“變相擔保” 卻 “不併表”！Meta 數據中心 “表外融資” 站得住腳嗎？

Meta 正在利用一種典型的結構化融資手段，試圖達成看似不可調和的財務報告目標：既利用外部資金建設價值數百億美元的巨型 AI 數據中心，又極力避免相關龐大債務和資產體現在自身的資產負債表上。這種被稱為 “人工智能遇上人工會計” 的操作，正將複雜的金融工程推向極致。

據華爾街日報報道，Meta 上月宣佈了一項新的融資交易，將其在路易斯安那州價值 270 億美元的 “Hyperion” 數據中心項目剝離至與投資管理公司 Blue Owl Capital 共同成立的合資企業。Meta 持有該合資企業 20% 的股份，Blue Owl 旗下基金持有 80%。持有 Blue Owl 份額的控股公司 Beignet Investor 隨後向投資者（主要是 Pimco）出售了當時創紀錄的 273 億美元債券。

Meta 表示將不會合並該合資企業的財務報表，這意味着這一鉅額資產和相應負債將保留在 Meta 的資產負債表之外。Meta 聲稱並未掌控對該合資企業經濟效益影響最大的活動，且租賃續約不具有 “合理確定性”。這一安排旨在維護 Meta 近乎完美的信用評級，同時滿足 AI 基礎設施建設帶來的巨大資金需求。

然而，這種有利於 Meta 的會計處理結果建立在一系列便利卻看似互相矛盾的假設之上。從運營控制權的歸屬到租賃期限的認定，再到為債券持有人提供的隱性擔保，Meta 的一系列會計決策正面臨嚴密的審視。市場質疑的核心在於，Meta 是否在實質上承擔了本應體現在表內的風險與義務。

“表外” 處理的會計挑戰

Meta 利用被稱為可變利益實體（VIE）的會計結構來處理該合資企業。根據會計準則，如果 Meta 是該實體的 “主要受益人”，則必須將其並在報表中。要成為主要受益人需滿足兩個條件：一是擁有指導對 VIE 經濟績效產生最重大影響的活動的權力，二是必須有義務承擔重大損失或有權獲得重大收益。

在關於 “控制權” 的認定上，Meta 的主張與其實際能力存在矛盾。雖然 Blue Owl 控制了合資企業的董事會，但這種投票權和法律形式在會計認定中並非決定性因素。

關鍵在於實質性權力與經濟影響力。作為一個超大規模計算企業，Meta 顯然比金融家 Blue Owl 更具備運營數據中心的專業知識和決策能力。該項目的經濟成敗最終取決於 Meta 的決策與技術，但 Meta 在披露中堅稱其 “不指導對合資企業經濟績效影響最大的活動”。

風險敞口與 “隱形” 擔保

在經濟利益與義務上，Meta 的實際風險敞口更為明顯。Meta 擁有對數據中心及其建設的運營控制權，並承擔成本超支和工期延誤的風險。更為關鍵的是，Meta 提供了一種所謂的 “剩餘價值擔保”。

這一擔保條款規定，如果 Meta 不續簽租賃合同或提前終止，且沒有新租户接手，Meta 將向 Pimco 等債券持有人覆蓋全額欠款。這種擔保極大地降低了債券投資者的風險，同時也意味着 Meta 在經濟上深度介入。這種安排為 Meta 續約提供了強烈的激勵，因為一旦 Meta 違約離開，它仍需通過擔保償還債務。

“經營租賃” 與續約的博弈

交易結構被設定為租賃模式，Meta 將自 2029 年起租賃該數據中心，初始期限僅為四年，並擁有每四年續簽一次的選項，最長可達 20 年。這種短期的初始租賃結構使 Meta 得以採用 “經營租賃” 而非 “融資租賃” 的會計處理，從而最大限度地減少需確認的租賃負債和相關資產。若採用融資租賃，Meta 將在賬面上看起來更像是資產所有者並揹負債務。

為維持這一有利的會計結果，Meta 必須根據會計規則主張未來的續約並非 “合理確定”。這是一個極具主觀判斷的門檻。然而，考慮到 AI 基礎設施的長期性和鉅額投入，僅使用四年似乎有悖商業邏輯。這裏存在明顯的張力：如果有擔保的存在激勵了 Meta 續約，那麼續約應當被視為更具確定性，從而推高表內負債。

邏輯悖論：既要、又要、還要

Meta 的會計處理最終陷入了一種邏輯悖論。根據華爾街日報分析，如果按照 Meta 的假設，續約是不確定的，那麼觸發 “剩餘價值擔保” 的可能性就會增加，根據會計規則，如果支付是 “可能” 的，Meta 理應確認這筆擔保負債。反之，如果因為有擔保而使續約變得確定，那麼租賃負債的規模就應當大幅增加。

要使 Meta 目前的賬目成立，投資者必須同時接受三個相互衝突的假設：Meta 缺乏對項目關鍵事項的決策權；Meta 對這一核心資產的租期可能僅維持四年；以及 Meta 大概率無需履行其提供的鉅額擔保。這一系列建立在特定事實模式上的判斷，與其説反映了經濟實質，不如説是一場精密的金融工程展示。