惠譽評級 - 芝加哥-2025 年 11 月 21 日：
惠譽評級已確認國際商業機器公司（IBM）的長期發行人違約評級（IDR）為'A-'。評級展望為穩定。惠譽還確認了 IBM 無擔保債券的評級為'A-'。此外，惠譽已確認 IBM 的短期 IDR 和商業票據（CP）評級為'F1'。
IBM 的評級得益於其在混合雲和人工智能領域的穩固市場地位，包括數字化轉型。收購和剝離使其三個主要業務單元與這一戰略保持一致，以向客户提供此類能力。惠譽預計 IBM 將繼續通過內部產生的現金進行收購。
強勁的自由現金流生成，體現在運營現金流（CFO）減去資本支出（capex）與債務的比率上，與評級類別一致。評級受到相對較高的核心 EBITDA 槓桿的限制。惠譽預測通過 EBITDA 增長逐步去槓桿，同時保持總債務水平穩定。偏離這些預期可能會觸發評級行動。
關鍵評級驅動因素
韌性的運營特徵： 惠譽預測 IBM 的收入將以低至中個位數的增長，同時保持穩定的利潤率，這得益於其收入結構的持久性。惠譽認為，IBM 的戰略與運營之間的協調增強了其業務部門的韌性和可預測性，特別是超過 70% 的總收入來自軟件和諮詢服務，惠譽認為這具有高度的協同效應。
IBM 的基礎設施部門也為整體混合雲戰略做出了貢獻，其作為主要大型機系統供應商的差異化地位。最近推出的 z17 應能為收入增長提供短期推動。在三個部門中，IBM 處於獨特的位置，能夠提供支持大型機、多雲、基礎設施軟件和實施服務的產品和服務。
複雜 IT 的穩固地位： 在收購紅帽後，IBM 重新調整了方向，專注於混合雲和人工智能技術及服務，推動數字化轉型。軟件部門提供以紅帽企業 Linux 為基礎的基礎設施能力和 watsonx 的人工智能能力。諮詢部門為技術、應用和業務轉型提供實施支持。基礎設施部門為混合雲環境提供主要子系統。
支持增長的長期順風： 數字化轉型和混合雲仍然是技術行業的重要增長驅動力，因為企業和政府機構數字化工作流程以提高效率。人工智能正在增加從數據結構到企業人工智能實施的需求。IBM 的軟件和諮詢業務圍繞這些增長領域構建，應該能從持續的需求增長中受益。IBM 的 z17 系統能力包括網絡彈性安全、嵌入式大規模人工智能和混合雲的雲原生開發。
顯著的收入可見性： IBM 最近在 2025 年第三季度的諮詢收入出現了重新加速，此前在 2025 年上半年經歷了一段低迷期。惠譽預計這種改善將持續到 2026 年。軟件收入依然強勁，盈利能力受益於運營槓桿。IBM 超過 40% 的總收入來自其軟件部門，其中 80% 為經常性收入。雖然諮詢收入的可見性通常不如軟件確定，但 IBM 諮詢專注於提高效率的領域，並與 IBM 軟件產品互補，可能提供更大的韌性。
週期性基礎設施部門： IBM 的基礎設施部門產生的總收入不到 25%，預計在惠譽的預測期內將持續下降。該部門包括 IBM Z 大型機系統及其他基礎設施產品和支持。雖然惠譽預計隨着新工作負載在雲環境中部署，大型機系統的效用將保持靜態，但大型機系統仍然是混合雲環境中的關鍵基礎設施組成部分。惠譽認為，傳統的關鍵任務大型機工作負載將在可預見的未來繼續保留在大型機系統上。
充足的財務靈活性以進行收購： 收購仍然是加強 IBM 在核心產品領域地位的核心增長戰略。公司還剝離了非核心業務，包括 Kyndryl、IBM Watson Health 和 The Weather Company。惠譽認為，收購和剝離重塑了 IBM，並使其更加專注於混合雲和人工智能戰略。惠譽預計這些交易將繼續進行，IBM 將主要使用內部產生的現金進行收購。
強勁的自由現金流生成： 惠譽預計 IBM 在預測期內將產生接近 140 億美元的年自由現金流（預分紅）。這導致核心（CFO-capex）/債務比率目前接近 30% 並上升。強勁的自由現金流生成為 IBM 提供了充足的財務靈活性，以進一步增強其在混合雲和人工智能方面的能力。
去槓桿軌跡與穩定債務： 惠譽假設 IBM 將在預測期內保持當前的未償債務水平，這與自 2021 年 Kyndryl 剝離以來的資本結構一致。偏離可能導致評級行動。惠譽預計通過 EBITDA 增長去槓桿，而不大幅減少債務。惠譽不預計 IBM 的股東回報政策會有重大變化。收購可能會通過內部產生的現金進行融資。惠譽預計到 2026-2027 年，IBM 的核心槓桿將從 2023 年底的 3.0 倍下降至 2.3 倍-2.4 倍。
同行分析
IBM 近年來已轉變其商業模式，明確聚焦於數字化轉型、混合雲和人工智能。在 Fitch 看來，這三個主要運營部門在優化戰略協同方面保持一致的關注。該公司在混合雲基礎設施和應用軟件中鞏固了其軟件地位，以 Red Hat 混合雲平台為基礎，諮詢服務補充了軟件產品。
IBM 的同行包括評級在'A'到'BBB'類別的科技公司。與 Cadence Design Systems Inc.（A-/穩定）、KLA Corporation（A/穩定）和 TE Connectivity（A-/穩定）相比，IBM 的收入和 EBITDA 規模顯著更大，收入多樣性也更高。IBM 的核心 EBITDA 是 KLA Corporation 的兩倍多，約為 Cadence Design Systems 的 10 倍。然而，IBM 的核心 EBITDA 槓桿在中等 2 倍範圍內高於所有三家'A'類同行，而這些同行的 EBITDA 槓桿在 0.4 倍到 1.3 倍之間，並且這三家同行的（CFO-capex）/債務比率強於 IBM。IBM 在最終市場的多樣性也大於這些同行。
在'BBB+'和'BBB'評級類別中，IBM 與 Hewlett Packard Enterprise Company（BBB+/穩定）、HP Inc.（BBB+/穩定）和 Oracle（BBB/穩定）相比表現良好。IBM 的 EBITDA 槓桿與 Hewlett Packard Enterprise Company 和 HP Inc.相似。然而，IBM 的核心 EBITDA 幾乎是這兩者的 3 倍，收入多樣性和可見性更高。IBM 的 EBITDA 低於 Oracle，核心 EBITDA 槓桿遠低於 Oracle 的水平。在比較（CFO-capex）/債務比率時，IBM 在這些'BBB'類同行中處於強勢地位。
關鍵假設
--由於產品組合變化，收入有機增長範圍在低個位數到高個位數；
--EBITDA 利潤率保持在中高 20% 的穩定水平；
--資本支出保持在收入的 2% 穩定水平；
--收購平均每年在 55 億到 60 億美元之間；
--股息增長與收入增長保持一致；
--總未償債務保持穩定（不包括到期的預融資債務）。
評級敏感性
可能導致負面評級行動/降級的因素（單獨或共同）
--由於重大市場份額損失導致的結構性收入或 EBITDA 下降，從而導致自由現金流生成能力下降；
--核心 EBITDA 槓桿持續高於 2.25 倍，且（CFO-capex）/債務低於 25%，可能是由於更激進的資本結構偏離了 Fitch 的預期。
可能導致正面評級行動/升級的因素（單獨或共同）
--有足夠的能力和財務靈活性執行併購戰略和資本配置優先事項，使公司能夠持續升級技術能力並保持競爭力，而不會顯著降低信用指標；
--公開表述的財務框架或維持核心 EBITDA 槓桿低於 1.5 倍和（CFO-capex）/債務高於 30% 的良好記錄，結合與 Fitch 當前預期一致的運營表現。
流動性和債務結構
截至 2025 年 9 月 30 日，IBM 的現金及現金等價物為 115.69 億美元，市場證券為 32.86 億美元。Fitch 預計每年約 140 億美元的股息前自由現金流和超過 60 億美元的股息後自由現金流也支持流動性。IBM 還可以通過其商業票據設施和循環信貸設施獲得額外的 100 億美元。
Fitch 估計 IBM 擁有充足的流動性，以支持運營活動、收購和債務義務的償還，而無需在 2026 年前尋求外部資本。此外，Fitch 假設 IBM 將在 2026 年之後繼續將其總債務維持在當前水平或以下。
IBM 在 2026 年到期的債務為 64.36 億美元，2027 年到期的債務為 67.44 億美元。剩餘的 491.01 億美元債務在 2027 年之後到期。
作為其自有融資調整的一部分，Fitch 計算了 IBM 融資部門允許的債務與股本比率為 5.0 倍。Fitch 假設 IBM 對 IBM 融資部門進行理論上的 10.77 億美元股權注入，資金來自資產負債表現金。Fitch 已將該調整包含在 IBM 的不可用現金中。
發行人概況
IBM 是一家全球企業軟件、IT 服務和硬件提供商。該公司的產品和服務專注於混合雲採用和人工智能產品。
作為評級關鍵驅動因素的實質性重要來源的參考，分析中使用的主要信息來源在適用標準中進行了描述。宏觀經濟假設和行業預測，點擊此處訪問 Fitch 最新的季度全球企業行業預測監測數據文件，其中匯總了用於信用分析的關鍵數據點。Fitch 的宏觀經濟預測、商品價格假設、違約率預測、行業關鍵績效指標和行業級預測均包含在內。ESG 考慮因素
ESG 信用相關性的最高級別為'3'，除非在本節中另有披露。'3'的評分意味着 ESG 問題對實體的信用影響中性或僅有微小影響，無論是由於其性質還是實體的管理方式。Fitch 的 ESG 相關性評分不是評級過程中的輸入；它們是對 ESG 因素在評級決策中相關性和重要性的觀察。有關 Fitch 的 ESG 相關性評分的更多信息，請訪問 https://www.fitchratings.com/topics/esg/products#esg-relevance-scores。
國際商業機器公司；長期發行人違約評級；確認；A-；評級展望穩定
；短期發行人違約評級；確認；F1
----高級無擔保；長期評級；確認；A-
----高級無擔保；短期評級；確認；F1
IBM 國際資本私人有限公司。
----高級無擔保；長期評級；確認；A-
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高級董事
+1 312 368 5471
alen.lin@fitchratings.com
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二級評級分析師
肯特·雷諾茲，
董事
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託德·科賽爾，
高級董事
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適用模型
括號中的數字與適用模型相關，包含指向提供模型描述的標準的超鏈接。
企業監測與預測模型（COMFORT 模型），v8.2.0 (1)
附加披露
徵求狀態
未經請求的信用評級的附加披露
認可狀態
認可政策
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惠譽評級已確認 IBM 的長期發行人違約評級為'A-'，展望穩定，得益於其在混合雲和人工智能領域的強大市場地位。儘管核心 EBITDA 槓桿較高，IBM 的評級仍受益於穩健的自由現金流生成和戰略性收購。惠譽預計通過 EBITDA 增長實現逐步去槓桿，同時保持穩定的債務水平。預計 IBM 的收入增長將在低至中個位數之間，主要受軟件和諮詢服務的推動，並且在收購方面具有顯著的收入可見性和財務靈活性

惠譽確認 IBM 的發行人違約評級為'A-'，展望為穩定