摩根大通大幅上調百度目標價：市場嚴重低估 AI 轉型速度，崑崙芯片明年銷量或飆 6 倍，驅動雲業務增長 61%

摩根大通上調百度評級及目標價格。分析師認為，市場嚴重低估了百度 AI 轉型的速度和規模，得益於崑崙芯片銷量增長，公司雲業務收入將在 2026 年增長 61%。

據追風交易台信息，摩根大通在 11 月 23 日的報告中表示，百度的投資敍事正在發生根本性轉變：公司正從傳統搜索廣告公司轉型為 AI 基礎設施供應商，預計崑崙芯片銷售及 GPU 計算需求將推動營收增速顯著提升。

崑崙芯片銷售將顯著增長

摩根大通預計，百度崑崙芯片收入將從 2025 年的約人民幣 13 億元飆升至 2026 年的 83 億元，增幅達到 6 倍。

這一預測基於中國頭部雲服務商加速採購國產 AI 加速器的結構性轉變：自 2025 年起，中國主要超大規模雲服務商百度、阿里巴巴、騰訊和字節跳動加速採購和部署國產 AI 加速器，從試點應用轉向大規模多供應商採購。

百度崑崙項目成為規模化國內需求的核心驗證案例。4 月份，百度披露了 3 萬片 P800 訓練集羣，更為關鍵是，方案獲得了中國銀行和互聯網公司的外部採用，確認崑崙芯片不僅在內部可行，也在贏得企業級工作負載。

GPU 計算收入將延續三位數增長

摩根大通預計百度 GPU 計算收入（基於訂閲的 AI 雲基礎設施收入）將在 2026 年翻倍。Q3GPU 租賃訂閲收入同比增長 128%，相比上一季度約 50% 的增幅進一步加速。

分析師表示，從 2025 年開始，百度雲業務已明確轉向 AI 優先、GPU 密集的增長階段。AI 雲收入在 4 季度同比增長 26%，Q1 加速至 42%，Q2 和 Q3 分別保持 27% 和 21% 的強勁增長。這一時期，AI 雲已增長到約佔百度核心收入的四分之一，成為主要增長引擎。

在 Q1 大模型招標市場中，百度智能雲以 19 個項目中標、約 4.5 億元人民幣投標額排名第一，領先其他主要模型供應商。這些合同通常涉及在百度 AI 雲上部署生成式 AI 應用的多年期項目，鎖定了未來 GPU 和加速器使用的收入流。

傳統廣告業務面臨結構性調整

儘管 AI 營銷服務保持快速擴張，但摩根大通對百度廣告業務前景相對謹慎。

摩根大通預計 AI 原生營銷服務收入將在 2026 年同比增長 55%，但傳統搜索廣告收入持續遭受雙位數同比下滑。

分析師表示，傳統搜索和信息流廣告收入在 Q3 下降約 30%。AI 原生營銷服務在 Q3 實現 262% 同比收入增長，佔百度核心廣告收入的 18%，但這些 AI 原生格式正在蠶食傳統搜索廣告收入。

摩根大通預計 2026 年百度核心廣告收入將同比下降 7%。報告強調，重新評級的催化劑將來自雲/AI 基礎設施增長，而非傳統廣告業務的反彈。

資產減值將顯著提升盈利能力

摩根大通認為，Q3 160 億元人民幣的資產減值將對百度 2026-27 年核心盈利能力產生直接而重大的積極影響。

基於被減值硬件/CPU 剩餘使用年限兩年的假設，分析師預計年折舊費用將在 2026-27 年每年減少約 80 億元人民幣，相應提升調整後營業利潤 80 億元。

這將使 2026 年集團層面調整後營業利潤率提升 5 個百分點，百度核心調整後營業利潤率提升 7 個百分點。

分析師認為，減值是戰略性努力的一部分，旨在使公司資產基礎與其創收能力保持一致，具體是通過處置傳統 CPU 設備來專注於 GPU 等高性能計算資產。

鑑於百度 AI 雲更有前景的前景和變現早期階段，摩根大通將估值方法從集團層面混合市盈率改為分類求和 (SOTP) 估值。報告基於 5 倍 2026 年市盈率倍數對總廣告業務估值 120 億美元或每股 37 美元。

對百度雲業務估值 340 億美元或每股 100 美元，基於雲業務（不含崑崙芯片銷售）6 倍 2026 年收入倍數和崑崙芯片 15 倍 2026 年收入倍數。這一估值框架產生 188 美元的 12 月目標價（70% 上行空間）。