦 AI 技術分享會，便已經披露正在研發 720 億參數的超大規模自動駕駛大模型，也即 “小鵬世界基座模型”，參數量是主流 VLA 模型的 35 倍左右。1) 從模型訓練速度上看，小鵬汽車自主開發了底層的數據基礎設施 (Data Infra)，使數據上傳規模提升 22 倍、訓練中的數據帶寬提升 15 倍;通過聯合優化 GPU/CPU 以及網絡 I/O，最終使模型訓練速度提升了 5 倍。2) 從模型的訓練數據量和規模來看，模型參數量將達到 720 億參數，訓練的數據量將提升到 2 億 Clips。世界基座模型負責人劉先明博士表示：“過去一年，做了大量實驗，在 10 億、30 億、70 億、720 億參數的模型上都看到了明顯的規模法則效應：參數規模越大，模型的能力越強。同樣的模型大小，訓練數據量越大，模型的能力也會越強。” 10 月的報道顯示，小鵬正在研發的基座模型使用了有史以來最大的模型數據量，稱其為 “國內最領先” 的物理 AI 大模型。近期，小鵬汽車劉先明博士升任自動駕駛中心負責人，也彰顯了世界基座模型在小鵬汽車的重要地位。

物理 AI 大模型 + 圖靈芯片，構成小鵬在智能車、Robotaxi、機器人等領域的核心競爭力

1) 軟件側，小鵬的出行和機器人領域的模型同源，將通過雲端蒸餾小模型的方式將基模部署到車端，給 “AI 汽車” 配備全新的大腦，使小鵬可以快速將圖靈 AI 智駕部署到各個國家，同時也將賦能小鵬的 AI 機器人、飛行汽車等。2) 硬件側，小鵬汽車自研的圖靈芯片通過定製化設計的方式，以較低的成本實現了更高的有效算力，單顆圖靈芯片的算力等效於 3 顆 Orin-X。當前的新 P7、G7 Ultra 版已經配備 3 顆圖靈芯片，2026 年 L4 車型上將配備 3000TOPS 算力。小鵬通過更高的算力承載的車端更大的模型，有望為公司帶來遠超當前的輔助駕駛體驗，有潛力在國內整車廠中實現斷檔領先。而在機器人方面，該行認為公司擁有全棧自研能力、優秀的大腦和更好的軟硬一體適配性、成本優勢，該行期待科技日的新一代機器人。

同樣的，全球新勢力龍頭特斯拉也在積極推進大算力芯片研發，展示 “世界模擬器”，且具備汽車與機器人的通用性

1) 智駕芯片方面，特斯拉表示依託第四代硬件，未來將把 AI 參數提升一個量級，汽車將 “像有生命的生物”。而再下一代硬件 AI5 藉助特斯拉極深的軟硬件理解能力，其同等成本的算力有望在此基礎上再提升 10 倍。此外，據韓媒報道，特斯拉下一代核心芯片 “AI6” 也在規劃中，將採用三星第二代 2 納米 “(SF2P) 工藝。2) 軟件算法方面，美國時間 10 月 26 日，特斯拉正式披露了一個名為 “世界模擬器” 的神經網絡系統，該模擬器是一個完全由神經網絡構成的 “孿生世界”。它能夠基於真實世界的海量數據，以極高的保真度生成連續、多視角的虛擬駕駛場景。特斯拉稱，通過這種方式，其 AI 系統能在一天之內學習相當於人類 500 年駕駛時長的經驗。這套底層 AI 引擎和模擬平台具備通用性，用於訓練汽車的 “世界模擬器” 同樣被用於訓練其 “擎天柱”(Optimus) 人形機器人。該行認為，小鵬和特斯拉在技術路線、商業佈局思路等方面相似性極高，期待其在物理 AI 方面取得突破性進展並佔據領先地位。