惠譽評級 - 倫敦-2025 年 11 月 25 日：
惠譽評級已將 IHS Holding Limited（IHS）的長期發行人違約評級（IDR）展望從穩定調整為積極，並確認 IDR 為'B+'。
積極的展望反映了我們對未來兩到三年運營現金流（扣除預先合同的資本支出/債務）可能足夠改善至超過 5% 評級閾值的預期。改善可能主要由有機 EBITDA 增長和較低的利息及資本支出成本驅動。持續改善的財務靈活性和可支配能力，以及在評級參數內保持足夠的緩衝，以吸收任何潛在的外匯壓力或續約風險，將是潛在升級的關鍵。
IHS 的評級得益於其領先的市場地位、高比例的長期合同收入和適度的槓桿，這些因素共同提供了穩定性和韌性。IDR 仍受到其尼日利亞業務顯著 EBITDA 貢獻的限制，此外，其他新興市場的風險也增加了現金流和槓桿風險。
關鍵評級驅動因素
EBITDA 淨槓桿緩衝： 我們預計惠譽定義的淨槓桿將在 2025 年底降至 3.0 倍，低於 2024 年底的 3.6 倍，遠低於我們的升級閾值 4.5 倍。這將由尼日利亞的 EBITDA 增長、科威特和盧旺達業務出售的收益以及較低的資本支出驅動。IHS 的槓桿目標為 3.0 倍至 4.0 倍，但我們預計其將朝着較低的目標管理，保持足夠的緩衝以吸收未通過合同調整機制緩解的外匯波動風險。槓桿降低仍然是 IHS 的戰略優先事項，得益於有機現金生成、嚴格的資本支出管理和戰略處置的收益。
戰略審查，改善自由現金流： IHS 於 2024 年 3 月啓動了一項戰略審查，以探索股東價值創造的選項，計劃重點改善自由現金流（FCF），並涉及處置非核心資產以籌集 5 億至 10 億美元。該公司於 2024 年 12 月出售了其在科威特的資產，並於 2025 年 10 月完成了盧旺達業務的處置。
IHS 表示，戰略舉措的超額收益將優先用於債務減少，我們認為這對信用是積極的。該公司可能會向股東返還現金，但我們假設其將採取嚴格的資本配置方法，並在評級下保持足夠的緩衝。經過這些戰略處置後，投資組合的地理多樣性有所減少。
財務靈活性： IHS 具有強大的財務靈活性，可以縮減可支配投資或進行資產出售。它保持了顯著的現金餘額和未動用的承諾信貸額度，為滿足債務到期和支持資本支出提供了充足的緩衝。這得益於對資本市場的訪問、多樣化的融資來源和謹慎的流動性管理。IHS 具有分散的債務到期結構，降低了再融資風險，並採取積極的負債管理策略。
合同續簽： IHS 與 MTN Nigeria 的所有塔樓主租賃協議調整後的總合同收入於 2024 年續簽並延長至 2032 年。與 MTN Nigeria 的合同包括重新基準的財務條款，以及尼日利亞奈拉成分、美元成分和與柴油發電成本相關的新成分。該公司還在與南非 MTN 的合同中引入了電力傳遞條款。該公司已與尼日利亞的 Airtel 續簽合同至 2031 年，與贊比亞續簽至 2035 年。這些續簽合同佔公司截至 2024 年底合同的約 72%。
運營環境影響評級： 約 60% 的 2025 年前 9 個月的收入來自尼日利亞，我們評估其運營環境風險較高，反映在其'B'的主權評級中。惠譽認為，在這些市場運營的企業評級受到主權評級的限制，即使在沒有轉移和可兑換風險的情況下。我們認為脆弱的經濟結構和不確定的監管可能對 IHS 的商業形象產生負面影響。因此，我們對 IHS 的評級閾值比在發達市場運營的同行更為嚴格。
尼日利亞國家上限： 惠譽使用其企業評級標準和關於超過國家上限的指導方針來評估現金流與債務之間的貨幣不匹配風險以及轉移和可兑換風險。約 85% 的公司債務以美元計價，而僅約 60% 的 EBITDA 得到覆蓋。我們將 IHS 的有效國家上限確定為'B'。我們估計，IHS 在國家上限高於尼日利亞（B）的國家產生的新現金流（以 EBITDA 作為代理）不足以覆蓋以硬通貨計價的總利息支出。國家組合的積極變化可能導致惠譽適用更高的國家上限。
評級高於國家上限： IHS 的長期外幣 IDR 比'B'的國家上限高一個檔次，反映了結構性增強。這是基於我們對任何國際收支危機將相對短暫的預期，以及以硬通貨計價的債務可以通過離岸流動性資源進行服務的預期。我們預計現金流生成和可隨時使用的離岸現金及承諾信貸額度將覆蓋至少 24 個月的硬通貨債務服務，超過 1.5 倍。
有機增長驅動因素： IHS 在新興市場運營，這些市場的網絡覆蓋率比歐洲稀疏，移動用户和 4G、5G 等高速技術的滲透率通常較低。到 2024 年底，IHS 市場的 4G 可用性約為歐洲的一半，而 5G 滲透率僅為 3%。這些比例將繼續向歐洲水平靠攏，加上持續的人口增長，將推動運營商投資網絡容量，並促進 IHS 的擴張。然而，更高速的技術需要網絡密度的提升才能有效。
支持性行業動態： IHS 受益於有利的行業動態、高進入壁壘以及帶有定期調整條款的長期合同，這些因素支持了收入的穩定性和可見性。持續的 4G/5G 推廣和不斷上升的移動數據需求支撐了公司在中期的增長前景。IHS 預計尼日利亞和巴西將成為進一步增長的驅動力。它與 TIM S.A.簽訂了一項新的定製建設協議，計劃建設多達 3,000 個站點，初期部署 500 個站點。
同行分析
IHS 的評級受到運營環境的制約。如果沒有這些考慮，IHS 的商業和財務特徵將與更高的評級相一致。我們將其評級與包括新興市場電信基礎設施和綜合運營商在內的廣泛同行進行基準比較。
IHS 最接近的同行是 Helios Towers Plc（HT；BB-/穩定），這是一家專注於新興市場的塔公司，在非洲有顯著存在，並且在剛果民主共和國的曝光率很高，該國的運營環境也較弱。IHS 規模更大，但 Helios 超過一半的收入來自美元化國家，降低了外匯問題的風險，而 IHS 的 59% 收入來自尼日利亞。
Axian Telecom Holding and Management Plc（B+/穩定）是一家專注於非洲的綜合電信運營商，活躍於運營環境同樣較弱的國家。由於其基礎設施性質的業務和市場競爭較少，IHS 在'B+'評級下的債務能力高於 Axian。
IHS 與一些投資級國際同行（如 American Tower Corporation（BBB+/穩定）、Cellnex Telecom S.A.（BBB-/穩定）和 PT Profesional Telekomunikasi Indonesia（BBB/穩定））共享一些運營和財務特徵。這些特徵包括來自長期合同的收入可見性和穩定性、良好的行業動態、高進入壁壘、高 EBITDA 利潤率、低維護資本支出、高現金流生成潛力和適度的槓桿率。
關鍵假設
Fitch 在發行人評級案例中的關鍵假設
- 2025-2028 年年收入增長為低至中個位數
- Fitch 定義的 EBITDA 利潤率在未來四年內為 47%-48%
- 2025 年年資本支出約為 2.7 億美元，預計 2026-2028 年將增至約 18% 的收入
- 未來四年內不進行收購
- 2026 年和 2027 年將多餘現金流返還給股東。
恢復分析
Fitch 的恢復分析假設 IHS 在破產時將繼續作為一個持續經營實體（GC）存在，並進行重組而非清算。該分析包含 10% 的行政索賠，與 Fitch 的標準方法一致。
我們估計 GC EBITDA 為 6.3 億美元，反映了我們對可持續的重組後 EBITDA 的評估。這個數字是推導企業價值的基礎，我們使用 5.5 倍的倍數進行計算。
考慮到這些假設，未擔保債務包括 22 億美元的高級無擔保票據、6.4 億美元的雙層定期貸款和 3 億美元的循環信貸額度（RCF），假設在壓力情境下全部提取。所有工具都是平等的。我們的估計還包括相當於 4.72 億美元的優先排名本地融資債務。
在這些假設下，Fitch 的水瀑布生成的恢復計算表明，針對高級無擔保票據的恢復率在'RR3'區間內。然而，根據 Fitch 對 IHS 運營國家（尼日利亞、南非和巴西）企業發行人的國家特定恢復評級標準，企業發行人的恢復評級上限為'RR4'。因此，針對高級無擔保票據的恢復評級為'RR4'。
評級敏感性
可能單獨或共同導致負面評級行動/降級的因素
- IHS 運營國家的主權國家上限的下調修訂，這可能導致我們修訂適用的國家上限
- Fitch 定義的 EBITDA 淨槓桿在持續基礎上超過 5.5 倍或 EBITDA 利息覆蓋率低於 2.5 倍
- 由於 EBITDA 增長有限、資本支出和股東分配增加，或集團的監管或競爭環境發生不利變化，導致自由現金流疲弱
- 尼日利亞貨幣貶值進一步加劇或由於運營環境疲弱導致的 EBITDA 減少
- 流動性風險，包括將現金從運營公司轉移到 IHS 以償還離岸債務的挑戰
- 運營現金流減去資本支出/債務在持續基礎上低於 3.3%
可能單獨或共同導致正面評級行動/升級的因素
- IHS 運營國家的運營環境改善或現金流地理組合的積極變化
- Fitch 定義的 EBITDA 淨槓桿在持續基礎上低於 4.5 倍，同時 EBITDA 利息覆蓋率超過 3.0 倍
- 運營現金流（CFO）減去資本支出/債務在持續基礎上超過 5.0%
流動性和債務結構
截至 2025 年第三季度末，IHS 持有現金及現金等價物 6.51 億美元，不包括在季度末後收到的 1.75 億美元來自盧旺達處置的收益。該公司的流動性狀況良好，現金餘額、到 2028 年到期的未提取的 3 億美元循環信貸額度（RCF）以及運營公司的營運資金設施為其提供了支持。
此外，尼日利亞子公司在 2025 年第三季度末可獲得 550 億奈拉（約合 3350 萬美元）的循環信貸額度（RCF），該額度尚未提取。IHS 的債務到期結構分佈合理，下一次重大到期為 2026 年到期的 2 億美元和 2027 年到期的 4.86 億美元，我們認為其再融資風險較低。
惠譽預計 IHS 的資本結構將繼續根據管理層的戰略進行調整，以使債務與現金流相匹配，並降低對美元計價債務的依賴。
發行人概況
IHS 是領先的塔樓公司之一，在非洲和南美的七個新興市場運營超過 37,000 座塔樓。該公司的大部分收入來自尼日利亞、南非和巴西。
作為評級的關鍵驅動因素引用的實質性重要來源的參考，分析中使用的主要信息來源在適用標準中進行了描述。宏觀經濟假設和行業預測，點擊此處訪問惠譽最新的季度全球企業行業預測監測數據文件，該文件匯總了用於我們信用分析的關鍵數據點。惠譽的宏觀經濟預測、商品價格假設、違約率預測、行業關鍵績效指標和行業級預測等數據項均包含在內。ESG 考量
ESG 信用相關性的最高級別為'3'，除非在本節中另有披露。'3'的評分意味着 ESG 問題對實體的信用影響中性或僅有微小影響，無論是由於其性質還是實體管理方式。惠譽的 ESG 相關性評分不是評級過程中的輸入；它們是對 ESG 因素在評級決策中相關性和重要性的觀察。有關惠譽 ESG 相關性評分的更多信息，請訪問 https://www.fitchratings.com/topics/esg/products#esg-relevance-scores。
IHS 毛里求斯 NG 控股有限公司
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惠譽評級將 IHS Holding 的展望從穩定調整為積極，同時確認其發行人違約評級為'B+'。這一變化反映了預計現金流的改善，主要得益於有機 EBITDA 增長和資本支出成本的降低。戰略性資產處置和嚴格的資本配置是關鍵因素。IHS 的評級得益於其市場地位和合同收入，但受到尼日利亞業務的限制。該公司旨在通過資產出售降低槓桿並改善自由現金流。合同續簽和財務靈活性對未來的評級提升至關重要

惠譽將 IHS Holding 的展望調整為正面，並確認其評級為'B+'